摘要(yào)

　　4月社融和贷款总量明显转弱，为年内(nèi)首(shǒu)次出现，新增社融(róng)和贷款不及2019-2021同(tóng)期。关注(zhù)两个(gè)方面：第(dì)一，新增居民(mín)贷款(kuǎn)-2411亿元，意外转负(fù)，且低于(yú)去年同期的(de)-2170亿元，而4月30大中城市商品房销售的(de)同比(bǐ)仍增长(zhǎng)28.4％。第二(èr)，企业融资也在边际转弱，4月新增(zēng)企业贷款6839亿元，低于2020和2021同期的平均(jūn)值8558亿元(yuán)。表外票据(jù)减少，表(biǎo)内票据增加。不过中长期贷款仍(réng)在多(duō)增，指(zhǐ)向(xiàng)结(jié)构较(jiào)好。新增非银金融机构贷款2134亿(yì)元，反(fǎn)映信贷额度(dù)相对充裕(yù)，部分额度给金融企业(yè)投放贷款。

　　居民存(cún)款下降，或主要是存款(kuǎn)搬家(jiā)理财(cái)所致，企业存款活化过程仍然不够明显。4月居民存款下降约1.2万亿元(yuán)，而理财规模增加1.2万(wàn)亿元，可能反(fǎn)映部分居民存款重回理(lǐ)财(cái)，居民超额储蓄向消(xiāo)费的转化(huà)仍有待观察。M1同比增速小幅反弹，但仍低于去年(nián)6-10月的平(píng)均值(zhí)，显示(shì)企(qǐ)业存款(kuǎn)活化程度较(jiào)低。

　　债市计入(rù)经济环比放缓预期。4-5月同比基数(shù)较(jiào)低，但PMI、进出口、通(tōng)胀和社融指向部分(fēn)指标环比放缓，债券市场对此已进行部分定价，10年国债收(shōu)益率一度下行至2.69％，较1年(nián)期MLF低6bp。

　　往后看，关注两个线索(suǒ)。一是降息(xī)预期是否继续(xù)升温(wēn)。除了4月居(jū)民贷款偏弱之外，企业(yè)贷款也(yě)在边际转弱，但企业中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款同(tóng)比多增幅(fú)度较(jiào)大。在这种(zhǒng)背景(jǐng)下，MLF利率下调(diào)概(gài)率不高，还要进一步(bù)观察5-6月贷款(kuǎn)情(qíng)况。降息预期可能仍聚焦(jiāo)于银行存款利率下调。二(èr)是流动性(xìng)走向。4月(yuè)以(yǐ)来(lái)的利率曲线下(xià)移，背景(jǐng)是流动性(xìng)充裕(yù)。在“市(shì)场利率(lǜ)围绕政策利率(lǜ)波动”的(de)要求下，银行间资金利率持续低于7天(tiān)逆回(huí)购利率可能并非常态(tài)，短(duǎn)期需要关注5月末资(zī)金(jīn)利(lì)率是否出现类似往年同期的波动。

　　核心(xīn)假设风险。货(huò)币政策出现超预期调整。财政(zhèng)政策出现超预期调整。流动(dòng)性出现超预(yù)期变(biàn)化。

　　2023年(nián)5月11日(rì)，央行发布(bù)4月金融数据。新增社融1.22万(wàn)亿元，预期1.72万亿元，前值(zhí)5.38万亿(yì)元(yuán)。社融存量(liàng)同比增(zēng)长(zhǎng)10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款(kuǎn)7188亿元，预期1.14万亿元，前值(zhí)3.89万亿元。M1同比增(zēng)长5.3％，前值5.1％。M2同比增长12.4％，预期(qī)12.5％，前值12.7％（预期值来源(yuán)于Wind）。

　　1

　　居民融资(zī)再度转负

　　4月新增社融和贷款不及2019-2021同期。4月新增社融1.22万亿元(yuán)，新增人民币贷款7188亿元。尽管今年4月(yuè)社融和(hé)贷(dài)款实现同比小(xiǎo)幅(fú)正增，但去年同期因局部疫情而基数偏低(dī)，今年4月新增社融(róng)和贷款要(yào)低于2019-2021同期的平均值(zhí)（2.21万(wàn)亿元、1.40万(wàn)亿元(yuán)）。

　　从社融分项看，新增贷(dài)款（社(shè)融(róng)口径(jìng)）4431亿元，同(tóng)比+729亿(yì)元(yuán)，仅为2019年同(tóng)期(qī)8733亿元的50.7％ ；新增未贴现票据(jù)融资(zī)-1347亿元，因基数(shù)较低，同比+1210亿元；新增信托(tuō)贷款119亿元，同样基数较低，同比+734亿元。社融同比增长10.0％，与3月相持(chí)平。

　　4月(yuè)融资数据，关注以(yǐ)下两(liǎng)个方面(miàn)：

　　第一，居民(mín)融资出现反(fǎn)复，意外转负(fù)，且低于去年同(tóng)期。4月(yuè)新增(zēng)居民贷款-2411亿元，为去年3月以来最低值，低于去年同期(qī)的-2170亿元。拆分来看(kàn)，新增居民短(duǎn)贷-1255亿(yì)元(yuán)；中(zhōng)长期(qī)贷款(kuǎn)-1156亿元。对比1-3月居民(mín)新增贷(dài)款平均值5700亿元，4月新(xīn)增居(jū)民贷(dài)款转负(fù)，反映居民融资需求修复(fù)并(bìng)不(bù)稳固。

　　第二(èr)，企业融资(zī)也在边际转弱。4月新增企业贷款6839亿元，略多(duō)于去年同(tóng)期(qī)的5784亿元，但低于2020和2021同期的平均值8公安协警工资多少，公安协警怎么样558亿(yì)元。

　　4月新增表内票据融(róng)资1280亿元(yuán)，结合4月票据利率(lǜ)较3月明显(xiǎn)回落以及新增未贴现票据下降，指向票据供给相对不足，部(bù)分从表外转(zhuǎn)入表(biǎo)内(nèi)。新增非银金(jīn)融机构贷款2134亿元，反映信(xìn)贷额度相对充裕，在满足(zú)实体融资的同(tóng)时，还给(gěi)金融(róng)企业投放贷款(kuǎn)。

　　不过企业融资(zī)结构向好，中长期贷款延续(xù)同比多增。4月新增企业中长期贷款6669亿元，同比多4017亿元(yuán)，连(lián)续(xù)九个月(yuè)同比多增。企业债净融资2843亿元，与一季度的平均值2827亿元较为接近(jìn)；城投净(jìng)融资方面，4月城投债发行7292亿元，净融资1935亿元，占企业债净(jìng)融(róng)资的(de)68％。

　　其他方(fāng)面(miàn)，政府债(zhài)净融资(zī)略高于去年同期。4月社融口径政府债净融资4548亿元，较去年同期多636亿(yì)元(yuán)。4月政府(fǔ)债(zhài)净发行4269亿元，国(guó)债(zhài)净发行1833亿元(yuán)，地方债净(公安协警工资多少，公安协警怎么样jìng)发行2436亿(yì)元。4月地方债净发行显(xiǎn)著低(dī)于1-3月的5250-6400亿元。去年5月(yuè)和(hé)6月地方债净(jìng)发行达到9639亿元和14994亿(yì)元(yuán)，如(rú)今(jīn)年(nián)5-6月地(dì)方新增债主要发行提前(qián)批(pī)额度，地方债净发行规模(mó)或在6000亿元左右， 地方(fāng)债对社(shè)融存量同比(bǐ)增速(sù)的(de)拖累或达(dá)0.5-0.6个百分点 。

　　4月社融(róng)和信贷数据边际(jì)转弱，环比降幅大于季(jì)节性规律。一方面(miàn)，新(xīn)增(zēng)居民贷款意外转负，甚至弱于去年同期，而(ér)4月30大(dà)中城(chéng)市商品房销售的(de)同比仍增(zēng)长(zhǎng)28.4％。另一方面，企业融(róng)资也出现放缓(huǎn)迹象，不过中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款仍在多增，指向(xiàng)结构较好。接下来重点关注(zhù)居民融资(zī)和企业(yè)融资的总(zǒng)量是否修复，其次是(shì)企业存款活化过程(chéng)。

　　2

　　存款下降(jiàng)，活化程度未见明显改(gǎi)善

　　M2同比增速小幅(fú)回落。4月M2同比增速12.4％，回落0.3个百分点。M2环比(bǐ)-6066亿元(yuán)，2022年同期增(zēng)量为(wèi)2023亿元。存款结构方面：

　　新增居民存款-1.20万亿元，同比-4618亿元。居民存款结束了(le)连续13个月的同比(bǐ)多(duō)增。居(jū)民存(cún)款可能有(yǒu)几个去向，一是3月(yuè)末(mò)回表(biǎo)的理财资金，在(zài)4月再度出表回到理财，表现为4月理财规模(mó)的增长，4月理财(cái)规模增约1.2万亿(yì)元至26.2万亿元（详见(jiàn)《居民风险偏好仍低，理财(cái)增量66％在现(xiàn)金管理》），规模上与(yǔ)居民存款降(jiàng)幅基本匹(pǐ)配；二是(shì)预留资金用于小长(zhǎng)假消费，对应部分转为企业存款；三是(shì)4月在(zài)30大中城(chéng)市(shì)地(dì)产销售同比增28.4％的情况下，居民贷(dài)款同(tóng)比转负(fù)，居(jū)民购房(fáng)可能更多(duō)依赖自有资金，对(duì)应居民存款减少，或转为企业存款等(děng)。此(cǐ)外，4月物价下降和就业压力边际上升(shēng)。CPI同比(bǐ)下行至0.1％，制造业和非制造业(yè)PMI从业人员分项均位(wèi)于荣枯(kū)线之下，可(kě)能制约了(le)居(jū)民(mín)消费需求(qiú)释(shì)放，使得储(chǔ)蓄意愿维持高位，居(jū)民加(jiā)杠(gāng)杆意愿也(yě)偏弱。

　　新增企业(yè)存款1408亿元，去年同期(qī)为-1210亿(yì)元，同比+2618亿元。M1环比-8260亿元（主要对(duì)应企业活期(qī)存款增量(liàng)），去年(nián)同期为(wèi)-8925亿元(yuán)。4月M1同比增长5.3％，略高于3月的5.1％，对比去(qù)年6-10月的平均值(zhí)约6.2％仍(réng)偏低。企业(yè)存款活化程度略有改善，但幅度(dù)有(yǒu)限。4月企业存(cún)款结构数据尚未发布(bù)，观察3月数(shù)据，新增企业定(dìng)期存(cún)款(kuǎn)1.40万亿元，同比多(duō)增(zēng)1474亿(yì)元；新增活期存款1.19万亿元，同(tóng)比(bǐ)少增(zēng)2290亿元。

　　综合来看，4月M1同(tóng)比(bǐ)增速小幅反弹(dàn)，企业存款活化略(lüè)有改善(shàn)；居民(mín)存款(kuǎn)转为(wèi)同比(bǐ)少增，部分(fēn)可能转(zhuǎn)回银行理财。

　　3

　　从金融数据看流(liú)动(dòng)性：4月末超(chāo)储率(lǜ)约1.4％

　　从3月(yuè)金融(róng)数据来看对(duì)流动性存在影响的一(yī)些因素：

　　一是财(cái)政(zhèng)存(cún)款显示财(cái)政收支差额接近2019和2021同期。4月新增财政存款5028亿元，而去年(nián)同期仅为410亿元(yuán)，因去年(nián)退税规模较大，5028亿元(yuán)较(jiào)为接近(jìn)2019和2021同期(qī)。从财政(zhèng)存款(kuǎn)剔除政府(fǔ)债净(jìng)缴款(kuǎn)之后，剩余的是财(cái)政收支差额(é)。今(jīn)年4月政府(fǔ)债净(jìng)缴款2436亿(yì)元，财(cái)政收(shōu)支差额(é)（收入大于支出(chū)）2592亿(yì)元，而去年同期财政收支差额为-2950亿元(yuán)，2019和2021同期分别为2564亿元和2462亿元。由此可知，4月财政收(shōu)支差额与2019和2021年同期较为接(jiē)近(jìn)。

　　二是存(cún)款缴准，4月新(xīn)增居民和企业存款合计-10592亿元(yuán)，对应缴准规模约-800亿元（乘以(yǐ)加(jiā)权(quán)法准率7.6％）。而2-3月缴准量则分别为(wèi)1600亿元、4200亿(yì)元。

　　三是M0变(biàn)化。4月末M0环比增309亿元(yuán)，边际变(biàn)化不(bù)大。

　　结合(hé)央(yāng)行净投(tóu)放(fàng)等数据(jù)估计，4月末超储率约1.4％，相对3月的1.8％下降约0.4个(gè)百分点，去年同期为1.6％。采用金融机构资(zī)产负债(zhài)表测算的3月末超储率1.8％，高于五因素法(fǎ)测算的(de)1.4-1.5％，其中的差距可能来自银行主动(dòng)调配，这给五因素法测算(suàn)超储带来更多不(bù)确定性(xìng)。从4月末到5月上旬(xún)的(de)流(liú)动性来看，金融体系资(zī)金供给量较(jiào)为充裕(yù)，使得资(zī)金(jīn)利率维持低位。

　　4

　　利率策略：债市对利多(duō)因(yīn)素反应“钝化”

　　4月社融转弱(ruò)，数据发布后，长端(duān)利率(lǜ)小幅下行，然后小(xiǎo)幅上行基本回到(dào)数据发布前的(de)状态(tài)，对社融不及预(yù)期的利多反应钝化。对债(zhài)市而言，以(yǐ)下信号值(zhí)得(dé)关注：

　　一是(shì)社融和贷款(kuǎn)总量(liàng)明(míng)显转弱，为年内首次(cì)出现(xiàn)。1-3月(yuè)贷款(kuǎn)持续同(tóng)比多增(zēng)，是(shì)社融的(de)主要支(zhī)撑因素(sù)。进入(rù)4月，1个月期限票据利(lì)率中枢在1.96％，较2-3月的2.50％明显下(xià)移，指(zhǐ)向贷款投放边际(jì)放缓，因而市场对4月社融和贷(dài)款转弱(ruò)已(yǐ)有一定程度的预期。不过新增居民贷(dài)款(kuǎn)弱于(yú)去年同(tóng)期(qī)，可能超出了预期。面对社(shè)融转弱，长端利率先下(xià)后(hòu)上，可能反映出市场先反映贷款偏弱，后反映对(duì)政(zhèng)策发(fā)力的担忧(yōu)，部分资(zī)金选择(zé)止盈(yíng)。对比(bǐ)3月(yuè)强于预期的社(shè)融公布后(hòu)，长端(duān)利率延续下行，当前债市的反(fǎn)应，可能体(tǐ)现出部分(fēn)投资者预期利率已下行(xíng)至阶段(duàn)低点。

　　二是(shì)居民存(cún)款(kuǎn)下降，或主要是存(cún)款搬家理财所致；企业存款活化(huà)过(guò)程仍然不(bù)够明显(xiǎn)。4月居(jū)民存款下降1.20万(wàn)亿元，而理(lǐ)财规模(mó)增加1.2万亿(yì)元，可(kě)能反映部分居民(mín)存(cún)款(kuǎn)重回理财，居民(mín)超额储蓄(xù)向消费的转(zhuǎn)化仍有待(dài)观察(chá)。M1同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速小幅(fú)反弹，但仍低于去年(nián)6-10月的平均(jūn)值(zhí)，显示企业存款活化程度(dù)较(jiào)低。

　　三是(shì)非银(yín)资金(jīn)较为充裕，助力资金(jīn)利率下(xià)行。观察4月非(fēi)银企业新增贷(dài)款2134亿；3月金融(róng)机构(gòu)资产(chǎn)负债表数据中(zhōng)，其他存款性公司对(duì)其(qí)他金融性公司(sī)负债同比8.9％，较2月的4.9％大幅(fú)反弹(dàn)（4月(yuè)尚未发布）；4月(yuè)银行理财规模的(de)反弹(dàn)，三者均反公安协警工资多少，公安协警怎么样(fǎn)映(yìng)出非银(yín)机构(gòu)资金较为充裕，再加上银行贷款转弱，带(dài)来的流动性指(zhǐ)标考核需求下降，为债(zhài)券(quàn)-存单-票据利率曲线下移提供了基础(chǔ)。

　　债市计(jì)入经(jīng)济环(huán)比放(fàng)缓预期(qī)。4-5月同比基数较低，但(dàn)PMI、进出口(kǒu)、通胀和社融指向部分指标环比放缓，债券市场对此已进行部分(fēn)定价，10年国债收益率一度下行至2.69％，较1年(nián)期MLF低6bp。我(wǒ)们在《利率债赔率已低，胜在流动性》分析(xī)，参(cān)考去年(nián)降息预(yù)期较强的时(shí)段，10年(nián)国债和MLF的利差，两次降息之(zhī)后，10年国债中位数较MLF利(lì)率低约6.5-7.5bp。当前10年国债收益降至2.7％附近，能否继续(xù)下行可能(néng)更多(duō)依(yī)赖于(yú)降息预期(qī)的发酵。

　　往后看，关注两(liǎng)个线索。一是降息(xī)预期是否继续升温。除了4月居民贷款偏(piān)弱(ruò)之外，企业贷款也在边际(jì)转弱，但(dàn)企业中长(zhǎng)期贷款同比多增(zēng)幅度较(jiào)大。在这种背景(jǐng)下(xià)，MLF利率下调概率不高(gāo)，还要(yào)进一步观察5-6月(yuè)贷(dài)款情况。降息预期可能仍聚焦(jiāo)于银(yín)行(xíng)存款(kuǎn)利率(lǜ)下调。二是(shì)流动性走向。4月(yuè)以来的利率曲(qū)线下移，背景是流动性充裕。在“市场(chǎng)利率围绕政策利率(lǜ)波动”的要(yào)求下，银行间资金利率持续低于7天逆(nì)回(huí)购利率可(kě)能并非常(cháng)态，需(xū)要关注5月末资金利(lì)率(lǜ)是否出现类似往年同期的波动。

　　风(fēng)险提示(shì)：

　　货币(bì)政策出现超预(yù)期(qī)调整。本(běn)文(wén)假设国内货币(bì)政策维持当(dāng)前力(lì)度，但假如国(guó)内经济超预期放缓、或(huò)海外货币政策(cè)出(chū)现超预期变化，国内货币政策相应可能出(chū)现超(chāo)预期调整。

　　财政政策出现超预期调整。本文假(jiǎ)设国(guó)内财政政(zhèng)策维持当(dāng)前力度(dù)，但假如国内经济超预期放缓，国内财(cái)政政(zhèng)策相应可能(néng)出现超预期调整(zhěng)。

　　流(liú)动性(xìng)出(chū)现超(chāo)预(yù)期变化(huà)。本文假设流动性维持充裕状态，但(dàn)假如流(liú)动性投放少于往年同(tóng)期，流动性可能出现超预期变化。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 公安协警工资多少，公安协警怎么样