王剑，CFA

　　每次(cì)银行股(gǔ)跌至(zhì)过(guò)度(dù)低估时(shí)，股息率相应提升(shēng)，会吸引绝(jué)对收益资金买入，股(gǔ)价(jià)也(yě)逐步(bù)完成筑底。

　　近期(qī)，银行股已(yǐ)上(shàng)涨(zhǎng)半年(nián)，又一次因绝对(duì)收(shōu)益资金(jīn)追逐高股息而上(shàng)涨。

　　但事实(shí)上，银行(xíng)业经(jīng)营层面，也(yě)已经悄然发(fā)生一些向好(hǎo)的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启(qǐ)动之谜(mí)

　　如果大(dà)家觉得(dé)银行股是这几天才开始(shǐ)上涨(zhǎng)，那(nà)么就大错(cuò)特错(cuò)了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后(hòu)，已经(jīng)持续上(shàng)涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时间(jiān)的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行(xíng)股涨幅甚至达(dá)到50％以上(shàng)，非常可观。当然，中间也(yě)不是一(yī)帆风顺(shùn)，2022年10月银行股(gǔ)快速下跌后，迅速反弹。过(guò)完(wán)2023年春节后(hòu)，却(què)冲高回(huí)落(luò)，调(diào)整了近两个月时间(jiān)，跌幅不大，不到10％。然(rán)后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加速上(shàng)涨。

　　这(zhè)种事情并不(bù)是第(dì)一次发生(shēng)。过去银(yín)行股的大行情，都(dōu)是在悄无声息中默默上涨的，因为银行(xíng)股平时关注度并不高。等到因几根(gēn)大线性(xìng)而吸(xī)引大家来(lái)关注时，已(yǐ)经(jīng)涨幅不小了(le)。

　　上一次类似的事情是2014年(nián)。或许(xǔ)经历过的人都(dōu)能记得，2014年11月(yuè)，因为一次比较(jiào)意外的“双(shuāng)降(jiàng)”（降息、降(jiàng)准），金融股拔(bá)地而起(qǐ)。但(dàn)在此之(zhī)前，银行(xíng)指标大(dà)约在(zài)3月(yuè)见底，然后不声不响地开始(shǐ)回升，到11月时，8个(gè)月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似(shì)的情况：没有明(míng)确利好，没有明确新(xīn)闻，银行股却自(zì)己慢慢从底部爬起(qǐ)来(lái)了。

　　是(shì)谁先知先觉？

　　为行(xíng)情归因并不容易，因(yīn)为很难验证(zhèng)。如(rú)果确(què)实没有实质性利好，那么只能从资金面去猜测：可能(néng)是(shì)估值便(biàn)宜到很多(duō)资金(jīn)愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定，估(gū)值低往往意味着(zhe)股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越(yuè)低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人。比如近年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那么计(jì)算出来的股(gǔ)息率(lǜ)高达6.6％，非(fēi)常可(kě)观(guān)。

　　这就好比一只票(piào)息率6.6％的可转债。如(rú)果(guǒ)盈利能力保持，则后续每年(nián)收取6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨，还能(néng)享受资本(běn)利得(dé)。当然，如果股价再(zài)跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但由于(yú)ROE已在底部，近期很难再(zài)降了(le)。因此，这就非常像一(yī)张可转债，其市价下(xià)跌时，会有个估(gū)值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张(zhāng)“可转债(zhài)”的(de)票息率高(gāo)到一定程度，显著高(gāo)过一些资金(jīn)的成本，那么这些资(zī)金自然愿意参(cān)与。

　　这样，银行股就形成一个隐形(xíng)的“估值底”，当估值低至一定水平时，股(gǔ)息率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然(rán)，这个(gè)估值底在某些情况下会被打破，即因(yīn)为一些负(fù)面因素的存(cún)在，导致市场先生觉得银行(xíng)股(gǔ)的估值或盈(yíng)利(lì)能(néng)力还将(jiāng)下(xià)行。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银行(xíng)股那种悄无声(shēng)息的(de)底部，可能并没(méi)有什么实质利好，就是(shì)有(yǒu)些看中(zhōng)股息(xī)率的资金默默买入，把底(dǐ)部给买出来(lái)了。

　　这是些什(shén)么样的资金呢？

　　首先可以排(pái)除(chú)的就是(shì)以股(gǔ)票(piào)型公募基金(jīn)为(wèi)代表的机构投资者。因为(wèi)他们的考(kǎo)核要求是相对收(shōu)益(yì)，因此(cǐ)在大多数时候(hòu)，他们不会因为股息率诱人而买入，他们的任务是(shì)战胜自己基(jī)金的基准(zhǔn)，或者战胜可比基金同仁。所(suǒ)以，即(jí)使股息(xī)率高(gāo)，他们也很难做出(chū)赚(zhuàn)取(qǔ)股(gǔ)息率(lǜ)的决策，这不是他们的考核目标(biāo)。

　　因此(cǐ)，银(yín)行股从底部(bù)开始(shǐ)悄悄上涨的这段时间，公募基金(jīn)参与很(hěn)低，这次也不例外。

　　从数据(jù)上也可(kě)验证(zhèng)：从(cóng)33家(jiā)银行股2022年底基金持仓比(bǐ)重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比(bǐ)重越高则涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除了公(gōng)募基金(jīn)，其(qí)他类(lèi)似考核的机构投资者(zhě)也是类似。

　　从数(shù)据上(shàng)看，我们(men)确(què)实(shí)看到，2023年第一(yī)季(jì)度较上年末，大部(bù)分A股银(yín)行股的基金持仓比例是下降的，有些个(gè)股甚(shèn)至降幅不(bù)小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行指数走了个(gè)过(guò)山车，先是上涨(zhǎng)，然(rán)后春节后(hòu)下跌（这段时间刚好是人工智能(néng)概念股大涨(zhǎng)，因此(cǐ)机构投资者有可能是卖出银行等股票，换仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能等(děng)板块行(xíng)情回落后(hòu)，银行股重拾升势，且涨(zhǎng)幅加(jiā)速(sù)。春节(jié)后(hòu)的这段时间，银(yín)行股刚好和(hé)人工智能走出了一个完美的“对称(chēng)”走(zǒu)势(shì)。

　　而其(qí)他投(tóu)资者，比如个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能是买入的。因为这(zhè)些(xiē)资金不(bù)考核相对(duì)收益，更多的是追求(qiú)绝对(duì)收益，因此有可能是高股息股票的青睐者。

　　而决(jué)定他们买入的因素中，资金成本(běn)应该是个重要因素。目前(qián)，我(wǒ)国近期市场利率较低、资金充(chōng)沛(pèi)，其他可替代的投资机会(huì)较少(shǎo)，因此股息率(lǜ)显得诱人。同时，美国加息接近尾声(shēng)，他们的资金成本也有望(wàng)下行，我国高股息(xī)股(gǔ)票(piào)也有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确(què)实在买入大(dà)行，并(bìng)且数量还不(bù)少。不(bù)过保(bǎo)险资金却是有(yǒu)进(jìn)有出(chū)，这一点有点与我(wǒ)们预期不符。基(jī)金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他(tā)投(tóu)资者在(zài)买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数(shù)；单(dān)位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致(zhì)成立，即：在银行股估值极低的时(shí)候，追(zhuī)求绝对收益的(de)资金买入了(le)高股息(xī)率的个股。

　　从散(sàn)点图上(shàng)也可以清晰看(kàn)到这一点：

　　因(yīn)此，这次行情，和历史上很多次银行底部(bù)启(qǐ)动一(yī)样，很可能是青(qīng)睐高股息率的资金，买入低估值、高股息率(lǜ)的银行(xíng)股。而他们的口(kǒu)味与(yǔ)公募基金刚(gāng)好是(浴资都包括什么 浴资是门票吗shì)相(xiāng)反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析(xī)，说明了过去半年的银行股行情，是追求绝对收益的(de)资(zī)金，买入了高股(gǔ)息(xī)率(lǜ)的银行股。眼(yǎn)下，很多(duō)银行(xíng)股股息率(lǜ)依然较高，而资金面(miàn)依然(rán)宽松，那么这(zhè)些高股(gǔ)息率股票对绝对(duì)收益(yì)资金依然(rán)是有(yǒu)吸引力(lì)的。

　　那(nà)么在银行业(yè)的经营(yíng)层面(miàn)，有没有实质变(biàn)化呢？

　　我(wǒ)们在(zài)3月曾经提(tí)出，过去三年期间的(de)一些特殊政(zhèng)策，已经出(chū)现调整的迹象(xiàng)，银行业将(jiāng)要进入新的均衡(héng)格局。比如，在(zài)普惠小微领域(yù)，过(guò)去几(jǐ)年(nián)大行承担了一些监管要求，每年普惠小(xiǎo)微信贷的(de)增长(zhǎng)非常快，投放利率很低，这对小(xiǎo)微金(jīn)融市场格(gé)局(jú)造(zào)成了较(jiào)大影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对一(yī)些原来从事小微业务的中小银行造成压(yā)力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融(róng)逐步达(dá)到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办(bàn)公厅(tīng)发(fā)布《关于2023年(nián)加力(lì)提(tí)升小(xiǎo)微企业金融服(fú)务质量(liàng)的(de)通(tōng)知(zhī)》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两增”（指单户授信总(zǒng)额1000万元以下小微企业(yè)贷款(kuǎn)同比增(zēng)速不低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有(yǒu)贷款余额的户(hù)数不低于上年同期水平）要求，不再刚性要求降(jiàng)低(dī)小微信贷利(lì)率，而是要求(qiú)“合理确(què)定贷款(kuǎn)利率(lǜ)”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微(wēi)金(jīn)融领域，其他方面的工作要求也陆续从(cóng)过去三年的阶段性政策，慢慢回归至常态(tài)化。

　　而银行业这几年(nián)由于净息差显(xiǎn)著回落(luò)，盈利能(néng)力(lì)也渐渐接近合理(lǐ)利润底线。因为银行(xíng)业(yè)需要留存(cún)一定(dìng)的利(lì)润用(yòng)于(yú)补(bǔ)充(chōng)资本，进而支(zhī)持下一期(qī)的信贷投放，因此利润并不是越低(dī)越好，需要维(wéi)持(chí)一个合(hé)理利润。而目前盈(yíng)利能力(lì)已经接近(jìn)这一底(dǐ)线，所(suǒ)以(yǐ)政(zhèng)策也会相应调(diào)整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行的(de)合理(lǐ)利润和合(hé)理(lǐ)息差

　　可(kě)见，行(xíng)业的一些情况(kuàng)已(yǐ)经悄悄发生变(biàn)化了。

　　那么，有没有一种可(kě)能：那些买入高股(gǔ)息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为(wèi)金融业研(yán)究方法探讨。本文不是证券(qu浴资都包括什么 浴资是门票吗àn)研究(jiū)报告，不构成任何(hé)投资建议，涉及个股也仅为举(jǔ)例或陈述事(shì)实(shí)之用，不代表(biǎo)我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建议请参(cān)考我们的研(yán)究(jiū)报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 浴资都包括什么 浴资是门票吗