“现在(zài)的房(fáng)地产很(hěn)难再出现像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和(hé)投资者的关注度(dù)从(cóng)板块向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且(qiě)是(shì)反复地(dì)杀到(dào)了底部，再往下(xià)的(de)空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛(sài)道(dào)中进行选(xuǎn)择(zé)，需(xū)要非(fēi)常(cháng)小心，避免选了半天，标(biāo)的公司出(chū)现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基准：有大的国(guó)资背景的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行(xíng)的(de)信贷(dài)倾(qīng)向(xiàng)是不太(tài)愿意给房企贷款的(de)，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但(dàn)今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一般。再关(guān)注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较(jiào)困(kùn)难，所(suǒ)以整个行(xíng)业出现了一(yī)个(gè)很明显(xiǎn)的(de)分化，无论是(shì)在销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场(chǎng)表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特别重视企业的(de)成本优(yōu)势，更(gèng)具(jù)体一点，就(jiù)是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的(de)最(zuì)低(dī)水平(píng)；利润率(lǜ)是不(bù)是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是否是行业(yè)内最低(dī)的；建安成本(běn)是否也是业内最(zuì)低的；这些(xiē)都是我们看重的(de)一家(jiā)房(fáng)企(qǐ)的综(zōng)合(hé)成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件的房(fáng)企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中(zhōng)交地(dì)产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，城建发展、京(jīng)投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股(gǔ)等(děng)国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着(zhe)较稳健特色的(de)国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完(wán)全健康(kāng)的(de)仍(réng)是少数。而更加值得(dé)注意的是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言(yán)，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观的(de)预判未来市场(chǎng)，以(yǐ)及过于(yú)激进的(de)扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬(yáng)以其(qí)配置的一家房企(qǐ)进行举例(lì)，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到(dào)2021年(nián)，连续4年(nián)的净借贷比例(lì)都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家(jiā)房企明(míng)显(xiǎn)感觉到机(jī)会来了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企新购入(rù)地块(kuài)也实现了快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计(jì)今年会有更多(duō)的(de)楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一线城市，另外(wài)一(yī)半也(yě)主(zhǔ)要集中在强二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张速度让人(rén)感(gǎn)觉(jué)又回到(dào)了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到(dào)机会时(shí)要出手，但出(chū)手的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么(me)好，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企的(de)净负债(zhài)率水平，在我看来，这个比中国人在俄罗斯安全吗，中国人在俄罗斯怎么样例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了(le)。

　　不(bù)难看出(chū)，这一标准要(yào)比“三(sān)道红线(xiàn)”对房企的(de)净负(fù)债率要求不得高于(yú)100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏(sū)速(sù)度并没(méi)有那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率提高到一(yī)个(gè)比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率(lǜ)持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润(rùn)置地、中国(guó)海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践(jiàn)行较积(jī)极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实(shí)际上(shàng)，他(tā)们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来(lái)看国(guó)央(yāng)企与民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央(yāng)企(qǐ)确实会更(gèng)胜一(yī)筹(chóu)。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做到想(xiǎng)融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的(de)十大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺(shùn)长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社保基(jī)金一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资(zī)产公司的(de)几只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　中国人在俄罗斯安全吗，中国人在俄罗斯怎么样　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的(de)基本(běn)面表(biǎo)现存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储、股价表现等多维度都表现了(le)较强(qiáng)的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)扣(kòu)非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发布(bù)的2023年一(yī)季报，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实现了(le)扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州(zhōu)的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区(qū)的营收比(bǐ)重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三(sān)年持(chí)续稳(wěn)居杭州(zhōu)房企销售(shòu)排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州(zhōu)网(wǎng)数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依(yī)次(cì)为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的(de)较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提升。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近(jìn)期(qī)，滨江(jiāng)集团更是迎来多(duō)家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华(huá)养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链(lià中国人在俄罗斯安全吗，中国人在俄罗斯怎么样n)布(bù)局(jú)重点移(yí)至(zhì)存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是(shì)房地产产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)的中游环(huán)节，其上(shàng)游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下(xià)游(yóu)应用行业主(zhǔ)要包括中(zhōng)介服务、家用电器、物(wù)业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发(fā)环节与上游材料(liào)端息息(xī)相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不(bù)足导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机(jī)构(gòu)寻(xún)觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房地(dì)产行业在进入存量房时(shí)代，所以(yǐ)对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好，因为居(jū)民保有的(de)住(zhù)房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时间的(de)增加，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越来(lái)越多。美国过(guò)去(qù)的数据充(chōng)分说(shuō)明(míng)了这一(yī)点(diǎn)，在(zài)新房销售(shòu)见顶之(zhī)后，家具消费的增(zēng)长(zhǎng)却一直(zhí)都很(hěn)好。对于(yú)地产产业链，我们(men)相对看好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例如消费建材(cái)、家居(jū)装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前(qián)暂居前两位(wèi)的都(dōu)是来自家纺赛道的(de)公司(sī)，它们分别是富安娜和(hé)水星家纺(fǎng)，特别是前者在月线(xiàn)连收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜(nà)主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设(shè)计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报告(gào)显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属于上(shàng)市公司股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东(dōng)来看，能(néng)够发现该股早已成为基金重仓股的天下(xià)，彼时包括(kuò)公(gōng)募的(de)中欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的明河(hé)2016，都在(zài)其(qí)中(zhōng)出现，占据了半壁江山(shān)。需要强调(diào)的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产(chǎn)业链股(gǔ)票还有(yǒu)金(jīn)地集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经(jīng)风(fēng)光一时的(de)家(jiā)居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多(duō)因素(sù)一度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是归(guī)母(mǔ)净利(lì)润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金(jīn)经理罗(luó)洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报(bào)中他管理的广发策(cè)略(lüè)优(yōu)选和(hé)广(guǎng)发安宏回报均(jūn)增(zēng)加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家(jiā)居十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公(gōng)募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家(jiā)赛道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的(de)全部三只产品均登榜(bǎng)十(shí)大流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独(dú)门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外(wài)，下(xià)游的(de)物(wù)业股也(yě)越来越(yuè)被机构所青睐(lài)，不(bù)过这类标(biāo)的大(dà)多(duō)在香港上市(shì)，如(rú)何选择成(chéng)为难(nán)题。对(duì)此，前(qián)述(shù)上海公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还(hái)是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合(hé)同(tóng)里提(tí)价(jià)成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部(bù)分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公(gōng)司(sī)很容(róng)易一开始是(shì)挣钱的，后(hòu)面因(yīn)为保(bǎo)安这(zhè)些固定(dìng)人员(yuán)成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度(dù)是非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之(zhī)后提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这跟它(tā)的定位和比较好的服(fú)务(wù)是(shì)有关(guān)系的(de)。”他进一步(bù)强调。

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