金融界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的(de)一封声(shēng)明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何如(rú)何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学(xué)家李迅(xùn)雷发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债、专(zhuān)项债和包括城投债在内的(de)各(gè)种隐(yǐn)形债，其(qí)规模究竟有多(duō)大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内的(de)机构投资者是地方债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的(de)还是城投债务、非标等地(dì)方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展(zhǎn)研(yán)究中心(xīn)提(tí)出，“化(huà)债(zhài)工(gōng)作推进异常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自身能力已无法得(dé)到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来(lái)，在土地财政缩水的背景下(xià)，地(dì)方政府的财权(quán)与事权不匹配问(wèn)题又凸显出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并(bìng)不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的(de)杠杆率(lǜ)水平(píng)确实(shí)够(gòu)高了。需(xū)要调(diào)整中(zhōng)央和地方(fāng)之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政府的发债规模，为地方(fāng)经济减负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前(qián)中(zhōng)国(guó)经济(jì)转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为(wèi)重(zhòng)要(yào)，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持(chí)。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金来(lái)降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还建(jiàn)议，中央政策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通(tōng)过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型案(àn)例为“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地方债务(wù)主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业(yè)公开发行的公司债券和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预算法、“43号(hào)文”出(chū)台明确城(chéng)投债与地(dì)方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方政府投融资(zī)机(jī)构转(zhuǎn)变为市场(chǎng)化运营(yíng)主(zhǔ)体(tǐ)，地方(fāng)政(zhèng)府不(bù)再对城投债兜底。但实际上(shàng)市(shì)场仍然把(bǎ)城投债看(kàn)作由地方(fāng)政府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政府下设的投(tóu)融资机构，很难完全(quán)独立成(chéng)为(wèi)与政府无关(guān)的(de)纯市场化的(de)企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债权(quán)融资的规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以(yǐ)来，全国(guó)城(chéng)投有息债务快速扩(kuò)张，每年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年中国比俄罗斯强大吗，中国跟俄罗斯哪个强大(nián)末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成为地方债务的(de)主要(yào)体(tǐ)现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般(bān)债和(hé)专项债之和。城投平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余(yú)额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约(yuē)案例，说明城(chéng)投债仍属于地方政府背书的(de)高(gāo)等级信(xìn)用债。但是，城(chéng)投(tóu)平台的非标(biāo)违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政(zhèng)府应(yīng)确保(bǎo)城投债按时兑(duì)付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务(wù)增长(zhǎng)和(hé)财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的现象(xiàng)普遍担(dān)心，尤其对(duì)财力(lì)偏(piān)弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城(chéng)投债的(de)收益率普遍高于东(dōng)部发达省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务利(lì)息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全(quán)国(guó)的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本(běn)大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所(suǒ)下降，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来城投债(zhài)加权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地方(fāng)政府应(yīng)该(gāi)确保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决债(zhài)务问题，反(fǎn)而(ér)会恶化(huà)区域信用环境，导致地方国企融(róng)资难(nán)、融(róng)资贵。从未来区域(yù)经济发(fā)展的角度(dù)看(kàn)，政府部(bù)门仍需(xū)要(yào)持续举债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持(chí)政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力度支持(chí)地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持有信(xìn)心，首先要(yào)确保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就(jiù)意味着(zhe)城投(tóu)公司能(néng)够(gòu)具备低成本的借新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味(wèi)着(zhe)对(duì)地方债(zhài)不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持中国比俄罗斯强大吗，中国跟俄罗斯哪个强大trong>，即在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希望(wàng)中(zhōng)央给予政策(cè)上(shàng)的支持。因为(wèi)今(jīn)年(nián)3月1日，国资(zī)委在对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答复中(zhōng)表示，将适时出(chū)台(tái)制度规(guī)定及操作细则，探索国有权益份(fèn)额规范(fàn)化退出(chū)的有效方式和(hé)途(tú)径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优势，助力国有企业(yè)创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当时(shí)市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城(chéng)投(tóu)公司还没(méi)有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需要保持。