5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申(shēn)请(qǐng)份(fèn)额总额(é)超过20亿(yì)份发(fā)行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度(dù)，一些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投(tóu)研(yán)人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基(jī)金(jīn)发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能(néng)源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国(guó)企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或(huò)成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确(què)实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估(gū)有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的(de)布局可(kě)以更好支持(chí)央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募(mù)基金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另一方面是(shì)落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更好发(fā)挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标(biāo)的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门赛道股(gǔ)冷(lěng)却(què)，在此背(bèi)景下(xià)，一(yī)些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国(guó)资(zī)所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成交(jiāo)量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特(tè)估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变量，会(huì)在(zài)未来(lái)两年(nián)体现在每(měi)一个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目为什么复兴号很少人买(mù)前(qián)在挖掘(jué)公司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著(zhù)正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券(quàn)研究所数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年(nián)末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券数据(jù)统(tǒng)计(jì)也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对(duì)港股央(yāng)国企(qǐ)的(de)持股市(shì)值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到(dào)日常的投研(yán)流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专(zhuān)门(mén)构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国央企的(de)固定思维，需要实地考察国(guó)央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的(de)重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先(xiān)要(yào)认识市(shì)场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是(shì)一(yī)定能够抓住(zhù)中特估(gū)这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确(què)该(gāi)体系的(de)框(kuāng)架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施(shī)是(shì)最终该体系(xì)能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常(cháng)识，不可(kě)误判(pà为什么复兴号很少人买n)。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发(fā)向，更需要承担(dān)社(shè)会公共责(zé)任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企业(yè)社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合(hé)国(guó)家战略发展的价(jià)值？首要(yào)任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的(de)可持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的(de)科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构(gòu)建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是(shì)估值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的(de)研究(jiū)，强(qiáng)调(diào)政(zhèng)策(cè)优惠、产(chǎn)业(yè)发(fā)展、市场竞争力和可持(chí)续(xù)发展等(děng)各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还(hái)有估值结论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了(le)更(gèng)好地(dì)适(shì)应中国的(de)市(shì)场和经济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合(hé)理(lǐ)的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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