文：天风宏观宋雪涛/联系人(rén)向静姝(shū)

　　美国(guó)经济没有大问题，如果(guǒ)一(yī)定要(yào)从鸡蛋里面找骨头，那(nà)么最(zuì)大的问题既不是银行业(yè)，也不是房地产，而是(shì)创投泡沫。仔细看硅谷银行（以及类似几家(jiā)美国中小银(yín)行）和商业地产的(de)情况，就会发(fā)现他们(men)的(de)问题其(qí)实来源相同(tóng)——硅(guī)谷(gǔ)银(yín)行破产(chǎn)和(hé)商(shāng)业地产危机，其(qí)实(shí)都是(shì)创投泡沫破灭的牺牲品。

　　硅谷银(yín)行的主要问题(tí)不在资产端，虽(suī)然他的资(zī)产期限过长，并(bìng)且把资产过于(yú)集中在一个篮子里，但事实(shí)上，次贷(dài)危机(jī)后监管对银行特别是大(dà)银行(xíng)的资(zī)本管制(zhì)大幅加强，银行(xíng)资产(chǎn)端的信用(yòng)风险显著(zhù)降低，FDIC所有担保(bǎo)银行的一级风(fēng)险资本充足率从次贷危机前的不到10％升至2022年底的(de)13.65％。

　　硅谷银(yín)行的真正问题出在负债端，这并不(bù)是他自(zì)己的问题，而是储(chǔ)户的问题，这些储(chǔ)户也不是(shì)一般散户，而是硅(guī)谷(gǔ)的创投公司和风投。创投泡沫在快速加息中破灭，一二(èr)级市场(chǎng)出(chū)现倒挂，风投机构(gòu)失(shī)血的同时从投资项(xiàng)目中撤资，创投企业被迫从硅(guī)谷银(yín)行提取存款(kuǎn)用于(yú)补充经营性现金流，引发了一连串的挤兑。

　　所以，硅谷(gǔ)银(yín)行的(de)问题不是“银行”的问题(tí)，而是“硅谷(gǔ)”的问题。就连同时出(chū)现危机的(de)瑞信，也是在重仓了中概股的对冲基金Archegos上出现了重大亏损，进而暴(bào)露出巨大的资产问题。硅谷银(yín)行的破产对美(měi)国银行(xíng)业来说，算不上系统性影响(xiǎng)，但对硅谷的创投(tóu)圈、以及金融(róng)资本与创投企业深度结合的这种商业模式来(lái)说，是(shì)重大(dà)打击(jī)。

　　美国商(shāng)业地(dì)产是创投泡(pào)沫破灭的另一(yī)个(gè)受害者，只不过叠(dié)加(jiā)了(le)疫(yì)情后远程办(bàn)公的新趋势(shì)。所谓的商业地产危机，本质也不是房地产的(de)问(wèn)题。仔细看美国商业地产市(shì)场(chǎng)，物(wù)流仓(cāng)储供不应求，购物中心(xīn)已(yǐ)是昨(zuó)日黄花(huā)，出问题的(de)是(shì)写(xiě)字楼的空置率(lǜ)上升和租金下跌。写字楼空置(zhì)问题最突出(chū)的地区是湾区、洛(luò)杉矶(jī)和西(xī)雅(yǎ)图等信息科技公司集聚的西海岸，也是受到了创投(tóu)企业(yè)和科(kē)技公(gōng)司就(jiù)业疲软(ruǎn)的拖(tuō)累(lèi)。

　　我们认为真正值得讨论的问题，既不是小型(xíng)银(yín)行的缩表(biǎo)，也不是地产(chǎn)的潜在信用风险，而是创投泡(pào)沫破(pò)灭会带来怎样的连锁反(fǎn)应？这些反应(yīng)对经济系统会带来(lái)什么(me)影响？

　　第一(yī)，无论从规(guī)模、传染性还是(shì)影响范围(wéi)来看，创投泡沫破灭都(dōu)不(bù)会带(dài)来(lái)系统性危机。

　　和(hé)引发(fā)08年金融危机的房地产泡(pào)沫对比(bǐ)，创投泡(pào)沫对银行的影响要小得多(duō)。大多数(shù)科创企业是(shì)股权融(róng)资，而(ér)不是债(zhài)权融资，根据(jù)OECD数据，截至2022Q4，股权融资在(zài)美国非金融企业融资(zī)中的占比为(wèi)76.5％，债券(quàn)融资和贷款融资仅占比(bǐ)8.8％和(hé)14.7％。

　　美国银行并没(méi)有统计(jì)对科技企(qǐ)业的贷款数据，但(dàn)截至(zhì)2022Q4，美国银行对整体企业贷款占其资产的比例为10.7％，也比科(kē)网(wǎng)时期的14.5％低4个百分点。由于科创企业和银行体系的相对隔(gé)离(lí)，创投(tóu)泡沫不会(huì)像次(cì)贷危机(jī)一(yī)样(yàng)，通过金融杠杆(gān)和影子银(yín)行，对金(jīn)融(róng)系统形成毁(huǐ)灭性(xìng)打击。

　　此外，科技(jì)股(gǔ)也不像房地产是家庭和企业广泛(fàn)持有的资产，所(suǒ)以(yǐ)创投泡(pào)沫破灭会带来(lái)硅谷和华尔(ěr)街的局部财富毁灭，但(dàn)不会带来居民和(hé)企(qǐ)业的广泛(fàn)财富(fù)缩水(shuǐ)。

　　第(dì)二，与2000年(nián)科网泡(pào)沫（dotcom）比，创投泡沫要“实(shí)在”得多。

　　青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">本世纪初的科网(wǎng)泡沫(mò)时期，科(kē)技企业(yè)还没找到可靠的盈利模(mó)式(shì)。上世纪90年(nián)代(dài)互(hù)联网信息技(jì)术(shù)的快速发展以及美国的信息高速公路(lù)战略为投资者(zhě)勾勒出(chū)一幅(fú)美(měi)好的蓝(lán)图，早(zǎo)期快(kuài)速增长(zhǎng)的用户(hù)量让大家相信科技企业可以重塑人们的生活方(fāng)式，互联网公司开始盲目(mù)追求快速增(zēng)长，不顾一切代价烧(shāo)钱抢(qiǎng)占市场，资本(běn)市场将估值依托在点击量上，逐步脱(tuō)离了(le)企业的实际盈利能力。更有甚者，很多公司其实算不上真正的(de)互联(lián)网公司，大量公司甚至只(zhǐ)是在名称(chēng)上添加(jiā)了e-前缀(zhuì)或(huò)是.com后缀，就(jiù)能让股票价格(gé)上涨。

　　以美国在线AOL为例，1999年AOL每季(jì)度新增(zēng)用户数超过100万(wàn)，成为全(quán)球最(zuì)大的(de)因特网服务(wù)提供商，用(yòng)户数达到3500万，庞大(dà)的用户群(qún)吸(xī)引了众多广(guǎng)告客户(hù)和商业合作(zuò)伙伴，由此取得了(le)丰厚的(de)收(shōu)入，并在2000年收购(gòu)了时代华纳(nà)。然而好景(jǐng)不长，2002年科(kē)网泡(pào)沫破裂后(hòu)，网络用户增长缓慢，同(tóng)时拨号上网(wǎng)业务逐(zhú)渐被宽带网取(qǔ)代。2002年四季(jì)度(dù)AOL的销售收(shōu)入下降5.6％，同时计入455亿美元支出（多(duō)数(shù)为冲(chōng)减困(kùn)境中的(de)资产），最终(zhōng)净亏损达到了987亿美元。

　　2001年科(kē)网泡沫时，纳斯达(dá)克100的(de)利润率(lǜ)最(zuì)低只有(yǒu)-33.5％，整个科技行(xíng)业亏损344.6亿美元，科(kē)技企业(yè)的自(zì)由现(xiàn)金流为-37亿美元(yuán)。如今大(dà)型科技企业(yè)的盈利模(mó)式成熟稳(wěn)定，依靠在线广告和云业务收入创造了高水平的利润和(hé)现(xiàn)金(jīn)流，2022年纳斯达(dá)克100的利润率高达12.4％，净利润高达5039亿美元，科(kē)技企业(yè)的自(zì)由现金流为5000亿(yì)美元(yuán)，经营(yíng)活动现金(jīn)流占总收(shōu)入比例(lì)稳定在20％左右。相比2001年科技企业还在向市场“要钱”，当前科技企业主要通过(guò)回购和分红等(děng)形式向(xiàng)股东“发钱”。

　　第三，当前创投泡沫破(pò)灭，终结的(de)不(bù)是大型科技企业，而是小型创业企业(yè)。

　　考察GICS行(xíng)业分类下信息技术中的3196家企业(yè)，按照(zhào)市(shì)值排名，以前(qián)30％为大公(gōng)司，剩余(yú)70％为小(xiǎo)公(gōng)司。2022年大公司(sī)中净利润(rùn)为负(fù)的比(bǐ)例(lì)为20％，而小公司(sī)这一(yī)比(bǐ)例为38％，接近大公司的二倍。此外，大(dà)公司自(zì)由现金流(liú)的中位(wèi)数水(shuǐ)平为4520万美元(yuán)，而小公司这一水平(píng)为-213万美元，大公司净利润中位(wèi)数水平为2.08亿美元，而小公司只(zhǐ)有(yǒu)2145万美元。大型科(kē)技(jì)企(qǐ)业创造(zào)利润和现金流的(de)水(shuǐ)平明(míng)显强(qiáng)于小型科技(jì)企业。

　　至少上市的(de)科技(jì)企业在利润和现金流表(biǎo)现上显著强于科网泡沫时期，而投资银行的股(gǔ)票(piào)抵押相关业务也主要开展在流动性(xìng)强的大(dà)市值科技(jì)股上。未上市的小型科(kē)创企(qǐ)业若不能产生利润和现金流，在高利率的环境下破产概率大大增加，这可能(néng)影响到的是(shì)PE、VC等投(tóu)资机构，而非(fēi)间接(jiē)融资渠道的(de)银行(xíng)。

　　这轮加息周(zhōu)期导致的创投泡沫破灭(miè)，受影响最大(dà)的是硅谷和华尔街的富(fù)人群(qún)体，以及低(dī)利率金(jīn)融(róng)资本与科(kē)创投资深度融合的商业模式，但很难真正伤害到大多数美国居民、经(jīng)营稳(wěn)健的银行(xíng)业(yè)和拥有(yǒu)自(zì)我造血能力(lì)的(de)大型科技公司。本(běn)轮加息周期带来的仅仅是(shì)库(kù)存周期(qī)的(de)回落(luò)，而(ér)不是广泛和持久(jiǔ)的经(jīng)济衰退。

　　风(fēng)险提示

　　全球(qiú)经济深度(dù)衰(shuāi)退，美联储货币政策(cè)超(chāo)预期紧缩，通胀(zhàng)超预(yù)期

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么