王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌(diē)至过度低估时，股(gǔ)息(xī)率相应提升，会吸引绝对收益资(zī)金买入，股价也逐步完(wán)成筑底。

　　近期，银(yín)行股已上涨(zhǎng)半(bàn)年，又一次(cì)因绝对收益(yì)资金(jīn)追逐(zhú)高股息而上(shàng)涨。

　　但事实上，银行业(yè)经营层面，也已(yǐ)经悄(qiāo)然发生(shēng)一些向好的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行(cos135度等于多少啊带根号，cos150度等于多少啊xíng)股是这几天才开始上(shàng)涨，那么就大错(cuò)特错了。事实(shí)是：

　　银(yín)行(xíng)股自(zì)2022年10月底见底之后，已(yǐ)经(jīng)持续上(shàng)涨了足(zú)足半年时间了(le)……

　　这(zhè)段时(shí)间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部(bù)分银行股涨幅甚至达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中间也(yě)不是一帆风顺(shùn)，2022年10月银(yín)行股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却冲(chōng)高回落，调整(zhěng)了近(jìn)两个(gè)月时间，跌幅(fú)不大，不到10％。然(rán)后于3月底(dǐ)开始(shǐ)上涨(zhǎng)，近期加速上(shàng)涨。

　　这种(zhǒng)事情并不是第一次发生。过去银(yín)行股(gǔ)的大(dà)行(xíng)情，都是在悄无声息(xī)中默默上涨的(de)，因为银行股平时关注度(dù)并不高。等到因几根(gēn)大线性(xìng)而(ér)吸引大家来关注时，已经涨幅不(bù)小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历(lì)过的(de)人都能记得(dé)，2014年(nián)11月，因为一(yī)次比较意外的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股拔地而起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然后不声不响地开始(shǐ)回升，到(dào)11月时，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有明确利好，没有明确(què)新闻，银行(xíng)股却自己慢慢从底(dǐ)部爬起来(lái)了(le)。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情(qíng)归(guī)因并不容易，因为很难验证。如果确实没有(yǒu)实(shí)质性利好，那么只(zhǐ)能从资金面去猜测：可能是估值(zhí)便宜到很多(duō)资金愿意出手了。由于银(yín)行(xíng)盈(yíng)利(lì)能力非(fēi)常稳定，估值低往往(wǎng)意味着(zhe)股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳(wěn)定(dìng)，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至(zhì)一(yī)定水平(píng)时，股息率就(jiù)会非常诱人。比如近年来，大行(xíng)的ROE在10％以(yǐ)上，分红率(lǜ)30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出来的(de)股息率高(gāo)达6.6％，非常可观(guān)。

　　这(zhè)就好比一只(zhǐ)票(piào)息率(lǜ)6.6％的可转债(zhài)。如(rú)果盈(yíng)利能力保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨(zhǎng)，还(hái)能(néng)享(xiǎng)受资本(běn)利得。当然，如果股价再跌(diē)，或盈利(lì)能(néng)力(lì)（ROE）、分(fēn)红率下(xià)降，则会遭(zāo)受(shòu)损(sǔn)失。但由(yóu)于ROE已在底部，近(jìn)期很难再(zài)降了。因(yīn)此(cǐ)，这就非常像一(yī)张可转债，其市价(jià)下跌时，会有个估值(zhí)下(xià)限，即“债券价值”。

　　于(yú)是(shì)，其投(tóu)资价值就出来了。如(rú)果这张“可转债”的(de)票息率高到一(yī)定程度，显著高过一些资金的(de)成本，那么(me)这(zhè)些资金自然(rán)愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形成(chéng)一(yī)个隐(yǐn)形的“估值底”，当估值低至一定水平时，股息(xī)率诱人(rén)，就(jiù)会有人(rén)参与。

　　当(dāng)然，这个估值底(dǐ)在某些情况下会被打破，即因为一些负(fù)面因素的存在，导致市场先(xiān)生觉得银行股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银(yín)行股那种(zhǒng)悄无声(shēng)息的底部，可能并没(méi)有什么(me)实质利好，就(jiù)是(shì)有(yǒu)些看(kàn)中(zhōng)股息(xī)率(lǜ)的资金(jīn)默默买(mǎi)入(rù)，把(bǎ)底部给买出(chū)来(lái)了(le)。

　　这是(shì)些(xiē)什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是以股票型公募基(jī)金(jīn)为代表的机构投资者。因为他们的考核要求是相对(duì)收益，因此在(zài)大多数时(shí)候，他(tā)们不会因(yīn)为股(gǔ)息率诱人(rén)而(ér)买入，他们(men)的任务是战胜(shèng)自(zì)己(jǐ)基金(jīn)的基准，或者战胜(shèng)可比(bǐ)基金同(tóng)仁。所以，即(jí)使(shǐ)股息率高，他(tā)们(men)也很难做(zuò)出赚(zhuàn)取股息率的(de)决策，这不是他们(men)的(de)考(kǎo)核(hé)目标。

　　因(yīn)此，银(yín)行股从底部开始(shǐ)悄悄上涨的这段时间(jiān)，公募基(jī)金参与很低(dī)，这次(cì)也不例外。

　　从数据(jù)上也(yě)可验证：从(cóng)33家银行股2022年底基金(jīn)持仓比(bǐ)重来看(kàn)，比重越低，期间（过去半年(nián)，后同）涨(zhǎng)幅(fú)越(yuè)大，比(bǐ)重(zhòng)越高则涨幅越小。

　　除了(le)公(gōng)募基金，其他(tā)类似(shì)考核的机(jī)构投资者也是类(lèi)似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年(nián)第一(yī)季度较上(shàng)年末，大部分(fēn)A股银(yín)行股的基金持仓比例是下降(jiàng)的，有些个股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一季度基(jī)金(jīn)持股比(bǐ)重(zhòng)降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季度，银行指数走了个过山车(chē)，先是上涨，然后春节后(hòu)下(xià)跌（这段时间刚好是人工(gōng)智能概念股大涨，因此机(jī)构投资者有可能是卖(mài)出银行等股票，换仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块行情回落后，银行股重拾(shí)升势，且涨幅加速。春节后的这段(duàn)时间，银行股(gǔ)刚好和人工智能走出了一(yī)个完美的“对称”走(zǒu)势。

　　而其他投(tóu)资者(zhě)，比如个(gè)人(rén)、外(wài)资、自(zì)营(yíng)、保(bǎo)险(xiǎn)、资管等，则可能(néng)是买入的。因为这(zhè)些资(zī)金不(bù)考核相对收益，更多的是追求绝(jué)对收益，因此有(yǒu)可能(néng)是高(gāo)股息股票的(de)青睐者。

　　而决(jué)定他们买入的因素(sù)中，资金成(chéng)本应该(gāi)是个(gè)重(zhòng)要因素(sù)。目前，我国近期市场利(lì)率较低、资金充沛(pèi)，其他可替代(dài)的投资机会(huì)较少，因此股息(xī)率显得诱人。同时(shí)，美(měi)国加息接近尾声，他们的资(zī)金(jīn)成本也有望(wàng)下行，我(wǒ)国高股息股票也有吸(xī)引力(lì)。

　　然后我们(men)通过数据(jù)来加以验证。

　　从(cóng)2023年一季度情(qíng)况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数量还不少。不(bù)过保险资金却是(shì)有进有出，这一(yī)点有点与(yǔ)我们(men)预期不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资者在买(mǎi)入(rù)。

　　（一季度各类(lèi)投(tóu)资者(zhě)持股(gǔ)变化数；单位：亿股(gǔ)；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结(jié)论大(dà)致成立，即(jí)：在(zài)银行(xíng)股估值极低的时候，追(zhuī)求绝对(duì)收益的资金买入了高股息率的个股。

　　从散点图(tú)上也可以(yǐ)清晰看到这一点：

　　因此，这(zhè)次行情(qíng)，和历史(shǐ)上(shàng)很多次银(yín)行底部启(qǐ)动一样，很可能是青睐高股息率的资金，买入(rù)低估值、高股息率的银行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以(yǐ)上分(fēn)析(xī)，说(shuō)明(míng)了过(guò)去半年(nián)的银行(xíng)股行情，是追求绝对(duì)收益的资金，买入了(le)高股息率(lǜ)的(de)银行(xíng)股。眼(yǎn)下，很多银行股(gǔ)股(gǔ)息率(lǜ)依然较高，而(ér)资(zī)金面依然宽(kuān)松，那么这些(xiē)高股息率股票对绝(jué)对(duì)收益(yì)资金依然(rán)是有吸(xī)引力(lì)的。

　　那么(me)在银行业的经营层(céng)面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月(yuè)曾(céng)经提出，过去三年期间(jiān)的(de)一些特殊政策，已经出现调整的迹(jì)象(xiàng)，银(yín)行业将(jiāng)要(yào)进入新的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年(nián)大(dà)行承担了一些监管(guǎn)要求(qiú)，每年普惠小微信贷的增长非常(cháng)快，投放利(lì)率很低，这(zhè)对小微金融市场格局造成了较(jiào)大影响(xiǎng)，尤其是对一些原来从事小微业(yè)务的中小(xiǎo)银行(xíng)造成(chéng)压(yā)力。

　　【深(shēn)度】大小行小(xiǎo)微金融逐步达(dá)到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保(bǎo)监(jiān)会办公厅发布(bù)《关于2023年加力提(tí)升小微企(qǐ)业金融服务质量(liàng)的通知(zhī)》（银保监办发〔2023〕42号），对工作(zuò)要(yào)求有了一些调(diào)整(zhěng)。比如(rú)，不(bù)再提(tí)“两增(zēng)”（指单户授信(xìn)总额1000万元以下小微(wēi)企(qǐ)业贷款同比增速不低(dī)于各(gè)项贷款(kuǎn)同比增速，有贷(dài)款余额的户数不低于上年(nián)同(tóng)期水(shuǐ)平）要求(qiú)，不再(zài)刚性要(yào)求降低小微信贷利(lì)率，而是(shì)要(yào)求“合理(lǐ)确定(dìng)贷(dài)款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其他方面的工作要求也陆续从过去三年的阶(jiē)段性政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于(yú)净息差显(xiǎn)著回落，盈利能力也渐渐接近合理利(lì)润底线。因(yīn)为银行(xíng)业需要留存一定的利润用于补充(chōng)资(zī)本，进而(ér)支持下一(yī)期的信贷(dài)投放，因此(cǐ)利润并不(bù)是越低越好(hǎo)，需(xū)要维持(chí)一个合理利润。而(ér)目前盈利能力已经接近这(zhè)一底线(xiàn)，所以政策也(yě)会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行的合(hé)理利(lì)润(rùn)和(hé)合理(lǐ)息差

　　可见(jiàn)，行业的一些情况已经(jīng)悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一种可能：那(nà)些买入高股息股票的投资者中，真有些先(xiān)知先觉者，已经嗅到了不一样的味道？

　　本文(wén)为金融业研究方法(fǎ)探讨。本文(wén)不是证券研究报告(gào)，不构成(chéng)任何投资建议，涉及(jí)个股也仅为举例或陈述事实之用，不代表(biǎo)我(wǒ)们对他们(men)的证(zhèng)券或产(chǎn)品(pǐn)的推荐。具(jù)体投资(zī)建议请(qǐng)参考我们(men)的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 cos135度等于多少啊带根号，cos150度等于多少啊