文丨明明 章立聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低(dī)位持续上行，即便(biàn)税期结束，资金利率却仍未回落，反(fǎn)而进一(yī)步(bù)走高。我们认(rèn)为(wèi)主要是(shì)源于：①货币(bì)政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假期和(hé)月末因素(sù)，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利(lì)率(lǜ)下行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近(jìn)期资金利(lì)做梦梦到孟婆是什么意思，始于月老终于孟婆是什么意思率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行，4月(yuè)18-19日(rì)税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期(qī)结束后却并(bìng)未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角度观察(chá)，银(yín)行与非银机(jī)构(gòu)间流动性分(fēn)层现象(xiàng)弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的(de)期(qī)限利差(chà)也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期(qī)结束，资金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货(huò)币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边(biān)际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货币(bì)政策坚持以(yǐ)我为(wèi)主、稳字(zì)当头，保持货币信贷合理增(zēng)长，确保(bǎo)利率水平合适(shì)，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重(zhòng)防(fáng)范(fàn)市场过热带来的金融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流动(dòng)性供(gōng)需匹配(pèi)的(de)前提(tí)下，货币工(gōng)具力(lì)度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示(shì)后续(xù)政策将更(gèng)加“精准(zhǔn做梦梦到孟婆是什么意思，始于月老终于孟婆是什么意思)有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融(róng)出(chū)意(yì)愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而(ér)4月通常是缴税(shuì)大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间(jiān)流动性带来了一定的(de)压(yā)力。此外，参考近期(qī)票据利率走势(shì)，预计信贷增(zēng)速(sù)较一季(jì)度将会(huì)有所放缓，但(dàn)4月预计仍将(jiāng)保持同比多(duō)增的态(tài)势(shì)。税期缴款叠加(jiā)信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)，银(yín)行(xíng)系统(tǒng)整体资金流(liú)出(chū)，因此向同业融出的(de)意(yì)愿(yu做梦梦到孟婆是什么意思，始于月老终于孟婆是什么意思àn)和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金(jīn)较为拥(yōng)挤可能会导(dǎo)致债市脆(cuì)弱性和(hé)敏(mǐn)感度增加，且投资者对于(yú)未来一个月(yuè)资(zī)金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购(gòu)成交量(liàng)和我们(men)测(cè)算的杠杆率来(lái)看，虽然上周受(shòu)资金(jīn)收(shōu)紧影(yǐng)响，加杠杆情绪(xù)有所(suǒ)降温(wēn)，但依然(rán)处于历(lì)史相对积极(jí)的水平，导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此(cǐ)外投(tóu)资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资金面(miàn)情(qíng)况(kuàng)仍存担忧，使得(dé)市场上对于未(wèi)来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行(xíng)的预期(qī)更为(wèi)强烈。

　　▍后市(shì)展望：五(wǔ)一(yī)假期临近(jìn)，回(huí)购资金的(de)期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市(shì)场(chǎng)释放(fàng)资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于(yú)债(zhài)市(shì)而言，短期交易主线或延(yán)续政策与基本面(miàn)预期交易(yì)，预计利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投资(zī)者关(guān)注资金面(miàn)的边(biān)际(jì)变化，警(jǐng)惕(tì)流动性大(dà)幅收紧对(duì)债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经济(jì)复苏节奏不及预(yù)期；银行间(jiān)市(shì)场(chǎng)流(liú)动性(xìng)过快收紧。

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