5月以来，房地(dì)产板块(kuài)个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信(xìn)房地产指数(shù)本月涨幅(fú)约(yuē)为2％。而(ér两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了)以(yǐ)公募基金(jīn)为代表的机构对于这一板块已经在悄(qiāo)然布(bù)局。数(shù)据显示，以南方和(hé)华(huá)夏的两只老牌(pái)ETF基金为例(lì)，5月(yuè)9日时(shí)所公布的总份额(é)均较4月28日时有小(xiǎo)幅(fú)增(zēng)长。根(gēn)据基金一季报统(tǒng)计，龙头与地方国(guó)企(qǐ)央企获得增持，持仓(cāng)数量占流通股比(bǐ)重增幅(fú)五(wǔ)只个股(gǔ)分别为华发(fā)股(gǔ)份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置房地产或“底部回升”

　　行业(yè)红利时代已过(guò) 精(jīng)耕细作成共识

　　从公募基金(jīn)对房地(dì)产的配置看(kàn)，2019年末，公募所持有的房(fáng)地产行(xíng)业标的市值(zhí)约1188亿元，占其所持股票市值(zhí)的(de)4.66％左(zuǒ)右；2020年市(shì)场表现(xiàn)出(chū)色，但公(gōng)募所(suǒ)持房(fáng)地产公司市(shì)值(zhí)在股票资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值更是(shì)进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于(yú)出现了三(sān)年来的(de)首次回升，年(nián)底这一数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对房地产行(xíng)业(yè)的(de)持股比例也(yě)同(tóng)步(bù)回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势(shì)头(tóu)似乎在今年一季度得以延续。数据(jù)统(tǒng)计(jì)显示，公募重(zhòng)仓持有房地(dì)产(chǎn)板块一季度市值TOP15门(mén)槛为(wèi)1.6亿元，较2022年四季度提升(shēng)6.71％。持仓市值前(qián)五个股分别为保(bǎo)利发展(zhǎn)、招商蛇口、万科(kē)A、华发股份、滨江集团，持仓市(shì)值占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募对于房(fáng)地产(chǎn)的投资愈发有集中于(yú)龙头的趋势。Wind显示(shì)，在公募基金(jīn)一(yī)季(jì)报汇总的(de)重(zhòng)仓股中，房地产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)排名(míng)最高的是(shì)保利(lì)发(fā)展，在基金重仓第3两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了3位。排(pái)名第二的是招(zhāo)商蛇(shé)口，排在第(dì)78位。而(ér)老牌(pái)龙头股(gǔ)万(wàn)科A排在第96位。对比(bǐ)去年四季(jì)报，变化之处(chù)首先(xiān)在于几只房地产龙(lóng)头股(gǔ)从排位上(shàng)看均有退步，尤其是万科最(zuì)为明显；其次是金(jīn)地集(jí)团(tuán)退出百大之列。但考虑到房(fáng)地产是复苏(sū)链上最后一环，且首季并非行业销售旺季(jì)，其传导到二(èr)级市场乃至机(jī)构持仓(cāng)上还需要时间周(zhōu)期。

　　形成共识的(de)是，经济(jì)圈判断房地产已(yǐ)经进入大分化时(shí)代，一二线城(chéng)市好于三四线城市。而映射到(dào)二级市场投资上，配置房地产(chǎn)行(xíng)业轻(qīng)松(sōng)收获(huò)行业贝(bèi)塔(tǎ)的红利期一去不返了。“如果按照产业(yè)周期来分(fēn)类(lèi)，包(bāo)括房地(dì)产等几(jǐ)类行业在盖特纳曲线里属于(yú)成(chéng)熟期(qī)或者衰退期(qī)的行(xíng)业(yè)，传(chuán)统认知上没有(yǒu)什么投(tóu)资(zī)机会的。但在这几年特殊的行情里包括煤(méi)炭、电解铝等类似的(de)行业也出现了(le)一些机会，背后的逻辑是供(gōng)给侧发生(shēng)了更大(dà)的变化。”一(yī)不愿具名的上海公募基金经理(lǐ)指出。

　　不过也有公募(mù)人士持(chí)谨慎乐观态度：“行业(yè)前几(jǐ)年17亿(yì)～18亿平方米的年销售面积很难再(zài)出(chū)现(xiàn)了，2022年光(guāng)是居民存(cún)款数量增加了(le)15万亿(yì)元。中国存量有400亿(yì)平方米(mǐ)建筑面积(jī)，考虑存量地产的更新，也有近10亿(yì)平方米。需求(qiú)端还需要有一定(dìng)的政策出来去刺激购房。”

　　宝盈基(jī)金房地(dì)产研究员吕功绩也指出(chū)：“时至今日，无论从城镇化(huà)的进程(chéng)，还是人均住房面积（接近(jìn)30平(píng)/人），我国均已告(gào)别住(zhù)房短缺时代(dài)，而目前居民(mín)的(de)杠杆率和房(fáng)价收入也(yě)不(bù)支撑(chēng)每(měi)年18万亿元的销(xiāo)售额(é)，以及过快上(shàng)行的房价(jià)，因而(ér)行(xíng)业(yè)高(gāo)增的时代已经过(guò)去，未来行(xíng)业的需求或将回落，在此(cǐ)过程(chéng)中，伴随着地产(chǎn)的高杠杆(gān)属性，就(jiù)很容易(yì)出现信(xìn)用风(fēng)险问题（类似2022年的(de)民营地产爆雷），行业进(jìn)入(rù)到供给侧出清(qīng)的过程(chéng)。这(zhè)个(gè)过程中(zhōng)，综(zōng)合竞争力强的(de)公司(sī)就能够(gòu)通(tōng)过(guò)大(dà)鱼(yú)吃小(xiǎo)鱼的方(fāng)式(shì)，获得市占(zhàn)率的(de)提升(shēng)。当(dāng)行业需求见顶回落时，行业(yè)的贝塔(tǎ)已经过去了，但不(bù)代表没有投资机会，机会在于城(chéng)市、位置、产品的(de)阿尔法，而对应到股票投资，就是强竞(jìng)争(zhēng)力公司的(de)阿尔(ěr)法。”

　　或许也是(shì)基于这样的认识转变，精耕(gēng)细作个股成为公(gōng)募(mù)乃至整体机构的(de)务实(shí)之(zhī)举(jǔ)。

　　机构(gòu)配置房(fáng)地(dì)产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企(qǐ)、优质区域性(xìng)标的成香饽饽(bō)

　　5月以来，房地(dì)产板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指(zhǐ)数本月涨幅约为(wèi)2％。从具体的个(gè)股来(lái)看(kàn)，《红周(zhōu)刊》利用(yòng)Wind统计(jì)申(shēn)万房地产板块个股(gǔ)，在纳(nà)入统计(jì)的124只房地(dì)产(chǎn)类标的股(gǔ)中，本(běn)月以来实现股价上涨的达(dá)到了(le)81家(jiā)。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰(qià)好排名前五的公司(sī)月内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸(xìng)福、荣(róng)安地产。排名第一(yī)的(de)上实发展，五(wǔ)一假期归(guī)来(lái)后日成交量明显放大(dà)，4日、5日连续两个交易(yì)日收出(chū)涨停。从该股(gǔ)的基本面(miàn)来看(kàn)，上实发(fā)展的主营业务(wù)为房(fáng)地产开发与经营。公司(sī)的主要(yào)产品及服(fú)务为(wèi)房地产销(xiāo)售、房地产租赁(lìn)、物(wù)业管理(lǐ)服(fú)务、工程(chéng)项(xiàng)目、酒店(diàn)经(jīng)营。从业绩(jì)数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元(yuán)，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿元，同比下(xià)降33.24％。2023年(nián)第一季(jì)度，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十(shí)大流通股股东来看，各类机构(gòu)都有对(duì)其布局的(de)例子。以(yǐ)3月31日(rì)时的首季十大流通股股东来看(kàn)， 具体包括公募的上银基金(jīn)、私募的迎(yíng)水文(wén)龙、中央(yāng)汇金、长城(chéng)资产管理公(gōng)司等都跻身(shēn)前十(shí)的行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时排名第二(èr)的浦东金(jīn)桥也是上海(hǎi)本地(dì)房(fáng)企，其第(dì)一季度的收入利润规模(mó)大幅度复苏。究其原因(yīn)，一(yī)方面(miàn)是(shì)该公司后(hòu)疫情时代出租(zū)率复苏至近年来最高，另一(yī)方面(miàn)则是公司拿地结算持续性向好，从数字上看，一季(jì)度新增虹(hóng)口135、138住宅地块，总建(jiàn)筑面积(jī)约54万(wàn)平方米。

　　在(zài)这样的业绩势头向好背景下，自然也吸引了知(zhī)名机构在(zài)其中持续驻足。从第一(yī)季度十(shí)大流通(tōng)股股东来看，知名私(sī)募高毅邓晓(xiǎo)峰的(de)两只产品依然在前十中，这也(yě)是连续(xù)第三个(gè)季度他有的(de)两只产品杀入(rù)前十。同(tóng)时(shí)榜单中还(hái)有(yǒu)一(yī)支大名(míng)鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎比(bǐ)投资局，其(qí)当季还小幅(fú)增加了(le)持股。

　　除去上述两家上海(hǎi)区域性地产公司外(wài)，荣安地产则(zé)是主要布局在深圳的地产公司，一(yī)季报交出的也是(shì)一份报喜的(de)成绩单：首(shǒu)季公司实现(xiàn)营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公司股东的净利润6.48亿(yì)元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从机构态度来看(kàn)，《红周刊(kān)》注意到两只公募指基首(shǒu)季新杀入十大流(liú)通股(gǔ)股东行列。具体说(shuō)来(lái)， 南方中(zhōng)证全指房地产ETF上(shàng)榜排名第七位，富(fù)国中证指(zhǐ)数1000增强则排名第(dì)九(jiǔ)位(wèi)，此外联(lián)袂出现的机(jī)构还有QFII高盛国(guó)际和私募迎(yíng)水聚(jù)宝(bǎo)。

　　接受《红周刊(kān)》采访(fǎng)时，兴证(zhèng)全球基金(jīn)相关人士(shì)分(fēn)析：“经(jīng)历过(guò)行业(yè)洗(xǐ)牌和兼(jiān)并重(zhòng)组后，龙头(tóu)的价值(zhí)更为笃定突(tū)出；从拿(ná)地端看，2022年土地市场大幅降温，优(yōu)质土地供给较多(duō)（券商测算对(duì)应潜在毛(máo)利率在25％以(yǐ)上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房(fáng)企受(shòu)限于信用(yòng)问题或者资金紧(jǐn)张没法拿地(dì)，龙头(tóu)房(fáng)企趁(chèn)机(jī)获取低成本(běn)土地，龙头(tóu)房企的拿(ná)地力度（拿地(dì)金额/销(xiāo)售金额(é)）基(jī)本在30％以上；从融资上(shàng)看，龙头房企杠(gāng)杆率较低，净(jìng)负(fù)债率(lǜ)基(jī)本在70％以(yǐ)下，而其(qí)他房企的(de)净负债率普遍(biàn)都(dōu)在100％以上，加杠杆(gān)空间(jiān)有(yǒu)限，从融资成本看，龙头房企的融(róng)资成本不(bù)断(duàn)下滑(huá)，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头房(fáng)企明显跑赢行业，1～4月百强房企的销售额增(zēng)速为9％，而TOP14的销售额增速(sù)为29％。”

　　需(xū)要强调(diào)的是(shì)，在当前中特估的(de)浪潮下，央国企地产股或存(cún)在发展的(de)大好机会(huì)。中(zhōng)信证券指出(chū)：“房地产(chǎn)行(xíng)业的(de)结构性机会依然存在，少部分公司尤(yóu)其是央(yāng)企占据(jù)显著优(yōu)势(shì)，其主要(yào)又体现(xiàn)为库存的优势。央企地(dì)产(chǎn)公司，现阶段表现出(chū)较(jiào)低的融资成(chéng)本，优(yōu)质的开发资源(yuán)和良(liáng)好的不动(dòng)产资(zī)产运营能力的多(duō)重竞争优势。”

　　“即使没有(yǒu)中特估(gū)，国央企相较于(yú)民营地(dì)产公司(sī)也(yě)是更有优势(shì)的(de)。”吕功(gōng)绩强调，“对于减值、土(tǔ)地资源债(zhài)权债务关系(xì)等问题，市场对(duì)民营房开企业的资产会(huì)有更多担忧和质疑，所以在这一轮行业(yè)出清的过程中，央国(guó)企(qǐ)相较于民企来说估值的修复更明显。中特(tè)估(gū)的角度从中长期的维度看，行业(yè)的逻辑在于(yú)集中度提升后，行业进(jìn)入(rù)高质(zhì)量发展阶(jiē)段(duàn)，具备较快(kuài)速发展阶段更稳(wěn)定且可预期的盈(yíng)利和现(xiàn)金流创造能力(lì)，以(yǐ)此带来估值中枢的提升，应两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了该关(guān)注估值(zhí)相对较低，企业自身资产的(de)质量(liàng)好、运营(yíng)能(néng)力强、可以创造(zào)持续现金流的企业。”

　　“存(cún)量(liàng)时代中(zhōng)行(xíng)业(yè)普涨(zhǎng)的概率比较低，行业内部将出现分化(huà)，要关注(zhù)将受益于(yú)行业(yè)集(jí)中度(dù)提(tí)升的头部公(gōng)司。”星石投资(zī)首席研(yán)究官方磊也表示(shì)。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话，或许还是保利发展、招商蛇口等国资背景龙头前途更为光明。不过国(guó)投(tóu)瑞(ruì)银基金投(tóu)资(zī)部副总(zǒng)监綦傅鹏表示：“需要客观地去持续观察(chá)国企(qǐ)央企在(zài)三个方面是否可以维持，首先(xiān)是融资(zī)成本保持低位，其次是销售份额持(chí)续提升，再次是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏(sū)速度缓(huǎn)慢

　　机(jī)构需要多给(gěi)一些(xiē)耐心

　　而(ér)《红周刊》也根据(jù)房企一季报梳理发现(xiàn)，对于2022年的业绩出现的整体下滑，2023年一季度的(de)业(yè)绩分化更趋明显，保(bǎo)利发展、滨江集团等(děng)房企营收、净利均实现了(le)业绩(jì)的回(huí)正，甚至是较大(dà)增速的增长。而这些公(gōng)司也是(shì)机构(gòu)的(de)重(zhòng)仓对象。

　　对此，知名房(fáng)地产(chǎn)业内人士张宏(hóng)伟向《红周刊》分析表示，业(yè)绩出现明(míng)显改善(shàn)的房企，主要是(shì)因(yīn)为过去(qù)两三年时间，尤其(qí)是(shì)在2021年下半年民营房企(qǐ)不怎么(me)投资拿(ná)地(dì)之后，国(guó)有企业仍(réng)在(zài)持续性地拿地，且主(zhǔ)要集中(zhōng)在核(hé)心城市，投资力度(dù)较大。投资(zī)的驱动能够推动房企销售(shòu)业绩(jì)的增(zēng)长，从而在2023年一季度市场恢复但(dàn)仍处于(yú)调整(zhěng)的过(guò)程(chéng)中，能够保有一(yī)个(gè)正(zhèng)增(zēng)长(zhǎng)。

　　不(bù)过张宏伟同时也提醒(xǐng)表示，在房地(dì)产的复(fù)苏(sū)过程中，还面临(lín)着一些不确定性。其实整个市场从(cóng)四月份开始又在(zài)往(wǎng)下掉。除(chú)了(le)杭州、成都等(děng)极个别城市(shì)四月(yuè)环比(bǐ)三月相对表现较(jiào)好之(zhī)外，包(bāo)括北(běi)京、上海(hǎi)在内的(de)绝(jué)大(dà)多数城(chéng)市都(dōu)出(chū)现环比下滑的情况。而(ér)现(xiàn)在五月的(de)市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现也不(bù)太乐观(guān)。按照现在的经济状况、收入情况，以(yǐ)及市场(chǎng)的去库存(cún)压力、企业的资金面压力，可能会出现，到(dào)六月份房企为(wèi)了(le)半年报(bào)冲(chōng)业绩出现市(shì)场的短期反弹外的一个(gè)市(shì)场乏(fá)力现象。也(yě)就是说，第二季度、第(dì)三季(jì)度增(zēng)长不确定性的压(yā)力仍(réng)旧(jiù)较(jiào)大。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬也(yě)向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，现在整个(gè)房地(dì)产以及其上下游产(chǎn)业链的复苏速度都比想(xiǎng)象的要(yào)慢很多，我们要多给一些耐心(xīn)，这个时候，在房地产以及上下游就不(bù)是赚快钱的时候，只能(néng)赚他基(jī)本面的钱。但这也意味着，只有极为少数的、做得比同行好(hǎo)得多(duō)的企业，会伴(bàn)随整个(gè)行业的弱复苏，业绩会逐步体现出来。所以只能耐心地去等待(dài)它的基本面不(bù)断地(dì)凸(tū)显出(chū)来(lái)，这需(xū)要时间。

　　（本文已(yǐ)刊发(fā)于5月13日(rì)《红周刊(kān)》，文中提及(jí)个股仅为举例分析(xī)，不做买(mǎi)卖推荐。）

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