“现在的房(fáng)地(dì)产很难再(zài)出现像过去十年的系统性行情。”思睿(ruì)集(jí)团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济(jì)学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让(ràng)机构(gòu)和投资者的关注度(dù)从板块(kuài)向单个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利檀投资(zī)董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经(jīng)双杀到了(le)最底部，而且是(shì)反(fǎn)复(fù)地杀到(dào)了底部(bù)，再(zài)往下的空间已经不大(dà)了(le)。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指标

　中元节一般过几天，鬼节不能吃什么东西　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公(gōng)司出现爆雷(léi)的(de)情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个(gè)基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关注(zhù)一(yī)下今(jīn)年(nián)房地产的开发资(zī)金来源，可以发(fā)现(xiàn)，其实银行的信贷倾向是不(bù)太(tài)愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的(de)销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些(xiē)房企能(néng)从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国(guó)企背(bèi)景的房(fáng)企，民营(yíng)房企相对(duì)比(bǐ)较困难，所以整个行业出现了一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论是在(zài)销(xiāo)售，还(hái)是融资等各(gè)个方面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的(de)房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营房企(qǐ)股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在(zài)房地(dì)产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体到如何(hé)挖掘(jué)，我们会特别(bié)重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是行业(yè)内(nèi)最高的；融资成本是(shì)否是行业内最(zuì)低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的(de)；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是(shì)，能(néng)够同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即(jí)便(biàn)是有着较稳健特(tè)色(sè)的(de)国央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全(quán)健康的仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于激进的(de)扩张(zhāng)拿地(dì)节(jié)奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置(zhì)的一(yī)家房企进行举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完(wán)全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在一线城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时(shí)，该房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业(yè)就符合“最后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在(zài)于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线(xiàn)和(hé)二线城(chéng)市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之(zhī)相(xiāng)反，有些房企的(de)扩张(zhāng)速度让人感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市场没有想(xiǎng)象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来(lái)衡量一(yī)家房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还(hái)是(shì)看房企(qǐ)的净负债(zhài)率水平(píng)，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净(jìng)负债率要求不(bù)得(dé)高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司(sī)净(jìng)负债率提(tí)高到(dào)一个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债率持续(xù)居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华(huá)润置地(dì)、中国海外(wài)发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩(kuò)张速(sù)度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际(jì)上，他们(men)是以同一筛选标准来(lái)看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融(róng)就融，这样(yàng)，国(guó)央企(qǐ)自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房(fáng)企，机构更加看好国(guó)央企，但这也并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马”的(de)存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国(guó)工商银(yín)行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配(pèi)置混合(hé)型证券投资基金”“全(quán)国社(shè)保基金一一(yī)六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司就长期(qī)持(chí)有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持(chí)有滨(bīn)江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青(qīng)睐(lài)，和(hé)其自(zì)身的(de)基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体(tǐ)在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是表现出(chū)较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等多维度都(dōu)表现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归母净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江集团(tuán)更是(shì)实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的(de)战略布局(jú)关系密(mì)切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重只占到近六成。近三年持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)杭(háng)州(zhōu)的土储补充(chōng)同样较(jiào)为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿(ná)地金额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的(de)较突出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅(xùn)速提(tí)升。到2023年，滨江(jiāng)集团(tuán)的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了超一倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨(bīn)江集(jí)团更是(shì)迎(yíng)来多(duō)家机(jī)构(gòu)的集中调(diào)研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了信(xìn)达(dá)证券、金鹰(yīng)基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)中元节一般过几天，鬼节不能吃什么东西移至存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居(jū)、物业觅(mì)α

　　实(shí)际(jì)上房地产开发(fā)只是房地产产业链上的中游(yóu)环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下游应用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊(kān)》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿(ā)尔法的(de)思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行(xíng)业(yè)在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业(yè)链，尤其是(shì)偏消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好，因为居民保有的住房规(guī)模越来越大(dà)，随着(zhe)时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越来(lái)越多。美国过去的数据充分说明(míng)了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消费的增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对于地产(chǎn)产业链(liàn)，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对(duì)下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目(mù)前(qián)暂(zàn)居前两位的(de)都是来自家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分别是(shì)富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前(qián)者在月线连收七根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富安娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计(jì)、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告(gào)期内，富安(ān)娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上(shàng)市公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市公司一季报的(de)十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现(xiàn)该(gāi)股早已成(chéng)为基金重仓股(gǔ)的天下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募(mù)的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了(le)半(bàn)壁江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经(jīng)风光(guāng)一时(shí)的(de)家居板块也因疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓慢等多因(yīn)素(sù)一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家居板块(kuài)中年内(nèi)表现(xiàn)最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时(shí)间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还(hái)是归母净利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十(shí)大流通(tōng)股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独(dú)具(jù)，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发策略优(yōu)选和广发(fā)安宏回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)中仅有的(de)两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家(jiā)居类标(biāo)的情(qíng)有独(dú)钟，在另一(yī)家(jiā)赛道公司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的(de)物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香港上(shàng)市，如何选择(zé)成为难(nán)题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分析(xī)：“物业服(fú)务不(bù)是一个(gè)高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是(shì)希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较(jiào)高(gāo)的，每年到(dào)期(qī)的合同里提价(jià)成(chéng)功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提价的(de)公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固定人员(yuán)成本的(de)年度增长(zhǎng)，不(bù)过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做(zuò)到(dào)提价难度是非(fēi)常大的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业内做(zuò)到到期(qī)之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步强调(diào)。

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