来源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济(jì)回暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后复苏红利驱(qū)动，表现为(wèi)生(shēng)产恢(huī)复推动出口形(xíng)势好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从(cóng)行(xíng)业(yè)表现看，制造业(yè)从去年(nián)四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动(dòng)去(qù)库转向被动去(qù)库。从景气度边际(jì)表现看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐(cān)饮(yǐn)、房地(dì)产(chǎn)等线下活(huó)动回(huí)暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一阶段国内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年(nián)初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部来(lái)看，今年3月(yuè)，制造业各行(xíng)业(yè)景气度普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经(jīng)济复苏初期(qī)，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行业整体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束。从(cóng)行业景气(qì)度边(biān)际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业(yè)景气度(dù)表(biǎo)现(xiàn)为高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具(jù)制(zhì)造行业景气(qì)度较(jiào)高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业(yè)行(xíng)业景气度居中，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加工行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价(jià)格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段经(jīng)济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利(lì)驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积(jī)压(yā)的购房(fáng)、服务消费(fèi)需求得以释放；供给(gěi)方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)，生产端快(kuài)速恢复，是推动年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动边际(jì)转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于(yú)消费回暖和(hé)产业升级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，一季度居民收(shōu)入向(xiàng)上修(xiū)复，消(xiāo)费倾向明显回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时信(xìn)贷数据指向居民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务消(xiāo)费(fèi)有望持(chí)续修(xiū)复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服等与(yǔ)出(chū)行(xíng)及(jí)地(dì)产后周(zhōu)期相关的可选(xuǎn)消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强，有(yǒu)望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国(guó)内(nèi)经济恢复(fù)力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降(jiàng)温，带动(dòng)CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济(jì)复苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性(xìng)特征？初一有几门课程 都学什么科目，初二有几门课程>

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是(shì)驱动一季度经济(jì)复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预(yù)期增长，指(zhǐ)向疫(yì)后复(fù)苏背景(jǐng)下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后复苏的规律，本(běn)轮国(guó)内疫后复苏发生在(zài)外(wài)需回落、国内经(jīng)济转向高质量发(fā)展、居民前期“去杠(gāng)杆(gān)”的过(guò)程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业分(fēn)化(huà)特征明显。因此，我们重点(diǎn)从行业(yè)层面，观测当(dāng)前各行业景气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行(xíng)业表现来看，今年一季(jì)度制造业、交(jiāo)通运输(shū)业、房地产(chǎn)业景气度(dù)明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计(jì)算(suàn)各(gè)年份的(de)复合增速，观察(chá)各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季度(dù)第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年(nián)、2020年全(quán)年(nián)增速，与近(jìn)年来加快建设农业(yè)强(qiáng)国(guó)，推进农(nóng)业(yè)农村(cūn)现代化(huà)的目标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业(yè)增加值增速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造业(yè)迎来较(jiào)快复苏，增加(jiā)值增(zēng)速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全(quán)年(nián)增速，与(yǔ)去(qù)年下半年之(zhī)后外需转弱、居(jū)民商品消费(fèi)恢复偏慢有(yǒu)关(guān)。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度明(míng)显回落，增加值增(zēng)速(sù)回落至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产业增加值增(zēng)速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存(cún)在(zài)产出缺口(kǒu)。其中，受益于居民(mín)出行活(huó)动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值增(zēng)速明显提(tí)升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值(zhí)增速(sù)小幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情三年来的平均增速(sù)，但(dàn)绝对水平不及(jí)2019年，指向供给(gěi)水平恢复较慢。而受益于新房和二(èr)手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季(jì)度房地产业(yè)增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化(huà)，中下游(yóu)改善幅(fú)度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于(yú)行业景(jǐng)气度的观测，我(wǒ)们采(cǎi)用(yòng)量（各行业(yè)工(gōng)业增(zēng)加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别(bié)作为(wèi)供需的衡量指标(biāo)。主要选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将各行(xíng)业增(zēng)加值增(zēng)速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复(fù)合增(zēng)速(sù)，其(qí)次(cì)计(jì)算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月(yuè)的(de)分位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气(qì)度出现普(pǔ)遍(biàn)回(huí)暖，多(duō)数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于(yú)需求端，行(xíng)业(yè)整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度(dù)边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度(dù)呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期(qī)相关的行(xíng)业景气度最高，部分(fēn)行业步入“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居(jū)民外(wài)出(chū)消(xiāo)费相(xiāng)关的(de)，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平(píng)均(jūn)处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具制(zhì)造(zào)行业也呈(chéng)现“量(liàng)价(jià)齐升”的(de)特征；食品制(zhì)造景气度(dù)有所回落(luò)，农副(fù)加(jiā)工(gōng)行业(yè)表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品(pǐn)制(zhì)造行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水平(píng)有关(guān)，今(jīn)年(nián)2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来(lái)90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医(yī)药制(zhì)造业景气(qì)度有所(suǒ)回落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制(zhì)造业行业景气(qì)度(dù)居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成(chéng)本下跌有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初外需表现(xiàn)好于(yú)内需，部分行业仍在(zài)去库进程有(yǒu)关(guān)。其中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备(bèi)工(gōng)业增加值增(zēng)速改善(shàn)幅度(dù)最大(dà)，受益(yì)于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧(rèn)性(xìng)驱动；其次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的(de)是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产新(xīn)开工强度较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度(dù)偏弱，由于行(xíng)业库(kù)存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数行业仍(réng)受制于价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水(shuǐ)平，但受全球大宗(zōng)商品下行(xíng)周期影(yǐng)响，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑业(yè)施工回(huí)暖，相关的(de)黑(hēi)色(sè)金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气(qì)度提升(shēng)，但由于库(kù)存水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累整体盈利(lì)水平；石化链条行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍处在50％以下(xià)的(de)景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但(dàn)出现边际(jì)放缓，生(shēng)产及(jí)价格水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年以来(lái)行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前(qián)期(qī)积压的购房、服务性需求得以释放；另一(yī)方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快(kuài)推进，保证供给端的快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要(yào)原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放(fàng)效(xiào)果转弱，随(suí)着未(wèi)来海(hǎi)外总需求回落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，随着居民收入提(tí)升和消费意愿(yuàn)改(gǎi)善(shàn)，未来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强，交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服(fú)务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选消费景气度(dù)均(jūn)有望提升。

　　从一季(jì)度居民(mín)收入(rù)和消费数据看，居民收入增速(sù)提(tí)升(shēng)，消费(fèi)倾向(xiàng)开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年(nián)为基期的复(fù)合增速(sù)看，今(jīn)年一季(jì)度，全(quán)国居民人(rén)均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民(mín)平均消(xiāo)费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业(yè)恢复持续向好，有望(wàng)带动相关就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消(xiāo)费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民存贷款(kuǎn)数(shù)据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿(yuàn)有(yǒu)所(suǒ)减弱，消费和(hé)投资信心正在(zài)筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头(tóu)缓和。从(cóng)存(cún)款数据看，3月居(jū)民(mín)新增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民部门新增净(jìng)融资同(tóng)比多增4859亿(yì)元(yuán)，其中，短期信(xìn)贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期信贷(dài)同(tóng)比多增(zēng)2613亿元。居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净融资连续(xù)2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放(fàng)缓。今年第一季度(dù)城镇储户问卷调(diào)查结果显示(shì)，倾(qīng)向于“更多储(chǔ)蓄”的(de)居(jū)民(mín)占58.0％，比上季(jì)度减少(shǎo)3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向于(yú)“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多投资(zī)”的居民分别(bié)占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投(tóu)资(zī)意(yì)愿提(tí)升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望(wàng)推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内出口(kǒu)数据回暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利持续释(shì)放，以及汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以及新能源(yuán)产品优势强化，有望维持装备制造领域(yù)出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成一定(dìng)压(yā)力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企(qǐ)业(yè)盈利有望向(xiàng)上修复。目前看，电(diàn)气机械等装(zhuāng)备制造业去库进程已进入下(xià)半场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通用(yòng)设备产成品库存增速呈(chéng)现触底反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖(nuǎn)、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将从主动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据(jù)：各(gè)国国债收益率多数(shù)上行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月(yuè)21日）美(měi)国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周(zhōu)下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期(qī)和2年期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国(guó)AAA级企业期(qī)权(quán)调整利差(chà)较上(shàng)周末(mò)持(chí)平(píng)为0.55％，美国高收益债(zhài)期权(quán)调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯(sī)工(gōng)业指数(shù)、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分(fēn)化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧(ōu)加息(xī)步伐或将(jiāng)继(jì)续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示(shì)近几周美国经济(jì)增长陷入停(tíng)滞，通(tōng)胀和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信贷渠(qú)道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体(tǐ)经济活动(dòng)几乎没有变化，几个辖区指出在不确(què)定(dìng)性增加和对(duì)流动性的(de)担忧(yōu)加剧之际(jì)，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美(měi)国总体(tǐ)物价水(shuǐ)平温和上升(shēng)，但(dàn)价格(gé)上涨速度或有(yǒu)所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀，加(jiā)息结束后美(měi)联储将需要在一段(duàn)时(shí)间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限制性区域，终端利(lì)率(lǜ)或将高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于经济和金融(róng)形(xíng)势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议纪要公布(bù)，绝(jué)大多(duō)数(shù)委员同意(yì)将利率上(shàng)调50个基(jī)点。4月20日公布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通(tōng)胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些(xiē)委员认为整体而言通胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张(zhāng)局(jú)势被视为(wèi)经(jīng)济和通(tōng)胀前景(jǐng)重大不确定性的来源。然而除非(fēi)形势(shì)显(xiǎn)著恶(è)化，否则金融市场的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上改变欧洲央(yāng)行管理委员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通过了一(yī)项临(lín)时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案(àn)目(mù)标是到(dào)2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半(bàn)导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制(zhì)造(zào)工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国(guó)众议院议长麦卡(kǎ)锡(xī)表示，正在(zài)推出一份债务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进行(xíng)谈判；众议(yì)院(yuàn)共(gòng)和党希望提高(gāo)债务上限并削减支(zhī)出(chū)；正在推出(chū)一份债务(wù)上(shàng)限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措施；债务(wù)法(fǎ)案将(jiāng)设(shè)法(fǎ)收(shōu)回(huí)未使用的防疫资金用于(yú)日(rì)常开支；法案(àn)将(jiāng)减少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美(měi)国(guó)财(cái)政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美国无(wú)意(yì)与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但(dàn)未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家(jiā)安全(quán)”。耶伦(lún)宣称，任何与中(zhōng)国脱钩(gōu)的努力(lì)都(dōu)将是(shì)“灾难(nán)性的(de)”，美国(guó)寻求(qiú)与中(zhōng)国(guó)建(jiàn)立“建设性(xìng)和(hé)公平(píng)的(de)经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家(jiā)安(ān)全(quán)，即(jí)使以牺(xī)牲中美关系为代价。在国(guó)际关(guān)系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问(wèn)题”，比如(rú)帮助面临债务问题的新兴(xīng)市场和(hé)发展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价(jià)环比上涨

　　原油价格(gé)环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区(qū)价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨。2023年(nián)4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库(kù)存同(tóng)比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小157.85个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格(gé)上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城市商品房(fáng)成交面(miàn)积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百(bǎi)城土(tǔ)地供应面积同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格(gé)环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩大(dà)。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大16.26个百分点。批发(fā)销量同比增加(jiā)15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势(shì)分化，国债利率初一有几门课程 都学什么科目，初二有几门课程(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上(shàng)月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改(gǎi)委强调提振(zhèn)消费持(chí)续回升的动(dòng)力；国资委强调着力(lì)发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布(bù)会，强(qiáng)调要(yào)提振消费持(chí)续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做好四(sì)方(fāng)面工作：一是，研究(jiū)起草关于(yú)恢复和扩大消(xiāo)费的政策(cè)文件，围绕(rào)大(dà)宗消费、服务消费(fèi)、农(nóng)村消费等(děng)重点领域；二(èr)是(shì)，下大力(lì)气(qì)稳定汽车消费，大力(lì)推动新能(néng)源汽(qì)车(chē)下(xià)乡；三是，会同有关方面(miàn)优化就业、收入分配和(hé)消费(fèi)全链条良(liáng)性循环促(cù)进机制；四(sì)是，研究制定(dìng)关(guān)于(yú)营造放心消费环(huán)境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩(kuò)大会议(yì)，强(qiáng)调(diào)推动国(guó)资央企着力发(fā)展实(shí)体经济特别是战略(lüè)性新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在(zài)前列(liè)，着力提升科(kē)技自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自主创(chuàng)新能(néng)力；着力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水平参与共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部(bù)举办发布(bù)会(huì)介绍一季度工业和(hé)信息(xī)化发展(zhǎn)状况，表示下(xià)一步将制定(dìng)实(shí)施重点行业稳(wěn)增长的工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部省协作、部(bù)门(mén)协同；二是推(tuī)动(dòng)出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是(shì)促进内需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性(xìng)新兴产业的创(chuàng)新(xīn)发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期(qī)；海(hǎi)外需(xū)求(qiú)超预(yù)期回落(luò)。

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