文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个月同(tóng)比(bǐ)多增后，首次回(huí)落(luò)。

　　在过去(qù)一年(nián)多时间里，居民(mín)部门(mén)积攒了一大笔(bǐ)超额(é)储(chǔ)蓄。今年这(zhè)笔(bǐ)超额(é)储蓄能否(fǒu)顺利释放对判(pàn)断经济和资本市场走势至(zhì)关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问(wèn)题(tí)。一是4月居(jū)民存款同比多(duō)减是不(bù)是超额(é)储蓄释放的开始(shǐ)？二(èr)是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述问题(tí)的回答取决于存款会(huì)受到哪些因素的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主要(yào)有这(zhè)么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收入、消费支出、金融资产相关(guān)收(shōu)支和(hé)房地产相(xiāng)关收支(zhī)。

　　收入增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融(róng)资产赎回、购房减少会推(tuī)动(dòng)存(cún)款增加；反之，收入(rù)减少、消费增加、认购金(jīn)融资(zī)产、购房(fáng)增加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年(nián)居民存款同比多(duō)增7.9万亿(yì)是(shì)居民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少购房的(de)结果（详见《超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所以(yǐ)存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是收入(rù)修复(fù)和理财存(cún)款化的结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入同(tóng)比增(zēng)长525元，理财存续规模相比于(yú)2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外(wài)，受银行办理速度放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷(dài)款支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提前还款对(duì)存(cún)款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购房(fáng)行为修(xiū)复，其(qí)对(duì)存(cún)款(kuǎn)的支撑力度减弱，一季(jì)度(dù)人均消费支(zhī)出同比增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同(tóng)比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素(sù)的规模更(gèng)大，所以存款继续回(huí)升。

　　4月和一季度最核心的不同在(zài)于理(lǐ)财市场的变(biàn)化(huà)。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存(cún)款理财化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增加。因(yīn)为居民(mín)收入和消费数(shù)据不足，暂时无(wú)法判断消(xiāo)费(fèi)和收(shōu)入(rù)在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原因，4月理(lǐ)财存量规(guī)模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了自去年10月(yuè)以(yǐ)来的(de)下行趋(qū)势，重回(huí)扩张区间。

　　居民(mín)增配(pèi)理财等资(zī)产是理财风险降低(dī)、收益回升(shēng)和存(cún)款利率下(xià)滑共(gòng)同作(zuò)用(yòng)的结果(guǒ)。受益于(yú)债(zhài)券市场走(zǒu)强，今年理财市场表现逐步(bù)好(hǎo)转，理(lǐ)财产品(pǐn)单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时期下(xià)滑的存款利率，存款对居(jū)民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随着破(pò)净(jìng)率(lǜ)进一(yī)步(bù)回落(luò)，居民还在继续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩(kuò)大是存款下(xià)滑(huá)的又一(yī)个原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率(lǜ)月均值相比于(yú)2月低点上行(xíng)4.3个(gè)百分点，相(xiāng)比于3月上(shàng)行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民(mín)加大(dà)提(tí)前还贷力度一是因为首(shǒu)套房利率还在下(xià)降(jiàng)，居民提前还贷(dài)以降(jiàng)低成本(běn)，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地继(jì)续降低首(shǒu)套房利(lì)率，贝壳研究院(yuàn)数据(jù)显示百城首套主流(liú)房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷(dài)业务在(zài)3、4月(yuè)份(fèn)办理，这(zhè)会推(tuī)动提前(qián)还贷规模走高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投(tóu)资(zī)、少买(mǎi)房等(děng)积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开(kāi)始部(bù)分回流理财(cái)市场了，且(qiě)5月初这(zhè)一(yī)趋势还在延续。

　　往后来看，理财概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续市场和提前还贷在后(hòu)续几个月(yuè)里或(huò)继续成为超额(é)存(cún)款(kuǎn)的主要流向。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人均消费水平未见明(míng)显改(gǎi)善或部分(fēn)表明当下居民消费意愿(yuàn)依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额(é)储蓄的(de)持有(yǒu)分化且并(bìng)非(fēi)主要来自(zì)消费，后续超额(é)储蓄对(duì)消费的(de)支(zhī)撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否(fǒu)转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期积(jī)压的购(gòu)房(fáng)需(xū)求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或(huò)不会成为超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在明显(xiǎn)利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度(dù)来看，主要因(yīn)为(wèi)少买(mǎi)房、少(shǎo)投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和(hé)存(cún)款(kuǎn)利率下滑的(de)背景下或将继续回流(liú)到(dào)理财市(shì)场。

　　1 存(cún)款同比增速(sù)使用(yòng)金融机构(gòu)住户存(cún)款余额+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房抵押贷款中(zhōng)债务人提前偿付(fù)的金额在资(zī)产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放弱(ruò)于预期，理财(cái)市(shì)场(chǎng)波(bō)动加大(dà)

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