来源：高(gāo)瑞东(dōng)宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催化(huà)下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看(kàn)，制造业从(cóng)去(qù)年四季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或从主动去(qù)库(kù)转向被动去库。从景气(qì)度边际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原材料(liào)加工；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距(jù)离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海外总需求回(huí)落预期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业升级将成为推动下一阶段国内经济(jì)复苏(sū)的主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度经(jīng)济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回(huí)落(luò)，与年初出口(kǒu)数(shù)据好转、服务消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的(de)特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从制造业内(nèi)部来(lái)看，今(jīn)年3月，制造业(yè)各行业景(jǐng)气度普(pǔ)遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求(qiú)端，行业(yè)整体去库(kù)进程(chéng)尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气度边际改善情(qíng)况来(lái)看，下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤(méi)炭行业景气度表现(xiàn)为高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下(xià)游消费制造(zào)行(xíng)业(yè)中，与(yǔ)出(chū)行、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造(zào)行业(yè)景气度较(jiào)高，部分(fēn)行业(yè)表现为“量价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造业行业(yè)景气度(dù)居中，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油(yóu)石(shí)化行业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)或(huò)是推动下一阶段经济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济(jì)复苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)。需(xū)求方(fāng)面，出行(xíng)类(lèi)消费快速(sù)复苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释(shì)放；供给(gěi)方面，国(guó)内复工复产加快推进，生产端快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后复苏红利(lì)驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱，随着未来(lái)海(hǎi)外(wài)总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大(dà)概(gài)率来自(zì)于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升(shēng)级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收(shōu)入向上(shàng)修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时(shí)信(xìn)贷数(shù)据指向(xiàng)居民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一(yī)步(bù)增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，有望维持(chí)出口韧性；随着下游消费稳步(bù)修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升(shēng)，制造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业将从主动(dòng)去库逐(zhú)步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有望(wàng)改(gǎi)善，推动中游装备制造(zào)景气度(dù)维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　风(fēng)险提(tí)示：国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期(qī)回落。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预(yù)期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复(fù)苏的规(guī)律，本轮(lún)国内疫后复(fù)苏发生在外需(xū)回落、国内经济(jì)转向高质(zhì)量发(fā)展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏的力(lì)量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层(céng)面，观测当(dāng)前(qián)各(gè)行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各行(xíng)业(yè)表现来看，今(jīn)年一(yī)季度制造(zào)业、交(jiāo)通(tōng)运输(shū)业、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回(huí)落，与年初出口数据(jù)好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的情(qíng)况相一致。

　　我们(men)以2019年为基期计算(suàn)各年份的(de)复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一季度第一(yī)产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近(jìn)年来加快建设农业强(qiáng)国，推(tuī)进(jìn)农(nóng)业农村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季(jì)度第二产(chǎn)业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业迎(yíng)来较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年增速，与(yǔ)去年(nián)下(xià)半年之(zhī)后外(wài)需转弱、居民商品(pǐn)消(xiāo)费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业(yè)景气度(dù)明(mín一亿等于多少千万人民币，一亿等于多少千万？1亿等于多少百万g)显(xiǎn)回(huí)落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低(dī)于去(qù)年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地(dì)产新开工拖累。

　　今年(nián)一(yī)季度(dù)第三产业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受(shòu)益(yì)于居民出行活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自(zì)去(qù)年(nián)四季(jì)度的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和(hé)餐(cān)饮业增加值增速小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情(qíng)三年(nián)来的平均增(zēng)速，但绝对水平不及(jí)2019年，指向(xiàng)供给(gěi)水平恢复较慢。而受益于新房和(hé)二手(shǒu)房(fáng)销售回暖(nuǎn)，今年一(yī)季度(dù)房(fáng)地产业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域(yù)复苏分化，中(zhōng)下(xià)游改善幅度好于(yú)上(shàng)游(yóu)

　　对(duì)于行(xíng)业景气度的观测(cè)，我们采用量(liàng)（各行业工业增加值增(zēng)速）与价(jià)格（各行业工业品价格(gé)增速(sù)）分别作为供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主要选取(qǔ)28个主要行业自2019年以(yǐ)来的月度数据(jù)，首先将(jiāng)各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的复合增(zēng)速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加值(zhí)增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年(nián)3月的(de)分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各(gè)行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端，行业整体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景(jǐng)气度(dù)边际(jì)改善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的行业景气(qì)度最高(gāo)，部(bù)分行(xíng)业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文(wén)教娱乐的量价分位数水平均处在(zài)高景气度区(qū)间，烟(yān)草、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特(tè)征；食(shí)品制造景气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造(zào)行业表现为“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”，二者价格下(xià)跌主要与(yǔ)高(gāo)库存水平有关(guān)，今年2月，库存同比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数水平(píng)；而随着防(fáng)疫(yì)需求(qiú)的降温(wēn)，医(yī)药制(zhì)造业景气度有所回(huí)落，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材(cái)料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初(chū)外需表现好于内需，部分行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优(yōu)势带来的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地(dì)产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业(yè)周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行(xíng)业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍受制(zhì)于价格下跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业生(shēng)产端改(gǎi)善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周期影响，价格依旧承压；随着年初(chū)建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景气度提(tí)升，但(dàn)由于库(kù)存水平偏高，价格仍(réng)处在下跌(diē)区间，拖累(lèi)整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行(xíng)业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数水平仍处(chù)在(zài)50％以下的景(jǐng)气度偏低区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年同期(qī)也出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出(chū)现边(biān)际放(fàng)缓(huǎn)，生产及价格水平(píng)同(tóng)步回落。这与去年以来(lái)行(xíng)业(yè)产能持续扩张(zhāng)有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品库存(cún)同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级或(huò)是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济复苏主要(yào)受(shòu)益于疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内复工复产加快推进，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后红利释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱，随着未来(lái)海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的(de)线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是(shì)，随(suí)着居民(mín)收入提升(shēng)和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可(kě)选消费(fèi)景气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居(jū)民收入和消费数据看(kàn)，居民(mín)收入(rù)增(zēng)速提升(shēng)，消费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速看，今年一季度，全国居民人均可(kě)支配(pèi)收(shōu)入增速提(tí)升至6.4％，高于去年四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费(fèi)支出(chū)增速提(tí)升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季(jì)度居民平均消费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未来随着服务业恢(huī)复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望(wàng)带动(dòng)相关就业岗位(wèi)加快恢复(fù)，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款(kuǎn)数(shù)据(jù)看(kàn)，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今(jīn)年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从(cóng)存(cún)款数据(jù)看，3月居(jū)民(mín)新增存款同比增(zēng)量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量(liàng)均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门新增(zēng)净融资(zī)同比多(duō)增4859亿(yì)元(yuán)，其中，短期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期信(xìn)贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元。居民部(bù)门(mén)新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预期可(kě)能正在(zài)筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆(gān)”势头开始放缓。今(jīn)年第(dì)一(yī)季度城镇储户问卷调(diào)查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减少(shǎo)3.8个百(bǎi)分点(diǎn)；倾(qīng)向于“更多(duō)消费”和“更多投资(zī)”的居(jū)民分(fēn)别(bié)占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居(jū)民储蓄意(yì)愿降低(dī)、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路(lù)径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强(qiáng)，以及相关(guān)行业设备投资更新，有望推动中游装备制造景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内出(chū)口数(shù)据回暖，除与欧美(měi)供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快(kuài)推进(jìn)外，也(yě)受益(yì)于RCEP政策(cè)红利持(chí)续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强(qiáng)。今年在海外总需求(qiú)回落背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持(chí)装备(bèi)制造领域(yù)出(chū)口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面(miàn)，企业盈利(lì)下(xià)滑和(hé)库存高位，对制(zhì)造业(yè)投资(zī)扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但(dàn)随着(zhe)下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造(zào)业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复。目前看，电气机械等装备制造业去库进程已进入(rù)下半场，今年1-2月专(zhuān)用设(shè)备、通用设(shè)备产成(chéng)品(pǐn)库(kù)存增速呈现触底反弹。随着(zhe)需求(qiú)回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备投(tóu)资需求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性数据(jù)：各(gè)国(guó)国债收益率(lǜ)多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期国债收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末(mò)上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本(běn)周(zhōu)美(měi)国(guó)10年期和2年期国债(zhài)期限利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级企业(yè)期权(quán)调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价格(gé)普跌

　　全(quán)球股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将继(jì)续(xù)

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐皮(pí)书公布，显示近几(jǐ)周(zhōu)美(měi)国经(jīng)济增长陷入停滞(zhì)，通胀(zhàng)和(hé)招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美(měi)国总体经济活动几(jǐ)乎没有变化，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对(duì)流动性(xìng)的担(dān)忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款(kuǎn)标(biāo)准(zhǔn)。近期美国(guó)总(zǒng)体(tǐ)物价水平(píng)温和上(shàng)升，但价格(gé)上涨速(sù)度(dù)或有所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应(yīng)对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结束后(hòu)美联储将需要在一段时间内(nèi)维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需(xū)要进一步(bù)进入限(xiàn)制(zhì)性区域，终(zhōng)端利率或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决于经济(jì)和金(jīn)融(róng)形(xíng)势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将利(lì)率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要(yào)显示，货币(bì)政策在降低(dī)通胀方面仍有一段路要走(zǒu)，一些委(wěi)员(yuán)认为整体而言(yán)通胀风险(xiǎn)倾向于上(shàng)行。金融市场紧张(zhāng)局势被视(shì)为(wèi)经济(jì)和通胀前景重大(dà)不确定性(xìng)的来(lái)源。然而除非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太可(kě)能(néng)从(cóng)根本上改变(biàn)欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委员会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落地；美财(cái)长耶伦(lún)强调美(měi)国“国家(jiā)安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年(nián)，欧(ōu)盟(méng)拟动用(yòng)430亿欧(ōu)元资金提(tí)振半导体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体(tǐ)制造市场的份(fèn)额从(cóng)10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟(méng)的(de)半导体(tǐ)供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫(gōng)需要开始就债务上限进行谈(tán)判；众议院共和党希望提高(gāo)债务上限并削(xuē)减支出；正在推出一份(fèn)债务(wù)上限相关(guān)立法措(cuò)施；债务法(fǎ)案将设法(fǎ)收(shōu)回未使用的防疫资(zī)金(jīn)用于日常开支；法(fǎ)案(àn)将减少对(duì)国税局的拨(bō)款，并(bìng)结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就(jiù)中美关系发表(biǎo)讲话，表明美(měi)国无意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的(de)努力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到(dào)威胁时”，美国将坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必(bì)要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和发展中国家(jiā)等(děng)。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度(dù)均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环(huán)比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年(nián)4月以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)上升，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北(běi)以(yǐ)及西南(nán)各区价格指(zhǐ)数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌(diē)，库存同比下降，钢(gāng)坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨<一亿等于多少千万人民币，一亿等于多少千万？1亿等于多少百万/strong>

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其(qí)中，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应(yīng)面积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积同(tóng)比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢(yì)价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较(jiào)上(shàng)月上(shàng)涨1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分(fēn)点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销(xiāo)量(liàng)同比增加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利(lì)率趋势(shì)分化，国(guó)债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较(jiào)上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政(zhèng)策：发改委强(qiáng)调提振(zhèn)消(xiāo)费持续回(huí)升(shēng)的动力；国(guó)资委强调着(zhe)力发展(zhǎn)战略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布(bù)会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的动力。接(jiē)下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起草关于恢(huī)复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服(fú)务(wù)消费、农村消费等重点领域；二是，下(xià)大力(lì)气稳定汽车消费，大力推动(dòng)新(xīn)能(néng)源汽车(chē)下乡；三是(shì)，会同有关方面优(yōu)化就(jiù)业、收入分配(pèi)和消费全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是，研究制定关(guān)于营(yíng)造(zào)放心消费环境的政策文(wén)件(jiàn)。

　　4月19日，国资委(wěi)党(dǎng)委召开(kāi)扩(kuò)大会(huì)议(yì)，强(qiáng)调(diào)推动国(guó)资央企(qǐ)着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别(bié)是战略性新兴(xīng)产业(yè)。会议认为，要更好推动(dòng)国资央企(qǐ)在中国(guó)式现代化新征程中走在前列，着(zhe)力提(tí)升科技自立自强(qiáng)水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体系建(jiàn)设(shè)；抓好新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组织实(shí)施，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度工业和信息(xī)化发展状况，表示下(xià)一步将(jiāng)制(zhì)定实施(shī)重点行(xíng)业稳增长的工作方案(àn)。一(yī)是营(yíng)造良好(hǎo)产业发展环境(jìng)，落实落(luò)细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓(zhuā)细(xì)部省协作、部(bù)门协同；二(èr)是推动出口保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落实好(hǎo)稳外贸政策举措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是(shì)持续(xù)增强发(fā)展动能，加快战略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经(jīng)日历(lì)

　　五、风险提(tí)示

　　国内(nèi)经济恢复力(lì)度(dù)不及预(yù)期；海(hǎi)外需求超预期回落。