文丨明明 章立聪 余(yú2022年中本贯通上海有哪些学校，中本贯通上海有哪些学校分数)经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便(biàn)税(shuì)期结束，资金利率(lǜ)却(què)仍(réng)未回落，反而进一步走高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤导致债市敏(mǐn)感度(dù)增加。考虑(lǜ)假期和月(2022年中本贯通上海有哪些学校，中本贯通上海有哪些学校分数yuè)末因素，预(yù)计短期内，资(zī)金利率下行空间有限，波动(dòng)幅度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者关注资金面的(de)边际(jì)变化(huà)，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税(shuì)期结束后却(què)并未回落，4月21日(rì)冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间流(liú)动性分层(céng)现象弱化；此(cǐ)外(wài)，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期(qī)限利差也明显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期(qī)结束，资金不松(sōng)，主(zhǔ)要(yào)有以(yǐ)下几(jǐ)点原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚(jiān)持(chí)以(yǐ)我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持货币信(xìn)贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求经济(jì)提振(zhèn)的同时(shí)，也注重防(fáng)范市场过热带来的金(jīn)融风(fēng)险。在满(mǎn)足广义(yì)流动性(xìng)供需匹配的(de)前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从(cóng)央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具(jù)“有进(jìn)有退”，2022年中本贯通上海有哪些学校，中本贯通上海有哪些学校分数均预示后(hòu)续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是(shì)缴税大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动性带(dài)来(lái)了一定的压力。此外(wài)，参考近(jìn)期票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计信贷增速较一季(jì)度将会(huì)有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷(dài)投放，银(yín)行系(xì)统整体资(zī)金(jīn)流出，因此(cǐ)向同业融(róng)出(chū)的意愿(yuàn)和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏(mǐn)感度增加，且(qiě)投资者(zhě)对于未来(lái)一个月(yuè)资金利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从质押式回购(gòu)成交(jiāo)量和我们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪(xù)有所降(jiàng)温，但依然处于历史相(xiāng)对积极的水平(píng)，导致债市(shì)敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)。此外投(tóu)资(zī)者对(duì)货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况仍(réng)存担忧，使得市场上对于未来一个月内资金价(jià)格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期(qī)临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前(qián)夕(xī)银行资金融出(chū)意(yì)愿(yuàn)一般(bān)较低(dī)，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于债市而言(yán)，短期交(jiāo)易主线或延续(xù)政策与基本面预期(qī)交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经(jīng)济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)不(bù)及(jí)预期；银行间市场(chǎng)流动性(xìng)过快(kuài)收紧。

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