5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问(wèn)题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代(dài)能源(yuán)等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)，和诸多(duō)主题基金的申报(bào)发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布(bù)局(jú)可以(yǐ)更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量(liàng)资(zī)金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资(zī)者提供更丰富的(de)工具以参(cān)与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务(wù)资(zī)本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实(shí)体经济和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能(néng)成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直(zhí)言(yán)，自己目前(qián)重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行(xíng)业(yè)本身(shēn)基本面在今年会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提(tí)质增(zēng)效、释戴自动蝴蝶去上班感受，带自动蝴蝶去上班放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资(zī)机会(huì)做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理价值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变(biàn)量(liàng)，会(huì)在(zài)未来(lái)两年体现在(zài)每一个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布(bù)局(jú)，比(bǐ)如医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露(lù)出不(bù)少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据(jù)显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库(kù)

　　可以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特(tè)色估值体系(xì)，正(zhèng)深刻(kè)影响基金公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)戴自动蝴蝶去上班感受，带自动蝴蝶去上班企股(gǔ)票库(kù)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利(lì)用(yòng)当(dāng)前(qián)国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求研(yán)究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国(guó)央企构建专门(mén)的(de)股票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实(shí)地调(diào)研的的成果，了(le)解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住(zhù)中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值(zhí)体系(xì)是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要(yào)。明(míng)确该体系的(de)框架是第一(yī)位的工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非常重要(yào)，投资者的(de)认可和实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基(jī)本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之中，也引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社(shè)会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益(yì)出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的(de)社(shè)会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系，其中戴自动蝴蝶去上班感受，带自动蝴蝶去上班包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持(chí)续(xù)估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会责任等(děng)要素对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业(yè)内在(zài)价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估(gū)值(zhí)定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金(jīn)比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基(jī)金经(jīng)理李欣更细(xì)致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的(de)方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调(diào)政(zhèng)策(cè)优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结(jié)论和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判断(duàn)的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国的市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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