5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发(fā)行上(shàng)限(xiàn)，将(jiāng)启(qǐ)动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等(děng)问题(tí)成为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投(tóu)研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估(gū)”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能(néng)源等ETF也(yě)将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报(bào)发行(xíng)，我(wǒ)认(rèn)为确实(shí)会(huì)成(chéng)为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下(xià)半年(nián)，中特估有(yǒu)可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布(bù)局可以更好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步(bù)上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央(yāng)国(guó)企上市公司(sī)的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富(fù)的(de)工具以参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智(zhì)能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化的(de)机(jī)会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业(yè)会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是(shì)过去(qù)5年10年改革的(de)成果，是非(fēi)常(cháng)基本面的(de)，和他过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路也非(fēi)常(cháng)吻(wěn)合，为(wèi)在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以(yǐ)数字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在(zài)主(zhǔ)题性机(jī)会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经(jīng)营管(guǎn)理价值(zhí)导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经营成果随(suí)之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每(měi)一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可能发(fā)生显著(zhù)正向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提(tí)前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金(jīn)在行动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据显示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持(chí)有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计(jì)了(le)各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对(duì)港股央(yāng)国企的持股市(shì)值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)201e的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数9年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持(chí)股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落(luò)实到日(rì)常的投(tóu)研流(liú)程和实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司在加大(dà)投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央企构建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研(yán)的的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不(bù)是(shì)简单套用国(guó)外的传统估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到(dào)的行(xíng)业和(hé)公司，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是(shì)一定能(néng)够(gòu)抓住中(zhōng)特(tè)估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变(biàn)化，也在(zài)增e的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体系(xì)是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要(yào)。明确该体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的(de)工作，合(hé)理设置指标也非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合(hé)国家(jiā)战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社(shè)会(huì)价值、符(fú)合国(guó)家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特色(sè)的价值评价(jià)体系(xì)，改(gǎi)变从以私人(rén)股(gǔ)东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的(de)可持(chí)续估(gū)值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值(zhí)的积(jī)极作用，这样(yàng)有利于提高(gāo)估值定(dìng)价(jià)模型(xíng)的(de)科(kē)学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构(gòu)建等实(shí)务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融(róng)精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析(xī)在估值思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等，以及(jí)在(zài)纵向和(hé)横向上的(de)研究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论和(hé)估(gū)值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特(tè)点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的(de)企业估(gū)值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要(yào)在实践(jiàn)中(zhōng)进(jìn)行探索，目(mù)前尚(shàng)没有公(gōng)认的指标可以使用。

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