王(wáng)剑，CFA

　　每(měi)次银行股(gǔ)跌至过度低估时，股(gǔ)息率相应提(tí)升，会(huì)吸引(yǐn)绝对收益资金买入，股(gǔ)价(jià)也逐步完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银行股已上涨半年，又(yòu)一次因绝对收益资金追逐(zhú)高股息(xī)而上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银(yín)行(xíng)业经营层面，也(yě)已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之(zhī)谜

　　如果大家觉得银行股是这几天才(cái)开始(shǐ)上涨(zhǎng)，那么就大错特错了(le)。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之(zhī)后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这(zhè)段时间的(de)银(yín)行股(gǔ)涨幅达(dá)到27％，其(qí)中部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中(zhōng)间(jiān)也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银(yín)行股(gǔ)快速下跌(diē)后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过完(wán)2023年春节后，却冲(chōng)高回落，调整了近两个月时间(jiān)，跌(diē)幅不大，不到(dào)10％。然后(hòu)于3月底(dǐ)开始上涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种事情(qíng)并不是(shì)第一次发生。过去银行股(gǔ)的大行情，都是在悄(qiāo)无声息中(zhōng)默默上涨的，因为银(yín)行股平时关注度并不高。等到因几根大(dà)线性而吸引大家来关注时，已经涨幅不(bù)小了(le)。

　　上一次类似的事情是2014年。或(huò)许经历过的(de)人都能(néng)记得，2014年(nián)11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔地而(ér)起。但在此之前，银行指标大约(yuē)在3月见底(dǐ)，然后不声不(bù)响地开始回升，到(dào)11月时，8个月左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行(xíng)股(gǔ)见底，也(yě)有(yǒu)类似(shì)的情况：没有(yǒu)明(míng)确利好，没有明(míng)确(què)新闻，银(yín)行股(gǔ)却自己慢(màn)慢从底部爬起来了。

　　是(shì)谁先知先(xiān)觉？

　　为行(xíng)情归(guī)因并不容易，因为很难验证。如果确实没有实质性利(lì)好，那么只能(néng)从资金面去猜(cāi)测：可能(néng)是估值便宜到很(hěn)多资金愿意出手了。由于(yú)银行(xíng)盈利能(néng)力(lì)非常(cháng)稳定，估值低往往意味着(zhe)股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越(yuè)低则(zé)股(gǔ)息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就(jiù)会非常诱(yòu)人。比(bǐ)如近年来，大行的ROE在10％以上，分(fēn)红率30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出(chū)来的股息(xī)率高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好(hǎo)比一(yī)只票息(xī)率6.6％的可转债(zhài)。如果盈(yíng)利能(néng)力(lì)保持，则后续每年收取6.6％的(de)“利息(xī)”，如果股(gǔ)价上涨(zhǎng)，还(hái)能享受资本(běn)利得。当然，如(rú)果股价(jià)再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损(sǔn)失。但由于(yú)ROE已在(zài)底部，近期(qī)很难再降了。因此(cǐ)，这就非(fēi)常像一张(zhāng)可转(zhuǎn)债(zhài)，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是，其投资价值就(jiù)出来了。如果(guǒ)这张“可转债”的票息率高到一(yī)定程(chéng)度，显著高过(guò)一些(xiē)资(zī)金的成本(běn)，那么这(zhè)些资金自然愿意(yì)参(cān)与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一个(gè)隐形的(de)“估值底”，当估值低至一定水平时(shí)，股息率(lǜ)诱(yòu)人，就会有人参与(yǔ)。

　　当(dāng)然，这个估(gū)值底(dǐ)在某些情况(kuàng)下会被打破，即因为一(yī)些负面因素(sù)的存在，导致市场先生觉得银(yín)行股(gǔ)的(de)估值或盈(yíng)利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银行股那种(zhǒng)悄无声息的底部(bù)，可(kě)能(néng)并没(méi)有什么实质利好，就是有些看(kàn)中(zhōng)股息率的资金默默买入，把底部给买出来了(le)。

　　这(zhè)是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是以股票型(xíng)公募基(jī)金为(wèi)代表的机构投资者。因(yīn)为(wèi)他们(men)的考核要求是(shì)相对收益，因此在大(dà)多数时候(hòu)，他(tā)们(men)不会因为股(gǔ)息率诱人而买入(rù)，他们(men)的任务是战胜(shèng)自己基金的(de)基(jī)准，或者战胜可比基金(jīn)同仁。所以，即使股息(xī)率高(gāo)，他们也很难做出(chū)赚取(qǔ)股息(xī)率的决策(cè)，这不是他们的考核(hé)目标。

　　因此，银行股从底部开始(shǐ)悄(qiāo)悄上涨的这段时间，公募基金参与(yǔ)很低，这次(cì)也(yě)不(bù)例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持(chí)仓比(bǐ)重来看，比(bǐ)重(zhòng)越低，期间（过去半年，后同）涨幅越大(dà)，比重越高(gāo)则(zé)涨幅越(yuè)小。

　　除了(le)公(gōng)募基金，其(qí)他类似考核(hé)的机(jī)构投资者(zhě)也是类似。

　　从数据(jù)上看，我们确实看到，2023年(nián)第(dì)一季(jì)度较上年末，大部分A股银行股的基(jī)金持仓比(bǐ)例是(shì)下降的，有些个股甚至降幅不(bù)小(xiǎo)。

　　（一季度基金持股比重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一季度，银行指数走了个(gè)过山(shān)车，先是上涨，然(rán)后春节后下跌（这段时间(jiān)刚好是人工(gōng)智能概念股大涨(zhǎng)，因此机构(gòu)投(tóu)资(zī)者有(yǒu)可能(néng)是卖出(chū)银行(xíng)等股(gǔ)票，换仓(cāng)至(zhì)计(jì)算机股票）。到了4月初，人工智能等板块行情回落后，银行股重拾(shí)升势，且涨幅(fú)加速。春节(jié)后(hòu)的这段时(shí)间，银行股刚好和人工智能走出(chū)了一(yī)个(gè)完美的“对(duì)称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而其他(tā)投资者，比如(rú)个(gè)人(rén)、外(wài)资(zī)、自营、保险(xiǎn)、资(zī)管等，则可能是买入的。因为这些(xiē)资金不考核相对收益，更多的是(shì)追求(qiú)绝对收益，因此有(yǒu)可能是高(gāo)股息股票(piào)的青睐者。

　　而决(jué)定他(tā)们买入(rù)的因素中，资金(jīn)成本应该是个重(zhòng)要因素(sù)。纯银手镯品牌排行榜前十名，中国纯银首饰十大品牌目前，我国(guó)近期(qī)市场利率(lǜ)较低、资(zī)金充沛，其他可替代的投(tóu)资机会较少，因(yīn)此股息率显得(dé)诱人(rén)。同时，美国加息接(jiē)近尾(wěi)声，他们的资金成本(běn)也(yě)有望下行，我国高股息股(gǔ)票也有(yǒu)吸引力。

　　然后我(wǒ)们通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行(xíng)，并(bìng)且数量(liàng)还(hái)不少(shǎo)。不过保险(xiǎn)资(zī)金却是(shì)有进有出，这一点有点与我们预期(qī)不符。基(jī)金主(zhǔ)要在卖(mài)出(chū)。此外，还有些一般法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季度(dù)各(gè)类投资者(zhě)持股变化数；单(dān)位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结(jié)论大致(zhì)成立，即：在银行股估(gū)值极低的时(shí)候，追求绝(jué)对收益(yì)的资金买入(rù)了(le)高(gāo)股息率(lǜ)的(de)个股。

　　从散点图(tú)上也可以(yǐ)清(qīng)晰看到(dào)这(zhè)一点(diǎn)：

　　因此，这次行情，和历史上很(hěn)多次(cì)银行底部启动一样，很可(kě)能是青睐高股(gǔ)息率的资金，买入低估值、高(gāo)股(gǔ)息率的(de)银(yín)行股。而他(tā)们的(de)口味与公募基金刚好是(shì)相反的(de)。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在(zài)悄悄

　　起变化

　　以上分析，说(shuō)明(míng)了(le)过去半年的银行股行情，是追求(qiú)绝对(duì)收益的资金，买入了高股息(xī)率的银行股。眼(yǎn)下，很多银(yín)行股股息(xī)率(lǜ)依然较(jiào)高(gāo)，而资金(jīn)面依然宽松，那(nà)么这些高股息率股票对绝对收(shōu)益资金(jīn)依然是有吸引力的(de)。

　　那么在银行业的经营层(céng)面，有没有实质(zhì)变化呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出，过去三年期间的一些特殊政(zhèng)策，已经出现(xiàn)调整的迹象，银行业将要进入(rù)新(xīn)的均衡格局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过(guò)去几年大行承(chéng)担(dān)了一些监管要求(qiú)，每年普惠小(xiǎo)微信贷的(de)增(zēng)长非常快，投放利率很低(dī)，这对(duì)小微金(jīn)融市场(chǎng)格局(jú)造成(chéng)了较大影响(xiǎng)，尤其是对一(yī)些原来从事小(xiǎo)微业务的中(zhōng)小银行造(zào)成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐步(bù)达到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银保监(jiān)会办(bàn)公厅(tīng)发布(bù)《关(guān)于2023年加力提升小微企业金融服务(wù)质量(liàng)的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不(bù)再提“两增(zēng)”（指单(dān)户授信总(zǒng)额1000万元(yuán)纯银手镯品牌排行榜前十名，中国纯银首饰十大品牌以下小(xiǎo)微企(qǐ)业贷款(kuǎn)同比(bǐ)增速不低(dī)于(yú)各项贷款同比(bǐ)增速，有贷(dài)款余(yú)额的户数不低于上年同期水平）要求，不再刚性要求降低小微信(xìn)贷(dài)利率(lǜ)，而(ér)是要求“合理确定(dìng)贷(dài)款利率”，不(bù)再提“应延尽纯银手镯品牌排行榜前十名，中国纯银首饰十大品牌延”。

　　除(chú)了小微(wēi)金融领(lǐng)域，其他方面的工作要求也陆续从过去三年的(de)阶段性政策(cè)，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而银(yín)行业(yè)这(zhè)几(jǐ)年由于净息差(chà)显著回落，盈利(lì)能(néng)力也渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留存一定的(de)利润用于补充资本(běn)，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并(bìng)不是越低越好，需要维持(chí)一个合(hé)理利润(rùn)。而目(mù)前盈(yíng)利(lì)能(néng)力已经接近这一(yī)底线(xiàn)，所以政策也(yě)会(huì)相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的合理(lǐ)利(lì)润和合理息差

　　可见，行(xíng)业的一些情况已经悄悄发生变(biàn)化了。

　　那么，有(yǒu)没有(yǒu)一(yī)种可(kě)能：那些买入(rù)高股息股票的(de)投资者中，真有些先知先觉者，已(yǐ)经(jīng)嗅(xiù)到(dào)了不一样的(de)味道？

　　本(běn)文为金融业研究方法探讨(tǎo)。本文不是(shì)证(zhèng)券(quàn)研究报告(gào)，不(bù)构成任(rèn)何投资建议，涉及个(gè)股也仅为举例(lì)或陈述事实之用，不代表我们对他们的(de)证(zhèng)券或(huò)产品的(de)推荐(jiàn)。具(jù)体(tǐ)投(tóu)资建议请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 纯银手镯品牌排行榜前十名，中国纯银首饰十大品牌