5月13日，年内首(shǒu)只央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对这一(yī)“中特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方(fāng)式(shì)等(děng)问题成为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅(jǐn两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了)华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央(yāng)企主题基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排(pái)队入市(两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了shì)。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的(de)一(yī)个催化(huà)因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基(jī)本(běn)面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建就表示(shì)，近期(qī)密集申报的(de)国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布(bù)局(jú)可(kě)以更好(hǎo)支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申(shēn)报(bào)和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场带(dài)来增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央(yāng)国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募(mù)基金(jīn)行业高质量(liàng)发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市场改革、服务实体经济(jì)和(hé)国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标(biāo)的和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为(wèi)中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本(běn)身(shēn)基本(běn)面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个(gè)提(tí)质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下(xià)半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层设(shè)计对(duì)国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司(sī)经营层面(miàn)可能(néng)发生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布(bù)局，比如(rú)医(yī)药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露(lù)出不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十(shí)大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对港股央国(guó)企的(de)持(chí)股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的(de)股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特(tè)色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的(de)所有国央(yāng)企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发(fā)现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，而不(bù)是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一(yī)种新的提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非常关(guān)注传统产业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的(de)变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体系(xì)是资本市场使命，投资(zī)者需(xū)要学习领会并针对原有(yǒu)的估(gū)值(zhí)体系进(jìn)行(xíng)改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也非常(cháng)重要(yào)，投(tóu)资者的(de)认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中(zhōng)，也(yě)引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中(zhōng)包(bāo)括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的(de)重大意义(yì)，重(zhòng)视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定(dìng)价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值(zhí)的(de)方(fāng)法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链(liàn)上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以(yǐ)及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞争力(lì)和可持续(xù)发展(zhǎn)等(děng)各种因素与企业价(jià)值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值结论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是(shì)为(wèi)了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需(xū)要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公(gōng)认的指标可以使用(yòng)。

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