金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆明国资委的(de)一封(fēng)声明，让(ràng)城(chéng)投债成为关注的(de)焦点，当(dāng)前地方债的(de)规模和(hé)地方政(zhèng)府的偿(cháng)债(zhài)能力已经越来越被重视(shì)。如何如何处(chù)置地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般(bān)债、专项(xiàng)债和(hé)包括城投债(zhài)在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增(zēng)长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政府隐形(xíng)债风(fēng)险。例(lì)如(rú)，近期(qī)贵州省政府发展研究中心(xīn)提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难(nán)，仅依靠自(zì)身(shēn)能(néng)力已无(wú)法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在(zài)土地财(cái)政缩水的背景下(xià)，地方政府的财(cái)权(quán)与事权(quán)不匹(pǐ)配(pèi)问(wèn)题又凸显出来。在我(wǒ)国(guó)政府杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提下，我(wǒ)国地(dì)方政(zhèng)府的杠杆率水平确实(shí)够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方(fāng)之间债务余额的比例(lì)关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地方(fāng)经济减(jiǎn)负(fù)。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经(jīng)济(jì)转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政(zhèng)策上(shàng)大力度支持地方(fāng)政府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商(shāng)业(yè)银行的低(dī)息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支(zhī)持(chí)地方政府通过(guò)出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国(guó)资。

　　以下文字来源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何(hé)处置地方(fāng)债(zhài)务的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城投债是指(zhǐ)城(chéng)投(tóu)企(qǐ)业公开发行(xíng)的公司(sī)债券和中期票据。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定(dìng)位由地方(fāng)政府(fǔ)投融资机构转变为市场化运营(yíng)主(zhǔ)体，地方政府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然(rán)把城投债(zhài)看作由地方政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地方政府下设的(de)投融资(zī)机构(gòu)，很难完全独立成(chéng)为(wèi)与政府无关的纯市(shì)场化的(de)企业。城(chéng)投(tóu)的债务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投(tóu)有息债务(wù)快速(sù)扩张(zhāng)，每年(nián)增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增(zēng)长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际(jì)上(shàng)已经成为地(dì)方债(zhài)务的主要体(tǐ)现形式，规(guī)模明显超过地方政府的(de)一般(bān)债和专项债之和。城投平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余额(é)大约(yuē)为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案(àn)例，说明城(chéng)投(tóu)债仍(réng)属于地方(fāng)政府背(bèi)书的(de)高(gāo)等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城(chéng)投平台的(de)非标违约情况(kuàng)时(shí)有发生，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也比较(jiào)多。

　　地方(fāng)政府应确保城投(tóu)债按(àn)时(shí)兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对地方政(zhèng)府(fǔ)债务(wù)增长和(hé)财政(zhèng)收入增速下(xià)降甚至负(fù)增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担(dān)心，尤其(qí)对(duì)财(cái)力偏弱的(de)东北、中(zhōng)西部省(shěng)份，城投债(zhài)的收益率普遍高于(yú)东部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对(duì)政府(fǔ)债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投拿(ná)地之(zhī)后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的(de)永(yǒng)煤债违约之后，对河(hé)南省乃至全国(guó)的信(xìn)用债市场(chǎng)都造成负面冲击(jī)，信用分层现象加剧(jù)，部(bù)分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如(rú)青海、云南和(hé)天津(jīn)等农是什么部首什么结构的字，农是什么部首什么结构的近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整(zhěng)体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显(xiǎn)不(bù)如全国(guó)。

　　当前在(zài)经济复苏不(bù)及预期(qī)的背景下，投资者的(de)风险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为(wèi)违约不仅不能(néng)解决债务问题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融资难、融资(zī)贵。从未来区域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍需(xū)要持(chí)续举(jǔ)债(zhài)来实(shí)现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央大(dà)力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增(zēng)强(qiáng)城投债权人的(de)持(chí)有信心(xīn)，首先要(yào)确保(bǎo)城投债不(bù)违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司能够具(jù)备低成本的借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中(zhōng)央提出“谁家(jiā)的孩子(zi)谁家抱(bào)”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜(dōu)底(dǐ)，但(dàn)建议给予(yǔ)困难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，即在政策上(shàng)大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方政府（如(rú)城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通(tōng)过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行的低息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　此外(wài)，对于(yú)地方(fāng)政府可(kě)否通过出让国有资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)方(fāng)面，也希望中央给予政策上(shàng)的(de)支持。因为今年(nián)3月1日，国(guó)资委在(zài)对政协十三(sān)届全农是什么部首什么结构的字，农是什么部首什么结构的国委农是什么部首什么结构的字，农是什么部首什么结构的员(yuán)会第(dì)五(wǔ)次会(huì)议第00503号提案(àn)的答复中表(biǎo)示(shì)，将适(shì)时(shí)出台制度规定(dìng)及操作(zuò)细则，探(tàn)索国有权益(yì)份额规范化(huà)退出(chū)的有效方式和途径，充分发(fā)挥有(yǒu)限(xiàn)合伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权(quán)获得(dé)收入偿(cháng)还(hái)债务(wù)，典型案(àn)例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没(méi)有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债(zhài)的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持。

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