来源：高瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国(guó)内经(jīng)济(jì)回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生(shēng)产(chǎn)恢复推动出口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需(xū)求释(shì)放催化下游消(xiāo)费回(huí)暖。从行业表现看，制造业从(cóng)去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌(diē)”，企业(yè)或(huò)从主动去(qù)库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工(gōng)；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情(qíng)前仍有一(yī)定差(chà)距(jù)。

　　向前看(kàn)，考虑到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海(hǎi)外总需(xū)求回(huí)落预期逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和产业升级将成为推(tuī)动下一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制(zhì)造业(yè)，交通运输、房(fáng)地产等行业景气(qì)度(dù)明显(xiǎn)提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢(huī)复(fù)、房地产销售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造(zào)业各(gè)行业(yè)景气度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数从去(qù)年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束(shù)。从行业(yè)景气度边际(jì)改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度表(biǎo)现(xiàn)为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地产后周期相(xiāng)关的(de)酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较高，部分行(xíng)业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐(qí)升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)业行业(yè)景气度居中，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度(dù)看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度(dù)改善幅度最弱，由(yóu)于行业(yè)库存水平偏高，多数(shù)行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产业升级或是推动下一(yī)阶段经(jīng)济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季(jì)度(dù)，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利驱动。需(xū)求方(fāng)面，出(chū)行类消费快速(sù)复(fù)苏，前(qián)期积压的购房、服(fú)务(wù)消费需求(qiú)得以释放；供给方面，国(guó)内复工复(fù)产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推(tuī)动(dòng)年初(chū)出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着未来海外总需(xū)求回(huí)落的预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动国内(nèi)经(jīng)济增长的(de)线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收入向上(shàng)修复，消费(fèi)倾向明显回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年疫(yì)情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和，未来消费(fèi)回(huí)暖的确(què)定性(xìng)进一(yī)步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修(xiū)复，家电、家具(jù)、纺服等与出行(xíng)及(jí)地产后周期(qī)相(xiāng)关的可选消(xiāo)费也有望(wàng)进(jìn)一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强，有(yǒu)望(wàng)维持出口韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业(yè)企业盈(yíng)利(lì)有望向上修复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐(zhú)步转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需求有(yǒu)望改善(shàn)，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示：国(guó)内经济恢复力度不(bù)及(jí)预期；海外需求超预期回(huí)落。

　　一(yī)、节后(hòu)消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回(huí)落

　　一(yī)、本周聚焦：疫(yì)后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制(zhì)造业(yè)、服务业(yè)是驱(qū)动(dòng)一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景(jǐng)下，国(guó)内经济(jì)企稳回(huí)升。但不同于(yú)海外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规律，本轮国(guó)内疫(yì)后复苏发生(shēng)在外需回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居民前(qián)期“去杠杆”的(de)过(guò)程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分(fēn)化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观测当前各行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不变价观(guān)测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产(chǎn)业景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑业景气度(dù)回落(luò)，与年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各(gè)年(nián)份的复合(hé)增速，观察各行(xíng)业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度第(dì)一产(chǎn)业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于(yú)去(qù)年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年(nián)增(zēng)速，与近年(nián)来(lái)加(jiā)快建设农业强国，推进农业农村现代化(huà)的(de)目标有关。

　　今年一(yī)季度第(dì)二产(chǎn)业(yè)增加(jiā)值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于(yú)2021年全年增速，与去年下半年(nián)之后(hòu)外需(xū)转(zhuǎn)弱、居民商品消(xiāo)费(fèi)恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑(zhù)业景(jǐng)气度明显回(huí)落(luò)，增加(jiā)值增速回(huí)落至1.9％，低于去(qù)年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的(de)4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在(zài)产出缺口(kǒu)。其中，受益于(yú)居(jū)民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速(sù)明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升，尽管高于疫情三年来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较(jiào)慢。而受益于新房(fáng)和二手房销售回暖，今年一季度房地产业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景(jǐng)气度的(de)观测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各行业工业(yè)增加值增(zēng)速）与价格（各行(xíng)业(yè)工业品价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以来的月(yuè)度数据(jù)，首先将(jiāng)各行业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位(wèi)数水平，捕捉(zhuō)其(qí)边际变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造业各行业景气度出现普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期，供给端修复(fù)好于需求(qiú)端，行业整(zhěng)体去库(kù)进程(chéng)尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行(xíng)业景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后(hòu)周(zhōu)期(qī)相关的行业(yè)景气(qì)度(dù)最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今(jīn)年3月(yuè)，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的(de)，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的量(liàng)价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在(zài)高(gāo)景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制造景(jǐng)气度(dù)有(yǒu)所(suǒ)回落，农(nóng)副加工行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐跌”，食品制(zhì)造行业表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业景气度有(yǒu)所回(huí)落(luò)，表现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造业行(xíng)业景气度居(jū)中，均表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也与年初外需(xū)表现好(hǎo)于(yú)内需，部(bù)分行业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输(shū)设备工业增加值增速改(gǎi)善幅(fú)度最大，受益于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优(yōu)势带来的(de)韧性驱动；其次是(shì)汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通用(yòng)设备(bèi)、电(diàn)子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行(xíng)业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行(xíng)业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于行业(yè)库(kù)存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，多(duō)数行业仍受制于价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色金属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大宗商品下(xià)行(xíng)周期(qī)影(yǐng)响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承压；随着年初(chū)建(jiàn)筑业(yè)施工回暖，相关(guān)的黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属制品(pǐn)景气度提升，但由于(yú)库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在下跌(diē)区间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水(shuǐ)平；石化(huà)链条(tiáo)行业(yè)生产水平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位(wèi)数(shù)水平仍(réng)处在50％以下(xià)的景(jǐng)气度偏(piān)低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价(jià)格相较去年同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气(qì)度仍(réng)处在高位(wèi)，但出现边际放缓(huǎn)，生产及(jí)价格水平同(tóng)步回(huí)落。这与去(qù)年以来行业产能持续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品(pǐn)库存(cún)同比处在2016年(nián)以来94％分(fēn)位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级或是推动(dòng)下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利(lì)。一方面，消(xiāo)费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出(chū)行(xíng)类消费快速(sù)复苏，前(qián)期(qī)积压的购房、服务性需求得以释放；另一(yī)方面，国内(nèi)复工(gōng)复产(chǎn)加(jiā)快推进(jìn)，保证供给端的快速(sù)恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放效果转弱(ruò)，随(suí)着未来海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落的预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概(gài)率来自于消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收(shōu)入提升(shēng)和消(xiāo)费意愿改善，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一(yī)季(jì)度居(jū)民收(shōu)入和(hé)消(xiāo)费数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向开(kāi)始回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年(nián)，但尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速看，今年一季度，全国居民人(rén)均可支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增(zēng)速提(tí)升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居(jū)民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未(wèi)来随着服务业恢复持续向好，有望带(dài)动相关就业岗位加快恢复，进一步提振居民消(xiāo)费意(yì)愿。

　　从(cóng)居民存(cún)贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信(xìn)心正在(zài)筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从存(cún)款数据(jù)看(kàn)，3月居民新增存款同比(bǐ)增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月(yuè)居(jū)民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)2246亿元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部(bù)门新(xīn)增净融资(zī)连续2个月维(wéi)持同比扩张，指向居民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年(nián)第一季度城镇储户问(wèn)卷(juǎn)调查(chá)结(jié)果显示，倾向于“更(gèng)多(duō)储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投(tóu)资(zī)意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiá社戏主要内容概括及中心思想50字，社戏,的主要内容ng)，以及相关行业设备投资更新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一(yī)季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美供需(xū)缺(quē)口短(duǎn)期走阔(kuò)、国(guó)内复(fù)工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放(fàng)，以(yǐ)及汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强。今年在海(hǎi)外总(zǒng)需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及(jí)新能源(yuán)产品优势强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出(chū)口韧性。

　　另一(yī)方面(miàn)，企业盈利下(xià)滑(huá)和库存高位(wèi)，对制(zhì)造(zào)业投(tóu)资扩(kuò)产造(zào)成一定压力。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业(yè)盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复。目前看，电气(qì)机械等装(zhuāng)备制(zhì)造业去库进(jìn)程已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用(yòng)设备产成品库存增速(sù)呈(chéng)现(xiàn)触底反弹。随(suí)着(zhe)需(xū)求回暖、盈利(lì)修复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将(jiāng)随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年(nián)期国债收益率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上周下(xià)行(xíng)2BP，实(shí)际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期(qī)国债收(shōu)益率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收窄。本周美国10年(nián)期和(hé)2年期国债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股(gǔ)市涨跌(diē)分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业(yè)指(zhǐ)数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别(bié)上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观察：美欧(ōu)加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布，显示(shì)近(jìn)几(jǐ)周美(měi)国经济增长陷入停滞(zhì)，通(tōng)胀和(hé)招(zhāo)聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎没有变化(huà)，几个辖(xiá)区指出在不确定性增加和对(duì)流(liú)动性的担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总体物价水平温和上(shàng)升，但价(jià)格上涨速度或有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储官(guān)员(yuán)表示(shì)为(wèi)应对高(gāo)通胀，加息步(bù)伐(fá)或将继续(xù)。4月(yuè)21日(rì)，美联(lián)储(chǔ)哈(hā)克称，需(xū)要(yào)进(jìn)一步(bù)收紧政策来应(yīng)对高(gāo)通胀，加息结(jié)束后(hòu)美(měi)联储将(jiāng)需要在一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅(méi)斯(sī)特表示，预计(jì)今(jīn)年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将(jiāng)高于(yú)5％，具(jù)体取(qǔ)决于(yú)经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝(jué)大(dà)多数(shù)委员(yuán)同(tóng)意将(jiāng)利率上调50个基(jī)点。4月(yuè)20日公布(bù)的欧洲央行会议纪要显示，货币政策(cè)在降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀方面仍(réng)有一段路要走，一些委员认为整体而言通胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市(shì)场(chǎng)紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景重大(dà)不确定性的来源。然而(ér)除(chú)非形势显著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则金融市场的紧张(zhāng)局势不(bù)太可能(néng)从根(gēn)本上(shàng)改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协议(yì)，就涉(shè)及430亿欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提振(zhèn)半导体行业，以(yǐ)将欧盟占(zhàn)全球半导体制(zhì)造市场(chǎng)的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半导体(tǐ)供应(yīng)链，并(bìng)与美国(guó)和(hé)亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相关立法措(cuò)施。白宫需(xū)要开始就(jiù)债务(wù)上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希望提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支出；正在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使(shǐ)用的防疫资(zī)金用于日(rì)常开支；法(fǎ)案将减少(shǎo)对国(guó)税局的(de)拨款(kuǎn)，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话，表明美(měi)国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩(gōu)的(de)努力(lì)都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国建立(lì)“建设性和公平(píng)的经济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时(shí)”，美(měi)国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在国际(jì)关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国(guó)有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如(rú)帮助面临债(zhài)务(wù)问题(tí)的新兴市场和发(fā)展中国(guó)家等。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价(jià)格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的(de)10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负(社戏主要内容概括及中心思想50字，社戏,的主要内容fù)转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环比(bǐ)上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存(cún)同比下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月(yuè)扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游(yóu)：水泥(ní)价(jià)格指数环(huán)比上升，螺纹(wén)钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指数环(huán)比上升。4月以来(lái)，全国(guó)水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以及(jí)西(xī)南(nán)各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格(gé)环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价(jià)格环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄(zhǎi)3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存(cún)同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三线城市商(shāng)品房(fáng)成交面(miàn)积同(tóng)比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价(jià)格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩(kuò)大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个(gè)百(bǎi)分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流(liú)动性：货(huò)币市(shì)场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市(shì)场利(lì)率趋势分化(huà)，国债利(lì)率普遍(biàn)下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债利(lì)率(lǜ)较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率(lǜ)较上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业(yè)债利(lì)率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提振消费持续回升的(de)动力；国资委强调(diào)着(zhe)力发展战略(lüè)性新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发(fā)展改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持续回升的动力。接下来将(jiāng)重点做好四方面工作：一是(shì)，研(yán)究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村(cūn)消费等(děng)重点(diǎn)领域；二是，下(xià)大(dà)力气稳定汽(qì)车消费，大力推动新能源汽车下(xià)乡；三(sān)是，会同有关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入分配和消(xiāo)费全(quán)链条良(liáng)性循环促进机制(zhì)；四(sì)是，研究(jiū)制定关(guān)于营造放心消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国(guó)资央企着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要(yào)更好推动国资央企在中(zhōng)国式现代化新征程中(zhōng)走在前列(liè)，着力提升科技自(zì)立自强水平，提升自主创社戏主要内容概括及中心思想50字，社戏,的主要内容新能力；着力发展实体经(jīng)济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产(chǎn)业，加快推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建设(shè)；抓好新一轮国企改革(gé)深化提升行动组织实施(shī)，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部举(jǔ)办发(fā)布会介绍一季度(dù)工业(yè)和(hé)信息化发展状况，表示(shì)下一(yī)步(bù)将制定实(shí)施重点行业稳增长的工作方案(àn)。一是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策举措，抓实抓细部省协(xié)作、部门(mén)协同；二是推动出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大(dà)对(duì)制(zhì)造业外贸企业(yè)的(de)支持力度，配合有关部门落实(shí)好稳(wěn)外贸(mào)政(zhèng)策(cè)举措；三是促进内需加(jiā)快(kuài)恢(huī)复，以高质量供给促进消费；四(sì)是(shì)持续增强发(fā)展(zhǎn)动能，加快(kuài)战略性新兴产业(yè)的创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国(guó)内经济恢(huī)复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

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