文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月(yuè)居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是居民(mín)存款在连(lián)续13个月同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民部门积(jī)攒了一大(dà)笔(bǐ)超额储蓄。今年(nián)这笔超额储蓄(xù)能否顺利释放(fàng)对判断经济和资(zī)本市场走势(shì)至关重要。这里(lǐ)我(wǒ)们尝试回答两个问题(tí)。一是4月居(jū)民(mín)存(cún)款同(tóng)比多减是不是(shì)超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存款会受到哪些(xiē)因素的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。一(yī)般(bān)影响居(jū)民(mín)存款的主要有(yǒu)这(zhè)么几种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金融资产相关收支(zhī)和房地产相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消费减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推动存款增加；反(fǎn)之，收入(rù)减少、消费增(zēng)加、认购(gòu)金(jīn)融(róng)资产、一升等于多少毫升应该是1000，一升等于多少毫升ml购房增加、提前还贷(dài)等则会(huì)带动存(cún)款回落(luò)。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿(yì)是居民少消费、少(shǎo)投资、少购(gòu)房的结果(guǒ)（详见《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入(rù)增速放缓并提(tí)前还贷(dài)，但(dàn)因(yīn)为投资(zī)、购房等(děng)下(xià)滑幅度(dù)更(gèng)大，所以存(cún)款同(tóng)比大幅多增(zēng)。

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　　2023年(nián)一季度居民存款同(tóng)比(bǐ)多增2.1万(wàn)亿则是(shì)收入修(xiū)复(fù)和理财存款化的结果。

　　一季(jì)度居民人均(jūn)可支(zhī)配收入同比(bǐ)增长525元，理(lǐ)财存续规(guī)模相比(bǐ)于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银(yín)行办理速度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提(tí)前(qián)还款对存款的(de)拖累相比于(yú)去年(nián)末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房行为修复，其对存(cún)款(kuǎn)的支撑力(lì)度减弱，一季度人(rén)均消费支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规模更大(dà)，所以存款(kuǎn)继续回(huí)升。

　　4月和一(yī)季度最核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是(shì)居民存款(kuǎn)理财(cái)化；二是提(tí)前还贷规模(mó)增加。因为居(jū)民(mín)收(shōu)入和消(xiāo)费(fèi)数(shù)据不(bù)足，暂时无(wú)法判(pàn)断消费和收入(rù)在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理财是4月存款回落的核心原因，4月(yuè)理财存量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自去(qù)年(nián)10月以来(lái)的下(xià)行趋势，重(zhòng)回扩(kuò)张区(qū)间(jiān)。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财风(fēng)险降低、收益回升和(hé)存款利率(lǜ)下滑共(gòng)同作(zuò)用的结(jié)果(guǒ)。受益(yì)于债券市(shì)场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位(wèi)破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一(yī)时期(qī)下滑的(de)存款利率，存款对(duì)居民的吸(xī)引力逐(zhú)渐减弱，而理财(cái)对居民的吸引力则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理(lǐ)财规模(mó)上(shàng)看(kàn)，随着破净(jìng)率进(jìn)一(yī)步(bù)回落，居(jū)民还(hái)在继续增配(pèi)理财产品，存款理财化趋势(shì)有望(wàng)延续。

　　提(tí)前还贷规模扩(kuò)大是(shì)存款下滑(huá)的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上(shàng)行(xíng)4.3个百分点，相比于(yú)3月上行1.9个百(bǎi)分(fēn)点。

　　居民加大提前还贷力度(dù)一是(shì)因为首套房(fáng)利率还在下降，居(jū)民提前还贷(dài)以降(jiàng)低成本，4月(yuè)沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多地继续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平均(jūn)为(wèi)4.01％，环比3月继(jì)续回落(luò)1个BP。二是政策放松后，1、2月份(fèn)部(bù)分积压的(de)还贷业务在(zài)3、4月(yuè)份办(bàn)理(lǐ)，这会推(tuī)动(dòng)提前还贷(dài)规(guī)模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理财(cái)市(shì)场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民(mín)少消费、少(shǎo)投资、少买房等积(jī)攒下来(lái)的超额储蓄已经(jīng)开(kāi)始部分(fēn)回流理财市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还(hái)在延续(xù)。

　　往后来看(kàn)，理财市(shì)场和提前(qián)还贷在(zài)后续(xù)几个月(yuè)里或继续成为(wèi)超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消(xiāo)费水平未(wèi)见明显(xiǎn)改善(shàn)或部(bù)分表明当下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超(chāo)额储蓄的持有分化(huà)且(qiě)并非(fēi)主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费(fèi)的(de)支撑力度依(yī)旧偏弱。（详见(jiàn)《超额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前(qián)期积压的购房需求逐(zhú)渐(jiàn)释放，房地(dì)产销售目(mù)前已经有(yǒu)走弱迹(jì)象，地产短(duǎn)期或(huò)不会成为超储的主(zhǔ)要流向。但是因为按揭利率存(cún)在明显利差，居(jū)民提前(qián)还贷(dài)行(xíng)为或将延(yán)续。从(cóng)这个角度来看，主要因为少买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑的(de)背(bèi)景下或将继续回(huí)流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比增速使用金融机构(gòu)住户存款余额+4月新(xīn)增来(lái)进行估(gū)算(suàn)

　　2早偿率是(shì)指在个人住房抵押贷(dài)款中(zhōng)债务(wù)人提前(qián)偿(cháng)付的金额在资产池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超(chāo)预期，超(chāo)额储蓄(xù)释放弱于预期，理财市场波动加大

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