来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国内(nèi)经济(jì)回暖(nuǎn)主要缘(yuán)于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利驱动(dòng)，表现(xiàn)为生产恢复推动出口形势(shì)好转，出行需求释放(fàng)催化下游(yóu)消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看，制造业(yè)从去年四季(jì)度的(de)“量价齐跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企业或(huò)从主动去库转(zhuǎn)向被动(dòng)去库。从景气度(dù)边(biān)际表(biǎo)现看，下(xià)游消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游(yóu)原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下活(huó)动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求(qiú)回落(luò)预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经济(jì)复苏的(de)主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地(dì)产等行业(yè)景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)回落，与(yǔ)年(nián)初出口数据好转、服务消费快速(sù)恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气(qì)度普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业(yè)景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造行业景气(qì)度较高，部分(fēn)行业表现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造(zào)业行业(yè)景气度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备(bèi)、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车(chē)制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度(dù)最(zuì)弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到(dào)价(jià)格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是(shì)推动下一阶段经济(jì)复(fù)苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱(qū)动。需求(qiú)方(fāng)面(miàn)，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购房、服(fú)务(wù)消费需求得以释放(fàng)；供给方面，国内(nèi)复(fù)工复产加快推(tuī)进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的(de)重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后复(fù)苏红利驱动边(biān)际(jì)转弱，随着未来海外(wài)总需求回落的(de)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的(de)线(xiàn)索，大(dà)概(gài)率(lǜ)来自(zì)于消费(fèi)回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向(xiàng)上修复(fù)，消(xiāo)费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时(shí)信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆(gān)”势头缓和，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望(wàng)持续修复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服等与出行及(jí)地产后周期相关的可选消费也有(yǒu)望进(jìn)一步(bù)回暖。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望(wàng)维持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向(xiàng)上修(xiū)复，企业(yè)将(jiāng)从(cóng)主动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库(kù)，设备投资需求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回(huí)落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带(dài)动CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后(hòu)经(jīng)济复苏有哪(nǎ)些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一(yī)季度(dù)经济(jì)复苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国GDP总量(liàng)实现超预(yù)期(qī)增长，指向疫后复苏背(bèi)景(jǐng)下，国内经济企稳(wěn)回(huí)升。但不同于(yú)海外国家(jiā)疫(yì)后复苏的规律，本(běn)轮(lún)国(guó)内疫后(hòu)复(fù)苏发(fā)生在外(wài)需回落、国内经(jīng)济(jì)转向高质(zhì)量发(fā)展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复(fù)苏的力(lì)量并不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因此，我们重(zhòng)点从行(xíng)业层面，观测当前(qián)各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价观(guān)测各行业表现来看(kàn)，今年一季(jì)度制造业、交通运输(shū)业(yè)、房地产业景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房(fáng)地产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投资疲(pí)弱(ruò)的情况相一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为基期(qī)计(jì)算各年(nián)份的复(fù)合(hé)增速(sù)，观察各行业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年(nián)一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年(nián)来加快建(jiàn)设(shè)农业强(qiáng)国(guó)，推进(jìn)农业农村现代化的目标有关(guān)。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去(qù)年(nián)四季度(dù)的4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业迎(yíng)来较快(kuài)复苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下(xià)半年之(zhī)后外需转弱、居民商(shāng)品(pǐn)消费恢复(fù)偏慢(màn)有关(guān)。而建筑(zhù)业景气度明显回落，增加(jiā)值增(zēng)速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫(yì)情前仍存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于(yú)居民出行(xíng)活动(dòng)恢(huī)复，交通运输(shū)、仓储(chǔ)和邮政业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)明(míng)显提升，自去年四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮(yǐn)业增加(jiā)值增(zēng)速小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来的(de)平均(jūn)增(zēng)速，但(dàn)绝(jué)对水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供给(gěi)水(shuǐ)平恢复(fù)较慢。而受益(yì)于新房和(hé)二(èr)手房(fáng)销售回暖，今年一季(jì)度房(fáng)地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领(lǐng)域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于行业(yè)景气度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业工业增加(jiā)值增(zēng)速）与价(jià)格(gé)（各行(xíng)业工业品(pǐn)价格增速(sù)）分(fēn)别作为供需(xū)的衡(héng)量指标。主要选取28个主(zhǔ)要(yào)行业自2019年以(yǐ)来的(de)月(yuè)度数据，首先将各行业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速调整(zhěng)为以2019年为基(jī)期的复合增速(sù)，其次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际(jì)改善情况五斤等于多少克，五斤等于多少克千克(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料(liào)加工(gōng)，煤炭行(xíng)业(yè)景气度呈现(xiàn)高位放缓情(qíng)况。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中，与出(chū)行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的(de)行业景气度最高，部(bù)分行业步入“量(liàng)价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消费相关的，酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量(liàng)价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈(chéng)现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制造景气(qì)度有所回落，农副加工(gōng)行业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐跌”，食品制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高(gāo)库存水平(píng)有关，今年(nián)2月，库存同比均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平；而随着防(fáng)疫需(xū)求的降温，医药制造(zào)业景(jǐng)气(qì)度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也(yě)与年初外需表现(xiàn)好于内需，部分行业(yè)仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机(jī)械、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备、运输设备工(gōng)业(yè)增(zēng)加值增速改善幅度最大，受益于国内产业(yè)升级(jí)、出口优(yōu)势带来(lái)的(de)韧性驱动(dòng)；其次(cì)是汽(qì)车(chē)制造、金属制品，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电子(zi)设备(bèi)，与(yǔ)房(fáng)地产新开(kāi)工强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度(dù)改善幅(fú)度偏弱(ruò)，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于(yú)价格下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金(jīn)属(shǔ)行业(yè)生产端改善幅度最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影响，价(jià)格(gé)依旧(jiù)承(chéng)压；随着(zhe)年初(chū)建筑业(yè)施(shī)工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色(sè)金属、非金属制品景气度提升，但由于库存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平(píng)；石(shí)化链条(tiáo)行业生产水平(píng)普遍(biàn)回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的(de)景气(qì)度偏(piān)低区间(jiān)，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期也(yě)出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景(jǐng)气度(dù)仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月(yuè)，煤(méi)炭(tàn)开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)或是(shì)推动(dòng)下一阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢复后，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务(wù)性需(xū)求得(dé)以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给端(duān)的快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫后红利释(shì)放效(xiào)果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未(wèi)来海(hǎi)外总需求回(huí)落(luò)的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消费意(yì)愿(yuàn)改(gǎi)善，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电、家具(jù)、纺服等(děng)可选消费景(jǐng)气(qì)度均有望提升(shēng)。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入和消费数(shù)据看，居(jū)民收入增速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至疫情前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年为基期的复合增速看，今年(nián)一季度，全国居民人均可支(zhī)配收入增速(sù)提(tí)升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度(dù)的(de)3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均(jūn)消(xiāo)费(fèi)倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一(yī)定差距(jù)。未来随着服务业(yè)恢复(fù)持(chí)续(xù)向好，有望带(dài)动相关就(jiù)业岗位加(jiā)快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，消费和投资(zī)信心正(zhèng)在(zài)筑底。今年以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新增存(cún)款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿(yì)元(yuán)的(de)月均(jūn)同比增(zēng)量。从贷(dài)款数据看，3月居民(mín)部门新增(zēng)净(jìng)融资(zī)同(tóng)比多增4859亿元，其中(zhōng)，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信(xìn)贷同(tóng)比多增(zēng)2613亿(yì)元。居民(mín)部(bù)门新增净融资(zī)连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居民预期可能正(zhèng)在(zài)筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第一季度(dù)城镇(zhèn)储户问卷调查结果(guǒ)显示(shì)，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减少3.8个(gè)百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和(hé)“更多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升(shēng)。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增强，以及(jí)相关行业设备投资更新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制造(zào)景气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出(chū)口数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期(qī)走阔(kuò)、国内复(fù)工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红(hóng)利持续(xù)释(shì)放，以及汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增(zēng)强。今年在海外总需(xū)求回落背(bèi)景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制造领(lǐng)域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业(yè)盈(yíng)利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩产(chǎn)造成(chéng)一定压(yā)力(lì)。但(dàn)随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升(shēng)，制(zhì)造(zào)业企业盈利(lì)有(yǒu)望向上修复。目前(qián)看，电气(qì)机械等装备制造业去库(kù)进(jìn)程已进入下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通用设(shè)备产成品库存增速(sù)呈现触底反(fǎn)弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去(qù)库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国国(guó)债收益(yì)率多数(shù)上行

　　美国10年(nián)期国债收益率上(shàng)行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期(qī)较(jiào)上周下(xià)行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收窄(zhǎi)。本周美国10年(nián)期和2年期国(guó)债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利(lì)差较上周末(mò)持(chí)平(píng)为0.55％，美国高收益债(zhài)期权(quán)调整利差较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分(fēn)别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)普跌。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：五斤等于多少克，五斤等于多少克千克ong>美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐(hè)皮书公(gōng)布，显示近几周美(měi)国经济(jì)增(zēng)长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个(gè)辖(xiá)区(qū)指出在不确定(dìng)性增加和对(duì)流动性的担(dān)忧加剧之际(jì)，银行收紧了贷(dài)款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应(yīng)对高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐或将(jiāng)继续(xù)。4月(yuè)21日(rì)，美联储哈(hā)克(kè)称，需要进一(yī)步收紧政策来(lái)应对(duì)高(gāo)通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要(yào)在一(yī)段时间内(nèi)维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特(tè)表示，预(yù)计今(jīn)年货币政策将(jiāng)需要进一步进入(rù)限制性区域(yù)，终端(duān)利率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策(cè)会(huì)议(yì)纪要公布，绝(jué)大多数委员(yuán)同意将(jiāng)利率(lǜ)上(shàng)调50个基点。4月20日公布(bù)的(de)欧洲央行(xíng)会议纪要(yào)显(xiǎn)示，货币政(zhèng)策在降低通胀方面仍有一(yī)段路要(yào)走，一些委员(yuán)认为整体而言通(tōng)胀风险倾(qīng)向于(yú)上行。金融(róng)市场(chǎng)紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势被视为(wèi)经(jīng)济和(hé)通胀前景重大(dà)不(bù)确定(dìng)性的来源。然(rán)而除非形势显著恶(è)化，否则金(jīn)融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动(dòng)用430亿欧元资金提(tí)振半导体行(xíng)业，以将(jiāng)欧盟占(zhàn)全球半导体制造市场的份(fèn)额(é)从10％提升(shēng)至至(zhì)少20％；大幅提(tí)升(shēng)芯(xīn)片制造工艺(yì)，建立欧盟的半(bàn)导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议(yì)院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在推出一份(fèn)债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立法措施(shī)。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进(jìn)行谈(tán)判；众议(yì)院共和党希(xī)望提(tí)高债务上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立(lì)法措施；债务法案(àn)将(jiāng)设法(fǎ)收回未使用(yòng)的(de)防疫资金用(yòng)于(yú)日常开支；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系发表讲话，表(biǎo)明美国无意与中国(guó)脱钩，但(dàn)未来仍将强(qiáng)调“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任(rèn)何与中(zhōng)国脱钩的(de)努力都将(jiāng)是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平的(de)经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安(ān)全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在(zài)国际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨

　　原(yuán)油(yóu)价格环比上涨，环(huán)比由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)10.06％，最新月(yuè)度均价(jià)为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特(tè)原(yuán)油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上月的(de)-1.33％转正(zhèng)为本(běn)月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库(kù)存同(tóng)比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥(ní)价格指数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全国水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各区价(jià)格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，螺纹钢价(jià)格(gé)环比由(yóu)正转负(fù)，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库(kù)存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积(jī)跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对(duì)上月扩大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬菜(cài)价格(gé)环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水(shuǐ)果价(jià)格(gé)环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅(fú)缩(suō)小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量(liàng)增幅扩大。4月以来(lái)，乘用车日均(jūn)零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市(shì)场利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以(yǐ)来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债利率较(jiào)上月末下(xià)行8bp至(zhì)2.19％。十年期国(guó)债利(lì)率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利(lì)率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提(tí)振消费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国资委强调(diào)着(zhe)力发展战(zhàn)略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国(guó)家(jiā)发展改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提(tí)振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的(de)动力。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢复和(hé)扩大消费(fèi)的政策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务消费、农(nóng)村消(xiāo)费等五斤等于多少克，五斤等于多少克千克重点(diǎn)领域；二是，下大(dà)力(lì)气稳定汽(qì)车消费，大力(lì)推动新能源(yuán)汽车(chē)下乡；三(sān)是，会同有关方(fāng)面优化(huà)就业、收入分配和(hé)消费全链条良(liáng)性(xìng)循环促进机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关(guān)于营造(zào)放心消费环境的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国(guó)资委党(dǎng)委召开扩大会(huì)议，强调(diào)推动国资央企(qǐ)着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要(yào)更好(hǎo)推动国(guó)资央企在中国(guó)式(shì)现代化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自立自强水平，提升自(zì)主创新(xīn)能力；着力发展实体经济特别是战略(lüè)性新兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设(shè)；抓好新(xīn)一轮国企(qǐ)改革深化提(tí)升行动(dòng)组织实施，高水(shuǐ)平参(cān)与共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举(jǔ)办(bàn)发布会介绍一季(jì)度(dù)工业和(hé)信息化发展(zhǎn)状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的工作方案。一是(shì)营(yíng)造良好产业发(fā)展环境，落实(shí)落细稳增长政策举措，抓实抓细部(bù)省(shěng)协(xié)作、部(bù)门协(xié)同；二(èr)是推动(dòng)出口保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的(de)支持(chí)力度，配合有关部门落(luò)实好稳外贸政策举措(cuò)；三是促进(jìn)内需(xū)加快(kuài)恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续(xù)增强发(fā)展动能，加快(kuài)战略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经(jīng)济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超(chāo)预期回落。