“现在的房地产很难再(zài)出现(xiàn)像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地(dì)产行业分化的愈(yù)加明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注度从板(bǎn)块向单个标的(de)转移。上海利檀投(tóu)资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从(cóng)行业(yè)来(lái)看，无论是业绩(jì)，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了(le)底部(bù)，再往下的(de)空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进(jìn)行选(xuǎn)择(zé)，需(xū)要非(fēi)常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的(de)情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指出(chū)，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准：有大(dà)的国资背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前(qián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果(guǒ)关注一下今年房(fáng)地产的开发资金来源(yuán)，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿意(yì)给房企贷款的，房(fáng)企的主(zhǔ)要资金来(lái)源来(lái)自(zì)新盘的(de)销售(shòu)。但今年新房的(de)销售情况相较(jiào)一(yī)般。再关注一下，哪些房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景的(de)房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较困难(nán)，所以整个行业出(chū)现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是(shì)融资等各个方面都非常明显。现在有(yǒu)国(guó)资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较好，但没有(yǒu)国(guó)资(zī)背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我(wǒ)们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到(dào)如何挖掘，我们会特别(bié)重视(shì)企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债(zhài)率）是不(bù)是行业(yè)内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业(yè)内(nèi)最高的；融资(zī)成本(běn)是否(fǒu)是行业(yè)内(nèi)最低的；建安成本是(shì)否也是(shì)业内(nèi)最低的；这些(xiē)都(dōu)是我们看重的一(yī)家房企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时(shí)满(mǎn)足上述条件的房(fáng)企并不多。即(jí)便是在国(guó)央企中，仍有部(bù)分房企(qǐ)出现(xiàn)了(le)“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发现，截(jié)至2022年末，天房(fáng)发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国(guó)央(yāng)企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云(yún)南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股(gǔ)等国(guó)央企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标称得(dé)上完全(quán)健康的仍是(shì)少(shǎo)数。而更(gèng)加值得(dé)注意的是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张(zhāng)弛有度(dù)尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏也有可能(néng)让房(fáng)企重蹈此前的(de)高(gāo)杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一(yī)线城市进行大(dà)举拿地，净(jìng)负(fù)债率也由此前(qián)的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新(xīn)购入地(dì)块也实现了快速的开盘利(lì)用率，预计今年会有更(gèng)多的(de)楼(lóu)盘入(rù)市(shì)。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它(tā)本身储(chǔ)备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也主要(yào)集中在强(qiáng)二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提(tí)醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房(fáng)企的(de)扩(kuò)张速(sù)度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手(shǒu)的(de)章法仍要(yào)小心(xīn)，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩张得(dé)太快，但未(wèi)来(lái)的两年(nián)市场没有想象得那(nà)么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何(hé)来衡量一家房企的(de)扩(kuò)张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还(hái)是看房企的净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如(rú)果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了(le)。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业的复苏速度并(bìng)没有那么(me)快，所以要规避公司净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利发(fā)展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率(lǜ)持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在(zài)践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同(tóng)时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他(tā)们是以同一(yī)筛选标准来(lái)看国央(yāng)企与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到(dào)想融就融，这样，国(guó)央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看好国(guó)央企(qǐ)，但这也(yě)并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业中就没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍(réng)有少数(shù)民(mín)营房企同样受到(dào)机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一(yī)季报(bào)，滨江集团的十大流通股东中(zhōng)新进了(le)“中国工商银(yín)行股份有限公司－景顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国(guó)社(shè)保(bǎo)基(jī)金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持(chí)有滨(bīn)江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的几只产(chǎn)品合计(jì)持(chí)有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身的(de)基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年(nián)时间(jiān)，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江(jiāng)集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新(xīn)增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局关(guān)系(xì)密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集团(tuán)有近七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积极(jí)，根(gēn)据诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速(sù)提(tí)升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据中(zhōng)指数(shù)据(jù)，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团实(shí)现销(xiāo)售额(é)607.3亿元，位列房企(qǐ)第(dì)九(jiǔ)位(wèi)。

　　值(zhí)得注(zhù)意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一(yī)倍(bèi)以上，而近24V电瓶多少瓦 24v电瓶怎么充电期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多(duō)家(jiā)机构的集(jí)中调(diào)研。滨江集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信达证券(quàn)、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重(zhòng)点(diǎn)移(yí)至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节(jié)，其(qí)上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应(yīng)用行(xíng)业主要包括中介(jiè)服务、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地(dì)产开发(fā)环(huán)节与上(shàng)游材料端(duān)息息(xī)相(xiāng)关，新盘(pán)开工不足导致(zhì)上游不(bù)被看好，机(jī)构寻(xún)觅个股阿(ā)尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以24V电瓶多少瓦 24v电瓶怎么充电对地产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对(duì)看好，因为居民保有的住房规模越来(lái)越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越来(lái)越多。美国过去的(de)数(shù)据充分说明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶之(zhī)后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对(duì)看好和(hé)内装(zhuāng)相关的行业(yè)，例如消(xiāo)费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头(tóu)年内(nèi)表现(xiàn)的统(tǒng)计，目前暂居前两位(wèi)的都(dōu)是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在(zài)月(yuè)线连(lián)收七根阳线的基(jī)础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司(sī)股东的净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季报的(de)十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，能够(gòu)发现该(gāi)股早(zǎo)已成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其(qí)中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江山(shān)。需(xū)要强(qiáng)调(diào)的(de)是(shì)，中欧的两只基金都(dōu)是(shì)价(jià)值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重(zhòng)仓的(de)房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家居板块也(yě)因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进程缓慢(màn)等多因素一(yī)度沉(chén)寂(jì)，不过好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好的是志邦家居(jū)。同一(yī)时(shí)间(jiān)段，该股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净利(lì)润，公司(sī)都实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十大(dà)流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基(jī)金(jīn)经(jīng)理罗(luó)洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报(bào)中他管(guǎn)理(lǐ)的广(guǎng)发策略(lüè)优(yōu)选和(hé)广发安宏回报(bào)均增(zēng)加了(le)持股(gǔ)，而这两只产品(pǐn)也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大流(liú)通股股东中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三(sān)只产品均登榜(bǎng)十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大(dà)多在香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如何(hé)选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基(jī)金经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高(gāo)毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公(gōng)司还是希望挣的(de)是市场化应(yīng)该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务(wù)为(wèi)例，它(tā)在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较高的，每年到(dào)期(qī)的(de)合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经(jīng)过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期(qī)还能(néng)做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做(zuò)到产品提价的公司很少(shǎo)，因(yīn)为物业公(gōng)司很(hěn)容易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员(yuán)成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难度(dù)是非常(cháng)大的。但是该公(gōng)司(sī)能在业(yè)内做到到(dào)期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的(de)定位和(hé)比(bǐ)较好的服务(wù)是有关系的。”他(tā)进一步(bù)强调。

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