事件(jiàn)

　　5月(yuè)11日，统计局(jú)公(gōng)布4月物价数据(jù)：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低(dī)位(wèi)并非通缩(suō)，内(nèi)部结构分化、与终端(duān)需求(qiú)相关的(de)服务业延续涨价

　　物价作为经济表现的滞后指标，在经(jīng)济复苏早期多(duō)表(biǎo)现(xiàn)相对低迷、实属常(cháng)态。传统(tǒng)周期下，经济的周(zhōu)期性波(bō)动，主要由需(xū)求(qiú)端(duān)驱动，物价作(zuò)为(wèi)经济(jì)的滞后(hòu)指标，表现(xiàn)出明显的周期(qī)性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价指标，与经济走势(shì)大体类似(shì)，一般滞(zhì)后(hòu)经(jīng)济表(biǎo)现2个(gè)季(jì)度左右；经济复苏早期(qī)，CPI同(tóng)比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响和外需拖累部分商品价(jià)格回(huí)落等。年初(chū)以来，CPI同(tóng)比持续回(huí)落至4月的(de)0.1％，拖(tuō)累(lèi)主要(yào)来(lái)自于食品和(hé)非食品中的商品(pǐn)、不完全由需(xū)求主导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供(gōng)给充足，价格(gé)回落成(chéng)为拖累食(shí)品同(tóng)比自年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非(fēi)食品中，原油等(děng)国际定价(jià)的大宗商品价(jià)格回(huí)落，带(dài)动交通工具用燃料等分项(xiàng)环比延续低(dī)于季节(jié)性，部分耐用品价格回落也有拖累(lèi)、与相关(guān)原材料成本压力缓(huǎn)解等有(yǒu)关(guān)。

　　需求修复较早的领(lǐng)域、线下消费相关的商品和(hé)服务，在价格上(shàng)已(yǐ)有连续体现。终端需(xū)求回暖在4月(yuè)CPI中进一步凸显(xiǎn)，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其他商品服务同比自年初以来(lái)明显回升、分别(bié)至(zhì)4月(yuè)的(de)3.5％和1％。终端(duān)需求回暖带动部分中上游行业(yè)涨价，在PPI中亦(yì)有体现，例如(rú)，文(wén)教娱制造业(yè)价格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续(xù)或逐步回升。线下(xià)消费活动持续(xù)改善等(děng)或带动(dòng)内生动能(néng)逐步增强，对价格的支撑仍(réng)在(zài)逐步(bù)显现(xiàn)。叠加(jiā)基(jī)数(shù)贡献、及部分商品价格回落拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或于(yú)4月见底(dǐ)回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资(zī)料拖累(lèi)PPI低(dī)预期(qī)、原油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回(huí)落、主因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同(tóng)比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其(qí)中，翘尾(wěi)因素较上月回落0.4个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百(bǎi)分点至(zhì)-0.1％；核心(xīn)CPI同比持(chí)平于(yú)0.7％。分项(xiàng)环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平(píng)转涨(zhǎng)至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收窄(zhǎi)，文教娱等服务(wù)项涨价延续。食(shí)品环比中，鲜菜和鲜果(guǒ)大量上市(shì)，价格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消(xiāo)费淡季影响，猪肉(ròu)价格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个(gè)百分点。非食品环比(bǐ)中，原油价格回落拖(tuō)累CPI交(jiāo)通通信项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明(míng)显(xiǎn)上涨，分别较(jiào)上月变动0.6和(hé)0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产资(zī)料拖累，生活资料韧性(xìng)延续。4月，PPI同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由平转降至-0.5％。大(dà)类(lèi)环比(bǐ)中(zhōng)，生产资料(liào)由平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料和加工工业亦(yì)有走弱；生活资料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食(shí)品外环比延续回落外，衣着、一般(bān)日用品环比由负转正，耐用消费品降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料链条相关价格回(huí)落，与线下消费相(xiāng)关的(de)中下游行业价格回升。4月，多数行业(yè)环比(bǐ)价(jià)格回落(luò)、上游原材料链条尤(yóu)其明显。煤炭开采、石油加工、燃气供应环比延续回落、降幅(fú)均在1.9个百分点以上，汽车(chē)制造、通信制造等部分中下游制造业价格(gé)有所回落，但(dàn)文教娱(yú)制品等靠近终端制造业价格有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外(wài)发布时间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国金证(zhèng)券股(gǔ)份(fèn)有限公(gōng)司

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