“现(xiàn)在的(de)房地产很难再出现像过(guò)去十年的(de)系统性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行业分化的愈加明显，让机构和(hé)投资者的关(guān)注度(dù)从板(bǎn)块向单(dān)个标的转(zhuǎn)移。上海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀到了底(dǐ)部，再往下(xià)的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在(zài)房(fáng)地产赛(sài)道中进行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之(zhī)外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足以下三个基(jī)准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果关注一下今年房地产(chǎn)的(de)开(kāi)发资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房(fáng)企(qǐ)的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一下，哪些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实(shí)主要还是(shì)那些(xiē)有国(guó)企背景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了(le)一个很明显(xiǎn)的分化(huà)，无论是在(zài)销(xiāo)售，还(hái)是融资(zī)等各个(gè)方面都非(fēi)常明显。现在(zài)有国资(zī)背景的房企在(zài)资本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的(de)逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特(tè)别(bié)重视(shì)企(qǐ)业的成(chéng)本(běn)优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是(shì)不是行业内的(de)最低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是(shì)行(xíng)业内最(zuì)低的；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业(yè)内最低的；这些都是我们看重的一家房企的(de)综合成本。

　　需(xū)要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分房企出现了(le)“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的(de)国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的仍(réng)是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至(zhì)地(dì)方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐(lè)观(guān)的预判未来市场(chǎng)，以(yǐ)及过于激进的扩张(zhāng)拿(ná)地(dì)节奏也有(yǒu)可(kě)能让房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计(jì)今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入市。像这类(lèi)企业(yè)就符(fú)合(hé)“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于(yú)它(tā)本身(shēn)储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主要集(jí)中在强二线和二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它的扩张是(shì)有(yǒu)节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与(yǔ)之(zhī)相反，有些(xiē)房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民营企业(yè)的影子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对(duì)房(fáng)企的净负债率(lǜ)要求不(bù)得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没有那么(me)快，所以要规(guī)避公司(sī)净负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿(ná)地较(jiào)积极(jí)的房企梳理发现(xiàn)，中(zhōng)交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历(guó)、保利发(fā)展等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下(xià)，在(zài)2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在践(jiàn)行(xíng)较(jiào)积极的拿地策略(lüè)的(de)同时，也较好(hǎo)地控制了公司的(de)扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民营(yíng)房企(qǐ)，但在各(gè)维度的实(shí)际表现上，国央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味(wèi)着，民营(yíng)企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发(fā)现，仍有少数(shù)民营房(fáng)企同样(yàng)受到机(jī)构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通(tōng)股东中新进(jìn)了“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置(zhì)混(hùn)合型证券投资基(jī)金”“全国社保(bǎo)基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资(zī)产管理(lǐ)有限公司(sī)就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季(jì)报，该资(zī)产公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身的(de)基本面(miàn)表现存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增土储、股价(jià)表(biǎo)现等多维度(dù)都表现(xiàn)了较(jiào)强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季(jì)报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实(shí)现(xiàn)了扣非(fēi)归母净利润5.41亿(yì)元(高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历yuán)，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业(yè)绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有(yǒu)近(jìn)七(qī)成营收(shōu)来自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年(nián)，杭州地(dì)区的营收比(bǐ)重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年持(chí)续稳居(jū)杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在(zài)杭州的(de)土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭(háng)州(zhōu)网(wǎng)数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续(xù)稳居(jū)杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名(míng)已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来(lái)多(duō)家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老(lǎo)、新(xīn)华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业(yè)链布(bù)局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链上的中游(yóu)环节，其(qí)上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)中(zhōng)介服务、家(jiā)用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采访，房地(dì)产(chǎn)开发环(huán)节与上游(yóu)材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地(dì)产行业在进入存(cún)量房时(shí)代，所(suǒ)以对地产产(chǎn)业链，尤其(qí)是(shì)偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家居(jū)领域(yù)，我们相(xiāng)对看好，因为居(jū)民保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随着时(shí)间(jiān)的增加(jiā)，内装更新(xīn)的(de)需求(qiú)也会越来越(yuè)多。美国过去的(de)数据充(chōng)分(fēn)说明了这一点，在(zài)新房销售(shòu)见顶(dǐng)之(zhī)后(hòu)，家(jiā)具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看好和(hé)内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年内表现(xiàn)的(de)统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们(men)分别是富(fù)安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在(zài)月线连收(shōu)七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷(kù)奇智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报(bào)告(gào)显示，报告期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的(de)天下(xià)，彼时包括(kuò)公募的中(zhōng)欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价(jià)值和私(sī)募的明河(hé)2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山(shān)。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时(shí)重仓(cāng)的房地产产业链股票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居(jū)板块也(yě)因(yīn)疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一度沉寂(jì)，不过(guò)好在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的(de)是志邦家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公司(sī)都实(shí)现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流(liú)通(tōng)股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中他管(guǎn)理的广发策略(lüè)优选和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了持(chí)股，而(ér)这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通(tōng)股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情有独(dú)钟，在另一家赛道公(gōng)司金(jīn)牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全(quán)部三(sān)只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其(qí)也成(chéng)为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外(wài)，下游(yóu)的(de)物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市，如(rú)何(hé)选择(zé)成(chéng)为难题(tí)。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基(jī)金经理举例分析：“物业服(fú)务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的(de)钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚(gǔn)动(dòng)的(de)大部(bù)分项目到(dào)期(qī)之后，经(jīng)过两三轮合(hé)同周期还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做(zuò)到(dào)产品(pǐn)提价(jià)的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一(yī)开(kāi)始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人(rén)员成(chéng)本的年度增长，不(bù)过服务没有(yǒu)特别(bié)好，客户没有(yǒu)那么满意，能做(zuò)到(dào)提价难度是非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到(dào)期之后(hòu)提价(jià)率(lǜ)比较高，这跟它的(de)定(dìng)位(wèi)和比较(jiào)好(hǎo)的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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