文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后资金利(lì)率自低位持续(xù)上(shàng)行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍(rén吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗g)未回落，反(fǎn)而进一步走(zǒu)高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月(yuè)信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预(yù)计(jì)短(duǎn)期内，资金利率(lǜ)下行空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度加大，建议(yì)投资(zī)者关注资金面的(de)边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金(jīn)利率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季结束(shù)后资金利率自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后却(què)并(bìng)未回落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从隔夜利(lì)率角度观察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天利率的期限利差也明(míng)显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为税期结束，资金不松(sōng)，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际(jì)转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字(zì)当(dāng)头，保持货币信贷合理增(zēng)长，确(què)保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热带来(lái)的(de)金(jīn)融风险。在满足广义流动(dòng)性(xìng)供需匹配的前提(tí)下，货币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的(de)具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投放低量(liàng)操(cāo)作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政(zhèng)策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投(tóu)放(fàng)趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行(xíng)资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对(duì)银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期票(piào)据利率走势，预(yù)计信贷增速较一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同(tóng)比多(duō)增(zēng)的(de)态势。税期缴款叠(dié)加信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)，银行(xíng)系统整体资(zī)金(jīn)流出，因此向同业融出的意愿和(hé)能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资(zī)金(jīn)较(jiào)为拥挤可能会导(dǎo)致(zhì)债市脆(cuì)弱性和敏感(gǎn)度增加，且(qiě)投资(zī)者对于未来一个月资金利率上行(xíng)的担忧(yōu)增加。

　　从质押式(shì)回购(gòu)成交量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依(yī)然处(chù)于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币(bì)政策力度以及跨月(yuè)资金(jīn)面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未(wèi)来一(yī)个(gè)月内资(zī)金价格上行的(de)预期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市展望(wàng)：五(wǔ)一假期临近，回购(gòu)资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财政集中(zhōng)支出，向吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较(jiào)低，预计资金波(bō)动(dòng)幅度较(jiào)大(dà)。对于债市而言，短期交易(yì)主(zhǔ)线或延续(xù)政(zhèng)策与基本面预期交易，预(yù)计利(lì)率以震荡走(zǒu)势为主，建议投资者关(guān)注资金面的(de)边(biān)际(jì)变化，警(jǐng)惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间(jiān)市场流(liú)动性过快(kuài)收紧(jǐn)。

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