金融界5月(yuè)27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明(míng)国资委的(de)一封(fēng)声明，让(ràng)城投债成为关注(zhù)的(de)焦点，当前地方债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能(néng)力已经越来越被重视。如何如何处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家李迅雷发文称，地(dì)方债包(bāo)括地方(fāng)一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城投债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅(xùn)猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金(jīn)等在内的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的还是(shì)城投债务、非(fēi)标等(děng)地方(fāng)政府隐(yǐn)形债风险(xiǎn)。例如，近(jìn)期贵(guì)州省(shěng)政府发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化债(zhài)工作推进异常艰(jiān)难(nán)，仅依靠自身能(néng)力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政缩(suō)水的背(bèi)景下，地方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高的(de)前提下(xià)，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地(dì)方(fāng)之(zhī)间(jiān)债务余额(é)的比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风(fēng)险显(xiǎn)得(dé每天男生会拉我到没人的位置，对象一到没人的地方就抱我)尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司还(hái)没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，在政策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城投(tóu)公(gōng)司(sī)的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议(yì)，中央政(zhèng)策(cè)上支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府通过(guò)出(chū)让(ràng)国(guó)有资(zī)产来偿(cháng)债。他表(biǎo)示这(zhè)类(lèi)典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业(yè)公(gōng)开发行的公(gōng)司债券和中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定(dìng)位由地(dì)方政府(fǔ)投融(róng)资机构转变为市场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投(tóu)债看作由地方政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司(sī)通常都是地(dì)方政府下设的(de)投融资(zī)机构(gòu)，很难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无关的纯(chún)市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款和(hé)发(fā)行债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规(guī)模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以(yǐ)上每天男生会拉我到没人的位置，对象一到没人的地方就抱我。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年(nián)末，全国城(chéng)投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元(yuán)增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发债余额的增(zēng)长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成为地方债(zhài)务的主要体现(xiàn)形式，规模明(míng)显超过地(dì)方政府(fǔ)的一般债(zhài)和专项债之和(hé)。城(chéng)投平(píng)台中，如今，城投平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城(chéng)投(tóu)债仍属于地方政府背书的高(gāo)等级信用债(zhài)。但(dàn)是，城投平台(tái)的非标(biāo)违约情况(kuàng)时(shí)有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地(dì)方政府债务增(zēng)长和财政收入(rù)增速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债的(de)收益率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省市(shì)。2022年13个省土地出让(ràng)金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显。

　　河(hé)南(nán)的永(yǒng)煤债(zhài)违(wéi)约(yuē)之后，对河南省乃(nǎi)至全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和(hé)天(tiān)津等(děng)近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资(zī)成本(běn)有所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票(piào)面利率(lǜ)降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期(qī)的(de)背景(jǐng)下，投资者(zhě)的风险偏好明显下降。为(wèi)此，地(dì)方政府(fǔ)应该确(què)保城投(tóu)债的按时(shí)兑付。因(yīn)为违约不仅(jǐn)不能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致地方(fāng)国企(qǐ)融资(zī)难、融(róng)资贵。从未(wèi)来(lái)区域经济发展(zhǎn)的角度看(kàn)，政府部门仍(réng)需要持续(xù)举债来实现经济平稳(wěn)增长，需要(yào)保持政府信用，不能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增(zēng)强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先要(yào)确保城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能(néng)够(gòu)具备低成本(běn)的(de)借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家(jiā)的孩子谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn每天男生会拉我到没人的位置，对象一到没人的地方就抱我)议给(gěi)予困(kùn)难省份(fèn)一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，即(jí)在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方(fāng)政府（如城投(tóu)公(gōng)司(sī)的借新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让(ràng)债务(wù)更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三届(jiè)全国委员(yuán)会第五次(cì)会议第00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示，将适时出台制度规定及操作(zuò)细(xì)则，探索国(guó)有(yǒu)权益份(fèn)额规范化退出的(de)有效方(fāng)式和途(tú)径，充分发挥(huī)有限合伙企(qǐ)业(yè)的优势，助力(lì)国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收(shōu)入偿(cháng)还债(zhài)务，典型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国(guó)经济转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需要(yào)保持(chí)。

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