《基金经理(lǐ)投资(zī)笔记》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士），创金合信(xìn)基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中（查看原文(wén)），我们(men)提出了5月是乱花(huā)渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的(de)背(bèi)景是市场(chǎng)进入了(le)战(zhàn)略相持阶(jiē)段，进攻和防守的理由都(dōu)不是非常清晰。周末中央发布(bù)长期(qī)的产业政(zhèng)策，基(jī)调是清晰的(de)，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性(xìng)的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战术性的机会。伯克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度(dù)股东(dōng)大会在巴(bā)菲(fēi)特的老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行，吸引了(le)全球投资者的目光，投资者总希望可以从中(zhōng)寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资(zī)的道虽(suī)相同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯克希尔决(jué)策者对宏观(guān)环境的担忧，对数字技(jì)术的批判，很多与会者收获(huò)的可能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷、六(liù)绝、七(qī)翻(fān)身”的说法，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要(yào)的理由是根据惯例，银(yín)行(xíng)保险等利(lì)好(hǎo)兑现(xiàn)后往往(wǎng)是市(shì)场(chǎng)开始(shǐ)调整(zhěng)的开始(shǐ)。A股投资历来是(shì)有季节性的，但(dàn)这未必是(shì)历史(shǐ)的(de)铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月(yuè)市场在新的政(zhèng)策(cè)基调下开始全(quán)面大反(fǎn)攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需(xū)要考虑到当(dāng)前(qián)的市(shì)场背景已经和之前有很大的不同(tóng)。当(dāng)前市场(chǎng)进入战略(lüè)僵(jiāng)持阶段的一个重要理(lǐ)由是除了逻(luó)辑(jí)推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往往是(shì)见好(hǎo)就收或者谋定(dìng)而后动(dòng)，因此才有了上述(shù)的(de)猜测(cè)。

　　市场不清楚的(de)地(dì)方在哪里(lǐ)呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易了(le)政策的(de)方向(xiàng)，而且今年国(guó)内的政(zhèng)策本身也不是大开大(dà)合。新出台的(de)政策更(gèng)多地在落实上(shàng)，较少新的(de)提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增(zēng)长数据传递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主线看，数字经济和中特(tè)估依然(rán)既有(yǒu)政策、也有业绩或(huò)者有未来预期的(de)业(yè)绩改善(shàn)，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外(wài)，金(jīn)融、消费和公(gōng)用事业有(yǒu)反弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定(dìng)了反弹的(de)脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投资者并(bìng)未形成一致(zhì)预期(qī)。随着一(yī)季报(bào)的披露，市场阶段性发挥(huī)了对(duì)盈利(lì)现实(shí)的(de)定价效率。具体表现为，业绩(jì)出(chū)现一定修复和表现有(yǒu)韧性(xìng)的金融、中药、电力(lì)、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好(hǎo)，家(jiā)电此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过，随着业绩的公(gōng)布(bù)反而出现了一定的买预期(qī)卖现实的操作(zuò)。当(dāng)然，相对而(ér)言(yán)市(shì)场(chǎng)也有定价效率(lǜ)不稳定的一(yī)面，同(tóng)样(yàng)是业(yè)绩修复(fù)或有韧性的(de)农林(lín)牧渔、新(xīn)能源(yuán)和(hé)消费板块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市(shì)场僵持的原因：一季(jì)报(bào)显(xiǎn)示企业(yè)盈(yíng)利仍(réng)在磨底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市场的(de)核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前期超额(é)收益过于显著，目前(qián)除了游戏、传媒一枝(zhī)独(dú)秀(xiù)外，其他TMT细分领域(yù)阶段(duàn)性有所回调。中特估相(xiāng)关的基建、银行(xíng)、石(shí)油、出版等板块盈利(lì)有支撑、估值也较低(dī)，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调(diào)整的时候整体表现较好。在这两条我们(men)看好的(de)全年主线之外，市场部分定价了一(yī)季报行情，但核(hé)心(xīn)问(wèn)题在(zài)于当前(qián)盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难(nán)撑起A股系统性的(de)行情。所(suǒ)以，我们看到(dào)这两(liǎng)条主线之(zhī)外其他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反弹的(de)幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有(yǒu)一定(dìng)的修复(fù)，而市场由于前期的(de)悲(bēi)观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战略性(xìng)布局是清晰而明(míng)确的：政策关(guān)注产业升级和人(rén)的(de)问题

　　近期(qī)国内(nèi)也(yě)处于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会议和(hé)国(guó)常会(huì)相继召开。决策(cè)层对于(yú)当前经济(jì)复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问(wèn)题，有着(zhe)清(qīng)醒的认识，短期的(de)工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大需(xū)求(qiú)，但(dàn)同时(shí)也(yě)明确不会再走老路(lù)——不会(huì)通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体系下的融合(hé)发展

　　这次财经委会议(yì)的一个新提(tí)法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂(liè)对立(lì)；坚(jiān)持推动传统(tǒng)产业(yè)转型升(shēng)级，不(bù)能当成‘低端(duān)产(chǎn)业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们(men)去年底强调接下来(lái)一段时(shí)间(jiān)的政策需(xū)要强调均衡性(xìng)和(hé)系统性，才能形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领域(yù)要(yào)重点(diǎn)支持和发展，但是经(jīng)济的运行是一个完(wán)整的系统(tǒng)，生(shēng)产和消费、实体经济(jì)和金融支撑、高科(kē)技领(lǐng)域和低技术(shù)领域(yù)、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要协(xié)调发展，大家的信心慢(màn)慢恢复(fù)、收入(rù)慢慢恢复，才能够真正(zhèng)把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和执行政策，毕(bì)竟即使(shǐ)是芯片这么(me)最高(gāo)科(kē)技的领(lǐng)域，它的下游需求也主要来自(zì)消(xiāo)费(fèi)电子(zi)产(chǎn)品中的手机、汽(qì)车、智能家居等等，没有需(xū)求的拉(lā)动，产业(yè)的发展就(jiù)缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的(de)一个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉(lā)动核心的企业家、作(zuò)为人(rén)力资源重点的人才、承载民(mín)族未来的新(xīn)生人(rén)口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中(zhōng)国的(de)发(fā)展(zhǎn)逐渐从资本(běn)和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否(fǒu)突破内(nèi)外部约束的关(guān)键。技术创新能(néng)力(lì)取决于制度保障下的主观(guān)能动(dòng)性，在经历了(le)过(guò)去几年的非常态之后，在(zài)内外(wài)部不确(què)定性(xìng)的制约下，如何让当前每个(gè)主体(tǐ)充满信心、充满主观能动性，是(shì)政策的重心。以(yǐ)人(rén)工(gōng)智能(néng)为代表的数字经(jīng)济大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际(jì)竞(jìng)争中(zhōng)人力资源(yuán)的差距，这需要从(cóng)一个更高的角(jiǎo)度理解人工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资(zī)路径(jìng)

　　5月的市场，看起来(lái)是(shì)战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下来的政策力度和效果(guǒ)有多(duō)大(dà)、盈(yíng)利能否实质(zhì)性(xìng)的反弹(dàn)、经济复(fù)苏的斜率是否面临趋缓的(de)压力、海外的潜在风险到(dào)底有多大、美联储到底下(xià)一(yī)步面临的(de)是什(shén)么样的经(jīng)济形势(shì)等，投资者希(xī)望渐次(cì)判断上(shàng)述一系列(liè)的重(zhòng)要问题的程度，并(bìng)据此进行布局(jú)。

　　从这个意(yì)义上(shàng)讲，5月交(jiāo)易机会(huì)可(kě)能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个布局的好阶段，而未必会(huì)是收获的阶段(duàn)。投资者(zhě)需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下(xià)一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)中国欠别国钱吗云飞(fēi)渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股(gǔ)东大会上看到价值投资(zī)者(zhě)很重要的(de)一个特质(zhì)，即(jí)我们提(tí)倡的“道(dào)”。市(shì)场的乱是暂(zàn)时的，随着事实的清晰，投资(zī)路径也(yě)将会(huì)非常明确。这(zhè)个(gè)路径(jìng)，我们从产业视角(jiǎo)做了一下梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产业现代中国欠别国钱吗化，科(kē)技自主可用，数字化(huà)、高端化与智能化是明确(què)的诗与远(yuǎn)方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的(de)风险，在现代化的(de)产(chǎn)业(yè)转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未(wèi)来跟不上历史(shǐ)步伐的产业是不能进行战略布局(jú)的。投(tóu)资的(de)中(zhōng)间状态是周期与消(xiāo)费行业，是战术性的(de)布局。

　　产业视角下的(de)投(tóu)资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金首席(xí)经济学家，投委会(huì)委(wěi)员(yuán)兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置部总监，兼(jiān)任(rèn)MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术研究与教学(xué)以及宏(hóng)观(guān)经济走势、金融(róng)产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域经(jīng)验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致(zhì)力(lì)于在周(zhōu)期波(bō)动(dòng)的框(kuāng)架内运用财政(zhèng)的视角解(jiě)构宏观(guān)经济(jì)的(de)运行，将中国经济看作一(yī)份资产，通过资本资产(chǎn)定价的方式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏(hóng)观分析(xī)师(shī)，2022年2月加入创(chuàng)金合(hé)信基金。此前履职(zhí)博时基金，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观(guān)政策、大(dà)类资产配置与择(zé)时研究。武汉大学学士，上(shàng)海(hǎi)财(cái)经大学(xué)经济(jì)学(xué)硕士、博士，中国社(shè)科院(yuàn)经济学(xué)博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文中国欠别国钱吗核心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 中国欠别国钱吗