金融(róng)界5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资委的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债成(chéng)为关注的(de)焦点，当前(qián)地方债(zhài)的规模和(hé)地方政府(fǔ)的偿债能力(lì)已经越来(lái)越被重(zhòng)视。如何如(rú)何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席(xí)经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债(zhài)和包(bāo)括(kuò)城投债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形债，其规模(mó)究竟(jìng)有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投资者(zhě)是(shì)地(dì)方债的主要持有(yǒu)者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心的还(hái)是城投债(zhài)务、非(fēi)标等地(dì)方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自身(shēn)能力已无法得到(dào)有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在(zài)土地(dì)财政缩水的(de)背景(jǐng)下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问题(tí)又(yòu)凸显出来。在我国(guó)政府(fǔ)杠杆率水平并(bìng)不(bù)算高的前提下(xià)，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确实够(gòu)高了。需(xū)要调整(zhěng)中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关系(xì)。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府的发债规模(mó)，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域(yù)性金融(róng)风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予(yǔ)困难省(shěng)份一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地(dì)方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行的低息资金来降低(dī)债务成本(běn)，让债(zhài)务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支(zhī)持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产来偿债。他表示(shì)这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2比玉皇大帝还大的是谁，比玉皇大帝还厉害的是谁022年(nián)末全国(guó)城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方(fāng)债务主要(yào)体现形(xíng)式(shì)

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公(gōng)司(sī)债券和中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台(tái)明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投(tóu)融资机(jī)构转变为市(shì)场化运营(yíng)主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把城投(tóu)债看(kàn)作由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司通常都是地方政府下设的(de)投融资机构，很(hěn)难完全独(dú)立成为与政府无关的纯市场化的(de)企业。城(chéng)投的债务(wù)主要(yào)包括向银行借款和发(fā)行债券融资(zī)这两种方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权(quán)融资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万(wàn)亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以(yǐ)来(lái)，全国(guó)城(chéng)投有息债(zhài)务快速扩张，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末(mò)，全(quán)国城投有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上(shàng)已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模(mó)明显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专项债(zhài)之和。城(chéng)投(tóu)平(píng)台中，如今，城投平台(tái)的债券余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高等级信用(yòng)债。但是，城投平台的(de)非标(biāo)违约情况时有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调整还贷(dài)方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保城(chéng)投债按时兑(duì)付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市场(chǎng)对(duì)地(dì)方政府债务(wù)增长(zhǎng)和财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率(lǜ)普遍高于东部发达省市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金对(duì)政(zhèng)府债务利(lì)息覆(fù)盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对河南省乃(nǎi)至全国的(de)信(xìn)用债市场(chǎng)都造成负面(miàn)冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上(shàng)升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城(chéng)投债(zhài)加权平均票面利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在(zài)经济(jì)复苏不及预期的(de)背景(jǐng)下，投(tóu)资者(zhě)的风险偏(piān)好明显下降。为此，地比玉皇大帝还大的是谁，比玉皇大帝还厉害的是谁方(fāng)政(zhèng)府应该(gāi)确保城(chéng)投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问(wèn)题，反(fǎn)而会恶(è)化区域信用环境，导(dǎo)致地方(fāng)国企(qǐ)融资难(nán)、融资(zī)贵。从(cóng)未来区(qū)域经济发展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保持(chí)政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心(xīn)，首先要确保(bǎo)城投债不违约，这就意味着城投公(gōng)司能(néng)够具备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的孩子谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给(gěi)予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在(zài)政策上(shàng)大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可(kě)否通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债(zhài)方面，也希(xī)望中央给予政(zhèng)策上的(de)支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对政协十三(sān)届全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案的(de)答(dá)复中表示，将适时出台(tái)制度规(guī)定及操(cāo)作细(xì)则，探索(suǒ)国有权益份额(é)规范化退出(chū)的有效方式(shì)和途径(jìng)，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让国有企业(yè)股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金融(r比玉皇大帝还大的是谁，比玉皇大帝还厉害的是谁óng)风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在城投公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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