来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期(qī)加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍(réng)是(shì)通胀压(yā)力太大。

　　本次美(měi)联(lián)储声(shēng)明(míng)较(jiào)3月有(yǒu)何(hé)变化？第一，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健，表述修(xiū)改为“一季度经济(jì)温和增长，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申(shēn)美国银行稳健(jiàn)，明确银行(xíng)风险导致家庭(tíng)和企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通(tōng)货膨胀仍然很高，委员会仍(réng)然高度关(guān)注通货膨(péng)胀风险(xiǎn)”。第四，修改货(huò)币政(zhèng)策表述(shù)，重申“委员会评估货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一些(xiē)额(é)外的政策紧缩可能是(shì)适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于(yú)经济，认为经(jīng)济可能面临来自紧缩(suō)信贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间来(lái)体现；预计美(měi)国(guó)经济(jì)温和增长，有(yǒu)可能避免衰退，或(huò)者(zhě)是温和衰(shuāi)退。关(guān)于加(jiā)息(xī)，本次加(jiā)息依然(rán)是共识；认为原(yuán)则上不(bù)需要利率提高那么(me)高，正在评(píng)估是否达到限(xiàn)制(zhì)性水平，认为或已经达到（或已经接近达到）。关于降(jiàng)息(xī)，强调劳动(dòng)力市场在走弱，但依(yī)然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远(yuǎn)高于目标，降(jiàng)低通胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适。关(guān)于银行和债务上限，强调地区性(xìng)银行发(fā)挥(huī)非常重要的作(zuò)用，不希望(wàng)大型银行进行大规模收(shōu)购，银行业总体上有(yǒu)所改善，美(měi)国银行(xíng)系统健康且具(jù)有弹性。强调应(yīng)及时(shí)提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定加息(xī)25BP，上(shàng)调(diào)联邦基(jī)金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以来的高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回(huí)购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持(chí)美国国债、机构债务和机构抵押贷款支(zhī)持证券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的关键(jiàn)仍在于(yú)通胀压力较大(dà)。例如，3月美国(guó)核心通胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位，且(qiě)已(yǐ)经连续4个月处(chù)于高位(wèi)；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温。本(běn)轮加(jiā)息是80年代以来最快的一次，10次(cì)便累计加息(xī)500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月相比有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济(jì)方面，重申经济依(yī)然(rán)稳健。不过表述修(xiū)改为(wèi)“1季度(dù)经济活动以适(shì)度的速度增长(zhǎng)，最(zuì)近几个月就业增长(zhǎng)强劲(jìn)，失业(yè)率(lǜ)保持在低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申(shēn)通(tōng)胀压(yā)力(lì)。“通(tōng)货(huò)膨胀仍然很高”、“委员(yuán)会(huì)仍然高度关注通(tōng)货膨胀风险”、“致力于恢(huī)复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于(yú)加息方面(miàn)，或将停止加息。重申委员会(huì)将(jiāng)评估货币政策的(de)滞后影响，“在确定额外的(de)政策紧(jǐn)缩在(zài)多大程度(dù)上(shàng)适(shì)合于随(suí)着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时，委员会将考虑货币政策(cè)的累积紧缩，货(huò)币政策影响(xiǎng)经济活动和通(tōng)货膨胀的滞(zhì)后，以及经济和金(jīn)融发展”。重点是删除了(le)“委员会预计，一些额外的政策紧缩一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克可(kě)能是适(shì)当的，以实(shí)现一(yī)种货币政策立场(chǎng)”，表明美联储加息(xī)或将(jiāng)结(jié)束。

　　关(guān)于银行风险，重申(shēn)美国(guó)银行稳健。“美国银行(xíng)体系稳健且富有弹性(xìng)”；明确银行风险(xiǎn)导致(zhì)了家庭和企业信贷的收紧(jǐn)（上一次表述(shù)为(wèi)“可能”），重申(shēn)这对经(jīng)济、就(jiù)业和通胀的影响存在(zài)不确定(dìng)性，“家庭和企业信贷条(tiáo)件(jiàn)收紧可能会拖累经济活(huó)动(dòng)、就业和(hé)通胀，这(zhè)些影(yǐng)响的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着陆”。美联储(chǔ)主席鲍威尔(ěr)认为，经济可能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力，其(qí)影(yǐng)响还(hái)需要时间来体现（尤其是住房(fáng)和投资领(lǐng)域）。不过明确指出(chū)，如果美国出(chū)现经(jīng)济衰退，希望是(shì)温和的；强调，美国可能会出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关(guān)于加息，或(huò)已经达到限制性水(shuǐ)平(píng)。美联储在3月议息(xī)会(huì)议时，就已经在(zài)讨论(lùn)停止加息的问题(tí)；不过，鲍威尔指(zhǐ)出本次加息(xī)依然是共识，所有(yǒu)人全(quán)票通过，一些(xiē)政策(cè)制定(dìng)者(zhě)谈到停止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本(běn)次会议。

　　对(duì)于未来利率终点的问题，鲍威尔(ěr)认为原则(zé)上不需(xū)要(yào)利率提高那么高，正在评估是否达到限制性水平，认(rèn)为或(huò)已(yǐ)经达到了限制性水平(píng)（或(huò)已经接近达到），也就意味着(zhe)也(yě)许可以暂停加息了(le)。后续政策变(biàn)化的(de)关键仍是(shì)审视数(shù)据，尤(yóu)其是(shì)通胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息，当(dāng)前并不合(hé)适。鲍威(wēi)尔(ěr)强调，美国(guó)劳动力市场在(zài)走(zǒu)弱(ruò)，但依然强(qiáng)劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀(zhàng)有所缓和(hé)，但依(yī)然高企，远高于目标(biāo)水平，降低通胀仍(réng)需(xū)较长时(shí)间(jiān)，当前降息并(bìng)不合适。

　　关于(yú)银行风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调地区性银行发挥非常(cháng)重要(yào)的作用，不希望(wàng)大型银行(xíng)进(jìn)行(xíng)大规模收(shōu)购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银行(xíng)系(xì)统健康且具有(yǒu)弹性。银行危(wēi)机(jī)的影响程度目(mù)前尚不确(què)定。

　　关于债务上(shàng)限风险，鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)强调应及时(shí)提高债务上(shàng)限，如果没有(yǒu)达成债务协议，经济后果“高(gāo)度不确定(dìng)”。此前，美国财政部长耶伦也(yě)强调，如果国会(huì)不尽早采取行动提高债务上限，美国可(kě)能最早于6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由于美联(lián)邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的法(fǎ)定举债上(shàng)限(xiàn)，美国财(cái)政部于今年(nián)1月宣(xuān)布(bù)采取(qǔ)特别措施，避免联邦政府发(fā)生债(zhài)务违(wéi)约。美国国(guó)会预算(suàn)办公室5月1日发布(bù)的最(zuì)新(xīn)报告显(xiǎn)示，美国在6月(yuè)初(chū)耗尽资金的风险(xiǎn)较之前更(gèng)高(gāo)。

　　往前看，美国(guó)银行风险演(yǎn)变成系(xì)统性风险(xiǎn)的概(gài)率或有(yǒu)限，但(dàn)中小银行破产或依然会出现。目(mù)前市场依然预期美(měi)联(lián)储6-7月维持(chí)利(lì)率水平不(bù)变，9月(yuè)开始降息(xī)（概率(lǜ)达70％），年内至少降息(xī)50BP（概率达90％）。我一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克们认为，美国经济(jì)虽在(zài)下滑，但依然有韧性(xìng)；美国(guó)通(tōng)胀压力仍大，年内(nèi)降(jiàng)息概率或(huò)较(jiào)低。

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