文(wén)：天(tiān)风宏观宋(sòng)雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元，这是居民(mín)存款(kuǎn)在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在(zài)过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否(fǒu)顺利释(shì)放对判(pàn)断经济和资本市场(chǎng)走势至(zhì)关重要。这里我们尝试(shì)回答(dá)两个问题。一是4月居(jū)民存款(kuǎn)同比多减是不(bù)是(shì)超额储蓄释(shì)放的开始？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述(shù)问题(tí)的(de)回答取决于存款会受(shòu)到哪(nǎ)些因素(sù)的(de)影响。一般影响(xiǎng)居(jū)民存款的主要有(yǒu)这么几种行为(wèi)：可支配收入、消费支出(chū)、金融资产相关收支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融资产(chǎn)赎回、购(gòu)房减少会推动存款增加；反之(zhī)，收(shōu)入减少、消(xiāo)费增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资、少购(gòu)房的结果(guǒ)（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并(bìng)提前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大(dà)幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万亿则是收入(rù)修(xiū)复和理财(cái)存(cún)款化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可支配收入(rù)同比增长525元，理(lǐ)财存(cún)续规模相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿(yì)。另外，受银行办理速度放(fàng)缓等(děng)因素影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款支持证(zhèng)券）条件早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相比于2022年有所回落，即居民(mín)提前还款(kuǎn)对存款的(de)拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行为(wèi)修复，其对(duì)存款的(de)支(zhī)撑力度减(jiǎn)弱，一季度人均消费支出(chū)同比增加345元(yuán)（低于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房支出同(tóng)比(bǐ)多(duō)增1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存(cún)款(kuǎn)继续回升。

　　4月和一季度最核(hé)心的不同在于理财市场的(de)变化(huà)。4月居民存款下滑可能(néng)的原因一是居民存(cún)款理财化；二是提前还(hái)贷(dài)规模增加。因(yīn)为居民收(shōu)入和消费数据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月存(cún)款回落的核(hé)心(xīn)原因，4月理财(cái)存量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自(zì)去年10月以来的(de)下行趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资(zī)产(chǎn)是理财风(fēng)险降低(dī)、收(shōu)益回(huí)升和存款利(lì)率下(xià)滑(huá)共(gòng)同作(zuò)用(yòng)的结果。受益于债券市场走强，今年(nián)理(lǐ)财市场表(biǎo)现逐(zhú)步好(hǎo)转，理财(cái)产品单位(wèi)破(pò)净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居(jū)民(mín)的(de)吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从5月理财(cái)规(guī)模上(shàng)看，随着破(pò)净率(lǜ)进(jìn)一步(bù)回落，居(jū)民(mín)还在继续增配理财(cái)产品，存款理财化(huà)趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规模(mó)扩大是(shì)存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率(lǜ)月均(jūn)值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一(yī)是因为(wèi)首套房利率还在下降(jiàng)，居民提前还贷(dài)以降低成本，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍山等多地继续(xù)降低首套房利率，贝壳(ké)研(yán)究院数据显示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落(luò)1个BP。二(èr)是政策放松后(hòu)，1、2月(yuè)份部(bù)分(fēn)积压的还贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这会推(tuī)动提前还贷(dài)规(guī)模走高。

　　总的来(lái)说(shuō)，随着(zhe)理财市场好转，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储(chǔ)蓄(xù)已经(jīng)开始部分(fēn)回流理财市场(chǎng)了，且5月初这(zhè)一趋势还在延续(xù)。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前(qián)还贷在后续(xù)几个月里或继(jì)续成为(wèi)超额存款的主要(yào)流向。

　　五一(yī)旅游人均消费水(shuǐ)平(píng)未见(jiàn)明显改善或部分表明当下(xià)居民消(xiāo)费意愿依旧(jiù)偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有(yǒu)分(fēn)化(huà)且并非主要来(lái)自消费，后续(xù)超额储蓄对消费(fèi)的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超(chāo)额(é)储蓄能(néng)否一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着(zhe)前期积(jī)压的购房需求逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已经(jīng)有走弱迹象(xiàng)，地(dì)产短期或不会成为(wèi)超储的主要(yào)流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民提(tí)前(qián)还贷(dài)行为或将(jiāng)延(yán)续。从这个角度来看，主(zhǔ)要(yào)因(yīn)为少买(mǎi)房、少投资而(ér)积(jī)攒下来的储蓄，在理财市场(chǎng)环境好转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的(de)背景下或将(jiāng)继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构(gòu)住户存款余(yú)额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早偿(cháng)率是指在个人住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)中(zhōng)债(zhài)务人(rén)提前偿付的(de)金额(é)在资(zī)产(chǎn)池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销售变(biàn)动(dòng)超预期(qī)，超额储蓄(xù)释放弱于预(yù)期，理财(cái)市(shì)场波动加大

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