来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记(jì)

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口(kǒu)形势(shì)好转(zhuǎn)，出行需(xū)求释(shì)放催化下游消费(fèi)回(huí)暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或(huò)从主动(dòng)去库转向被(bèi)动去(qù)库。从景(jǐng)气度边(biān)际表现看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；上游原材料加工；服务(wù)业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回暖，但距离(lí)疫情前仍(réng)有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总需求回落预期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级将成为推动下一阶段国(guó)内(nèi)经济(jì)复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明显提升，而(ér)建筑(zhù)业景(jǐng)气度回落，与年初出口数据好转、服(fú)务(wù)消费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从制造(zào)业(yè)内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向经济复(fù)苏(sū)初期，供给端修复好于(yú)需(xū)求端，行业(yè)整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业景气度边际改善情况(kuàng)来(lái)看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度(dù)表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织(zhī)服(fú)装、文(wén)教娱(yú)、烟(yān)草(cǎo)、家具制造行(xíng)业景气度较(jiào)高，部(bù)分行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造(zào)业行业景(jǐng)气度居中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设(shè)备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求方面(miàn)，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得(dé)以释放(fàng)；供给(gěi)方面，国内复工复产加快推进(jìn)，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好转的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱动边际转弱，随着(zhe)未来(lái)海外总(zǒng)需(xū)求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上修复(fù)，消(xiāo)费倾向明显(xiǎn)回升(shēng)，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年(nián)疫情期间水平(píng)，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及地产后周期相关的可选(xuǎn)消费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持出口韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度(dù)PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业(yè)盈利(lì)有望(wàng)向上修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复(fù)力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需(xū)求(qiú)超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏(sū)有哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服(fú)务业(yè)是驱(qū)动一季度经济复(fù)苏的(de)主因

　　一季(jì)度我国(guó)GDP总量(liàng)实现(xiàn)超预期(qī)增长，指向疫后复苏(sū)背(bèi)景下(xià)，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国家疫后复(fù)苏的规(guī)律，本(běn)轮(lún)国(guó)内(nèi)疫后复(fù)苏发生(shēng)在外需回落、国内经济转向(xiàng)高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫后经济复苏(sū)的力量并不均衡(héng)，行业(yè)分(fēn)化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业(yè)层面，观测当前各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来(lái)看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度(dù)明显提(tí)升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回落，与年初(chū)出口数(shù)据好转、服(fú)务(wù)消费(fèi)快速(sù)恢复、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期计算各年(nián)份的复合增速，观察(chá)各(gè)行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度(dù)第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近(jìn)年来(lái)加(jiā)快建设(shè)农业强国，推(tuī)进农(nóng)业农(nóng)村现代(dài)化的目(mù)标有(yǒu)关(guān)。

　　今年(nián)一季度第(dì)二产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下(xià)半年之后(hòu)外需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业(yè)景气度明显回(huí)落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今年一季(jì)度第(dì)三(sān)产业增(zēng)加值增速(sù)小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫(yì)情前(qián)仍存(cún)在产出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交(jiāo)通运输、仓储和邮(yóu)政业增加(jiā)值增速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住(zhù)宿(sù)和餐饮(yǐn)业(yè)增加值增速小幅回升(shēng)，尽管高于疫(yì)情三年来的平(píng)均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而(ér)受益于新(xīn)房和二手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今(jīn)年一季度房(fáng)地产(chǎn)业增加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度(dù)好(hǎo)于(yú)上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们(men)采用量（各(gè)行业(yè)工业增加值增速(sù)）与价格（各行业工业品价格(gé)增速）分(fēn)别(bié)作为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个(gè)主要行业自2019年以来的月度数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调整(zhěng)为以2019年(nián)为基(jī)期的复合增速(sù)，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数水(shuǐ)平，通过(guò)对比2022年(nián)12月和2023年3月的分(fēn)位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变化。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行业景气度(dù)出现普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去(qù)库(kù)进程尚(shàng)未结束(shù)。从行业景气(qì)度边(biān)际改善情况来(lái)看，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气(qì)度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的行业景气度(dù)最(zuì)高，部(bù)分行业(yè)步入(rù)“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民外出(chū)消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的(de)量价分位数水平均处在(zài)高(gāo)景气度区(qū)间，烟草(cǎo)、家具制造(zào)行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的(de)特征；食品制(zhì)造景气(qì)度有所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与高库存水平有(yǒu)关(guān)，今年(nián)2月，库存(cún)同比(bǐ)均(jūn)处在(zài)2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平；而随着(zhe)防疫(yì)需求(qiú)的降温，医(yī)药(yào)制造业景气度有所回(huí)落，表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方(fāng)面(miàn)与原材料成(chéng)本下跌有关，另一(yī)方面，也与年(nián)初外需表现好于内需(xū)，部分行业仍(réng)在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备、运输设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造、金(jīn)属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通用设(shè)备、电(diàn)子设备(bèi)，与房地(dì)产新(xīn)开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性(xìng)走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善幅(fú)度偏(piān)弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行(xíng)业(yè)仍(réng)受(shòu)制于(yú)价格(gé)下跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全球大宗(zōng)商品(pǐn)下行(xíng)周期影响(xiǎng)，价格依旧承压；随着(zhe)年初(chū)建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相(xiāng)关的黑色(sè)金(jīn)属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提升，但由于库(kù)存水平偏(piān)高(gāo)，价(jià)格仍处(chù)在(zài)下跌(diē)区(qū)间，拖累(lèi)整体盈利水平；石化链条(tiáo)行业生产水平(píng)普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以(yǐ)下(xià)的景气度(dù)偏低区间，今年由(yóu)于(yú)能源危(wēi)机(jī)缓解，产品价(jià)格(gé)相较(jiào)去年同(tóng)期也出(chū)现普(pǔ)遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开(kāi)采景气度(dù)仍处在高(gāo)位，但出现边际放缓，生产及价格水平同(tóng)步回落。这(zhè)与去年以来行业产能(néng)持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成(chéng)品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段(duàn)经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复苏红利。一方(fāng)面(miàn)，消费(fèi)场景恢复后，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏，前(qián)期积压的(de)购房、服务性(xìng)需求得以释放(fàng)；另一(yī)方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推进，保证供给端(duān)的快(kuài)速恢复，是推动年(nián)初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后红(hóng)利(lì)释(shì)放效果转弱，随着未来海外(wài)总需求回(huí)落的(de)预期(qī)逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，随着居(jū)民收入(rù)提(tí)升和消费(fèi)意愿改善，未来消费回(huí)暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一(yī)季(jì)度居民收入(rù)和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾向(xiàng)开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修(xiū)复至疫(yì)情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年(nián)为基(jī)期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居民人均可支(zhī)配(pèi)收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速提升至5.0％，高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍(réng)有(yǒu)一定差距。未来随着服务业恢复持续向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提(tí)振(zhèn)居(jū)民消费意愿。

　　从(cóng)居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消(xiāo)费和投资信心正在(zài)筑(zhù)底。今年以(yǐ)来(lái)，居(jū)民储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和。从(cóng)存款(kuǎn)数据看，3月(yuè)居民新增(zēng)存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新增净融资同比多(duō)增(zēng)4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷(dài)同(tóng)比多增(zēng)2613亿元。居(jū)民部门新增净融(róng)资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居民预期可(kě)能(néng)正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今年(nián)第一(yī)季度城镇储户(hù)问(wèn)卷调(diào)查(chá)结果显(xiǎn)示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向(xiàng)居民(mín)储蓄意愿降低、消(xiāo)费和(hé)投资意愿提(tí)升。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动(dòng)下(xià)，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，以及(jí)相关(guān)行业设备投资(zī)更新，有望推动(dòng)中游(yóu)装备制造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一(yī)方(fāng)面，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧美供(gōng)需(xū)缺(quē)口短期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸(mào)易往来(lái)加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品优势强化(huà)，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和(hé)库存(cún)高位，对(duì)制造业投资扩(kuò)产(chǎn)造(zào)成一定压力。但(dàn)随着下游消费稳(wěn)步修复、二(èr)季(jì)度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望向(xiàng)上修复。目前(qián)看，电气机械(xiè)等装备制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设(shè)备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈(chéng)现触底反(fǎn)弹。随(suí)着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投资(zī)需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数据：各国国(guó)债收益率多数上行(xíng)

　　美(měi)国10年期国(guó)债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日(rì)）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其(qí)中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上周下(xià)行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上升(shēng)7BP。法国(guó)10年(nián)期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益(yì)率较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国(guó)债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英(yīng)国10年期(qī)国债收益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期(qī)国(guó)债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整(zhěng)利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期(qī)权(quán)调整利差较(jiào)上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国(guó)富(fù)时100、德(dé)国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工业(yè)指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综(zōng)合指数(shù)、上证指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧(ōu)加息步伐或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周(zhōu)美国经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书称，最近(jìn)几周美(měi)国总(zǒng)体经济活动几乎(hū)没有变化(huà)，几个辖区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性增加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际(jì)，银(yín)行收(shōu)紧了贷款标准。近期美国总体(tǐ)物价水平温和(hé)上(shàng)升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　悲守穷庐将复何及啥意思，悲守穷庐将复何及表达了什么愿望ong>美联储(chǔ)官员表(biǎo)示为应对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继续。4月21日(rì)，美(měi)联(lián)储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通胀，加息结束后美(měi)联(lián)储(chǔ)将(jiāng)需要在(zài)一段时间内维持利(lì)率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步(bù)进入限制性(xìng)区(qū)域，终端利率或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取决(jué)于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货(huò)币政策(cè)会(huì)议纪要公布，绝大多(duō)数委(wěi)员同意将利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日公(gōng)布(bù)的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币政(zhèng)策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路(lù)要走，一些委员认为整体而(ér)言通(tōng)胀风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市(shì)场紧张局势(shì)被视为经济和通胀前景重大不确定性(xìng)的来源。然而除(chú)非(fēi)形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧(jǐn)张(zhāng)局势不太可能从根本上改(gǎi)变(biàn)欧(ōu)洲央行(xíng)管理委员(yuán)会对通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策(cè)：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶伦强调(diào)美国(guó)“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项临(lín)时(shí)政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一(yī)致。法案目(mù)标(biāo)是(shì)到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧(ōu)元资(zī)金提(tí)振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制(zhì)造市场的(de)份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链(liàn)，并(bìng)与美(měi)国和亚洲同(tóng)行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国(guó)众议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表示，正在推(tuī)出一份债务上(shàng)限相关立法(fǎ)措(cuò)施。白宫需要开始就(jiù)债务上限进行谈判(pàn)；众议院共和党希望提高债务上限并削(xuē)减支出；正(zhèng)在推出(chū)一份债务上限相关(guān)立法措施；债务(wù)法案将设法收回(huí)未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用(yòng)于(yú)日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)财(cái)政部长耶伦就中美关系发表讲话，表(biǎo)明美(měi)国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国(guó)寻求(qiú)与中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当(dāng)美国(guó)利益受到威胁(xié)时(shí)”，美国将坚定地捍卫(wèi)国(guó)家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必(bì)要(yào)“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题的(de)新兴市(shì)场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　<悲守穷庐将复何及啥意思，悲守穷庐将复何及表达了什么愿望strong>原油价格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原(yuán)油(yóu)价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨，铜、铝库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝(lǚ)价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国(guó)水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点(diǎn)。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下降，钢(gāng)坯库存(cún)同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格环比由(yóu)正转负，环比由上(shàng)月(yuè)的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅相对上(shàng)月(yuè)缩窄3.26个(gè)百分点。钢(gāng)坯(pī)库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市(shì)商品房成交(jiāo)面(miàn)积同(tóng)比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面(miàn)积(jī)跌(diē)幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车(chē)日均(jūn)零售销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用(yòng)车(chē)日(rì)均(jūn)零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至悲守穷庐将复何及啥意思，悲守穷庐将复何及表达了什么愿望2.51％；DR001较上月末(mò)上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一(yī)年期国债利(lì)率(lǜ)较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提(tí)振(zhèn)消费持续(xù)回升(shēng)的动力；国资(zī)委(wěi)强调(diào)着力发(fā)展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国(guó)家发展改革委举行4月(yuè)份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的动力。接下来将(jiāng)重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研(yán)究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费(fèi)的政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服(fú)务消费、农村消费等重(zhòng)点领域；二是(shì)，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推动新能(néng)源(yuán)汽(qì)车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就业、收入分配和消(xiāo)费全链(liàn)条良性(xìng)循环促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造(zào)放心消费环(huán)境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动(dòng)国资(zī)央企着力发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战(zhàn)略(lüè)性新兴(xīng)产(chǎn)业。会(huì)议认为，要更好推动(dòng)国资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代化新征程(chéng)中走在前列，着力提升科(kē)技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加(jiā)快推进现代化(huà)产业体系建(jiàn)设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提(tí)升行动组织实施，高(gāo)水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度(dù)工(gōng)业和(hé)信息化(huà)发展状况，表示(shì)下一(yī)步将制定实施(shī)重(zhòng)点行业稳增长的工作(zuò)方案。一是营造(zào)良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协作(zuò)、部门协同；二是推动出口(kǒu)保(bǎo)稳提质，加大对制造业外贸企业(yè)的支持(chí)力度，配合有(yǒu)关部门(mén)落实(shí)好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量供给促(cù)进消费；四是持(chí)续增强(qiáng)发(fā)展(zhǎn)动能，加(jiā)快(kuài)战略(lüè)性(xìng)新(xīn)兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落。

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