5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中(zhōng)特(tè)估”的(de)行情，市场关注度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基金发(fā)行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集(jí)申报的(de)国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局(jú)央国企主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化(huà)国(guó)企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的(de)投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务(wù)资本(běn)市场改革(gé)、服(fú)务(wù)实体经(jīng)济和国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有望(wàng)成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三(sān)大(dà)行业主要(yào)是央企或地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭(tàn)价(jià)格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成(chéng)交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的(de)投资机(jī)会，判断中特估(gū)的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于(yú)顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对国央经(jīng)营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们(men)判断经营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的(de)个股提(tí)前进行布局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露(lù)出(chū)不少基金在(zài)行(xíng)动。国(guó)金证券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票(piào)总市值(zhí)比例(lì)，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计(jì)也(yě)显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加(jiā)大(dà)力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研(yán)，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实(shí)践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的(de)所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深(shēn)刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展阶(jiē)段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外的传统估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注(风味发酵乳是不是酸奶zhù)传统产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关(guān)行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资(zī)本市场使(shǐ)命，投资者需(xū)要学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值(zhí)是很大的认(rèn)知误区，市场化认可(kě)是基(jī)本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要符合国家战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发(fā)市(shì)场关风味发酵乳是不是酸奶注(zhù)。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价(jià)值(zhí)，目(mù)前已经形(xíng)成了初(chū)步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值评(píng)价(jià)体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担(dān)社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任(rèn)务(wù)就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发(fā)，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际(jì)通用规则(zé)，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系风味发酵乳是不是酸奶，其中包括《企业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价(jià)值的可持(chí)续估值，要(yào)重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会责任(rèn)等(děng)要(yào)素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定(dìng)价(jià)模型(xíng)的(de)科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工(gōng)作(zuò)中，都有成(chéng)熟的(de)量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣更(gèng)细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指标(biāo)上，他(tā)认为(wèi)其包(bāo)括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关(guān)系。这(zhè)些因(yīn)素(sù)在(zài)对(duì)估值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的(de)估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都(dōu)是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标(biāo)可以使用。

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