文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去一年(nián)多时间(jiān)里，居民部(bù)门(mén)积(jī)攒了一(yī)大笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能(néng)否顺利释(shì)放(fàng)对(duì)判(pàn)断经济和资本市场走势(shì)至关重(zhòng)要。这里我们(men)尝试回答两个问题。一是4月居(jū)民存款(kuǎn)同比多减是不是超额(é)储蓄释放(fàng)的开始？二是(shì)这一(yī)趋(qū)势能否延续？

　　对上述(shù)问(wèn)题(tí)的回(huí)答(dá)取决于存(cún)款会受到哪些因素的(de)影响。一般影(yǐng)响居民存款的(de)主要有这么几种行为(wèi)：可(kě)支配(pèi)收入(rù)、消(xiāo)费支出、金融(róng)资产相关收(shōu)支和房地产相关收支。

　　收入(rù)增(zēng)长、消费减少、金融资产赎(shú)回(huí)、购房减少会推动存款增(zēng)加；反之，收入(rù)减少、消费增(zēng)加、认购金融(róng)资产、购房(fáng)增加(jiā)、提(tí)前还贷(dài)等则会带(dài)动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居民少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)购(gòu)房的结(jié)果（详见(jiàn)《超(chāo)额(é)储蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增(zēng)速放(fàng)缓并提前还贷，但(dàn)因为(wèi)投资、购房等下滑幅度(dù)更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一(yī)季(jì)度居(jū)民存款同比多增2.1万亿则是收入修复(fù)和(hé)理财存款化的结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支配收(shōu)入同(tóng)比(bǐ)增长525元，理财存续规模(mó)相(xiāng)比于2022年末(mò)下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速(sù)度(dù)放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人(rén)住(zhù)房抵押贷款支持证券(quàn)）条件早偿(cháng)率指数 2 相(xiāng)比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去(qù)年末略(lüè)有放(fàng)缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费和购房行为(wèi)修复，其对存(cún)款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均消费支出(chū)同比增加(jiā三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹)345元（低(dī)于(yú)收入涨幅）、购房支出同(tóng)比(bǐ)多(duō)增1575亿元(yuán)。但(dàn)因(yīn)为支撑因(yīn)素(sù)的(de)规(guī)模更(gèng)大，所以存(cún)款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的不同在(zài)于理财市(shì)场的变化。4月(yuè)居(jū)民存款下(xià)滑(huá)可能的原因一是(shì)居民存(cún)款理财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入(rù)和消费(fèi)数(shù)据(jù)不足，暂时无(wú)法判断消费和收入在4月对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款回流理财是4月存款回落(luò)的核心原(yuán)因，4月理(lǐ)财(cái)存量规模环比增(zēng)加(jiā)1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结(jié)束了自去年(nián)10月(yuè)以来的(de)下(xià)行(xíng)趋势(shì)，重(zhòng)回扩(kuò)张区间。

　　居民(mín)增配理(lǐ)财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收(shōu)益回(huí)升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今(jīn)年理财(cái)市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现逐(zhú)步好转，理财产品单位(wèi)破净率(lǜ)从2022年(nián)12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱(ruò)，而(ér)理财对居民的吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月(yuè)理财规(guī)模(mó)上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居民还在继续增(zēng)配理财产(chǎn)品，存款(kuǎn)理财化趋势有望延续(xù)。

　　提前(qián)还贷(dài)规模扩大是存(cún)款(kuǎn)下滑的又(yòu)一个原(yuán)因(yīn)。4月(yuè)早偿率月均值相(xiāng)比于2月低(dī)点(diǎn)上行4.3个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)，相比于3月上(shàng)行1.三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹9个百(bǎi)分点。

　　居民加(jiā)大提前还贷力度(dù)一是(shì)因(yīn)为首套(tào)房利率(lǜ)还在(zài)下降，居民提前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳(yáng)、马鞍(ān)山(shān)等多地继续降低首套(tào)房利(lì)率(lǜ)，贝(bèi)壳研究院数据显示百城(chéng)首(shǒu)套主流(liú)房贷(dài)利率(lǜ)平均(jūn)为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月继续回落(luò)1个BP。二是(shì)政策放松后(hòu)，1、2月份部(bù)分积压的(de)还贷业(yè)务在3、4月(yuè)份办理(lǐ)，这会推动提前还贷(dài)规模(mó)走(zǒu)高(gāo)。

　　总(zǒng)的(de)来说，随着理财市场好转，此前因(yīn)居(jū)民少(shǎo)消费、少(shǎo)投(tóu)资、少买房等积攒下(xià)来的(de)超额储蓄(xù)已经开始部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋(qū)势还(hái)在延续。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前(qián)还贷(dài)在后续几个月里或继续(xù)成为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明(míng)显改善或部(bù)分(fēn)表明当下居民(mín)消费意愿依旧(jiù)偏(piān)弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有分化且并(bìng)非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的购房需求逐渐释放(fàng)，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱(ruò)迹象，地产短(duǎn)期或(huò)不会成为超储(chǔ)的(de)主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在(zài)明显利差，居(jū)民提前还贷行为(wèi)或将延续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环(huán)境好(hǎo)转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑的背(bèi)景下或将继(jì)续回流到(dào)理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融(róng)机构住户(hù)存款余额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是(shì)指(zhǐ)在个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)中债(zhài)务人(rén)提前偿付(fù)的金(jīn)额在资产(chǎn)池未偿本金余(yú)额的(de)占(zhàn)比(bǐ)

　　风(fēng)险提示

　　地产销售(shòu)变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放(fàng)弱于(yú)预期，理财市场(chǎng)波(bō)动加(jiā)大

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