《基金(jīn)经理投资(zī)笔记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财(cái)富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提出了5月是(shì)乱(luàn)花(huā)渐欲迷人(rén)眼，一个大的背景是市场进入(rù)了战略相持阶(jiē)段(duàn)，进攻和防守的理由都不是非常清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产(chǎn)业政策(cè)，基调是清晰的，但(dàn)那是(shì)诗和远方，是战(zhàn)略性的布局，很多(duō)投资者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度股东大(dà)会在巴(bā)菲特的(de)老家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目光(guāng)，投资(zī)者(zhě)总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘(mì)诀，价(jià)值投资的道虽相同，但(dàn)法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环境的(de)担忧，对数(shù)字技术的(de)批(pī)判，很多与会者收获的可能不是清晰的(de)思路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例(lì)，银行保险等利好兑(duì)现(xiàn)后往往(wǎng)是市(shì)场开始调整的开始。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场(chǎng)在(zài)新的(de)政(zhèng)策基调(diào)下开始全(quán)面大(dà)反攻。我们需要(yào)因时而变，投资者(zhě)需要考(kǎo)虑到(dào)当前的市场(chǎng)背景(jǐng)已(yǐ)经和之前有很大(dà)的不同。当(dāng)前市(shì)场(chǎng)进入(rù)战略僵(jiāng)持阶段的一个重要理由是除了逻辑推(tuī)演(yǎn)，很多(duō)重要问题(tí)很难用清(qīng)晰的(de)事实来验(yàn)证。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好(hǎo)就收(shōu)或者谋定(dìng)而后动，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已(yǐ)经(jīng)提前(qián)交易了政策的方向，而且(qiě)今年国内的(de)政策本(běn)身也不是大(dà)开大合。新(xīn)出台的(de)政(zhèng)策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从(cóng)外部(bù)看，美联储依然(rán)在通胀、就业数据、金融数据(jù)和(hé)增长数据传(chuán)递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资(zī)主线看(kàn)，数字经济(jì)和中特估依然既有(yǒu)政(zhèng)策、也有业绩或者有未来预期的业绩(jì)改善(shàn)，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分化较为极(jí)致，也是不争的事实。除(chú)了这两(liǎng)条主线外，金融、消费和(hé)公用事(shì)业有反(fǎn)弹，但难以成(chéng)为持续的配置(zhì)主题，新(xīn)能源崩坏(huài)的(de)筹码预期也(yě)决(jué)定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资者并未(wèi)形成(chéng)一致预期(qī)。随(suí)着一季报的披露，市场阶段性发挥了(le)对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表(biǎo)现(xiàn)为，业(yè)绩出现(xiàn)一定修复(fù)和表现有韧性的(de)金融、中药(yào)、电(diàn)力、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表(biǎo)现(xiàn)较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过(guò)，随着业(yè)绩的公布反而出现了一(yī)定的买预期卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不稳(wěn)定的一面，同样是业(yè)绩修复或有韧(rèn)性的农(nóng)林(lín)牧渔(yú)、新能(néng)源和(hé)消费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市(shì)场僵持(chí)的(de)原因：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍在磨(mó)底(dǐ)阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前(qián)期超(chāo)额收益(yì)过于显著，目(mù)前除(chú)了游戏(xì)、传媒一枝独秀(xiù)外(wài)，其他TMT细分领域(yù)阶段性有所回(huí)调。中特估相关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调整的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好(hǎo)。在这两(liǎng)条我们看好的全年(nián)主线之外(wài)，市(shì)场部(bù)分定价了(le)一(yī)季报行情，但核心问题在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶(jiē)段。扣除金融(róng)和两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下(xià)滑，这意味着短(duǎn)期(qī)盈利很难撑起A股系统(tǒng)性(xìng)的行情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之(zhī)外其他业绩尚可(kě)的板块(kuài)，整体反弹的幅度(dù)都(dōu)相对有限。消费的盈(yíng)利有一定的修复，而市场由于前期的悲观情(qíng)绪尚未(wèi)对其定价(jià)，这可能(néng)蕴含(hán)阶段性(xìng)交易机会(huì)。

　　三、战(zhàn)略性布局是清(qīng)晰而明确的：政策(cè)关注产业(yè)升级和人的问题

　　近期国内也处(chù)于一个会议密集召开的阶(jiē)段，政治局会议、中(zhōng)央财经委会(huì)议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于(yú)当前经(jīng)济(jì)复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的(de)认(rèn)识，短期(qī)的工作(zuò)重点是(shì)恢复和(hé)扩(kuò)大需求，但(dàn)同时(shí)也明确不会(huì)再(zài)走老路(lù)——不会通(tōng)过低水平(píng)的(de)债务扩张来刺(cì)激经济，而(ér)是聚焦实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展

　　这次财经委会议(yì)的一个新提法是“坚持三次产业融合发(fā)展，避免割裂(liè)对立；坚持推动传统产业转型(xíng)升(shēng)级，不能当(dāng)成‘低端产业(yè)’简单退(tuì)出(chū)”，这个(gè)提法很(hěn)重(zhòng)要。我(wǒ)们去年底(dǐ)强(qiáng)调接下来一(yī)段时间(jiān)的政策(cè)需(xū)要强调均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点支持和发展，但是经济的运行(xíng)是一(yī)个完整的(de)系(xì)统，生产(chǎn)和(hé)消费、实(shí)体经(jīng)济(jì)和金(jīn)融支撑、高科(kē)技领域和低技术(shù)领域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务等各方(fāng)面需要协调发展，大家的信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能(néng)够孤(gū)立、片面地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域(yù)，它的下(xià)游需求(qiú)也主(zhǔ)要来(lái)自(zì)消(xiāo)费电(diàn)子产品中的手机、汽车、智能(néng)家居等(děng)等，没有需求的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺(quē)乏良(liáng)性(xìng)循环(huán)的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的一个重点是人，作为(wèi)投资生(sh一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好ēng)产(chǎn)拉动核心的企业家(jiā)、作为人力资源重点的人才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当(dāng)前(qián)中国的(de)发展逐(zhú)渐从资本和劳动要素拉动转向(xiàng)人力(lì)资源拉动(dòng)，技(jì)术创(chuàng)新成为能(néng)否突破内外部约束的(de)关键。技术创新能(néng)力取(qǔ)决于制度保障下的主观能动性，在经历了过去几年(nián)的非(fēi)常态之后(hòu)，在内外(wài)部(bù)不确定性的制约下(xià)，如何让(ràng)当前(qián)每个主体充满(mǎn)信心(xīn)、充满主观能(néng)动性，是(shì)政策的(de)重(zhòng)心。以人(rén)工(gōng)智能为代(dài)表的数字经济大发展，有可能(néng)能(néng)够帮助我们适当缩(suō)小国际竞争中人(rén)力资(zī)源的差(chà)距，这需要从(cóng)一个(gè)更高的角度理解人工智能和(hé)数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍(réng)从容：乱战之后的投资路(lù)径

　　5月的(de)市场(chǎng)，看起来是战略僵持(chí)阶段的乱战(zhàn)。接(jiē)下(xià)来的政(zhèng)策力度和效果有多大、盈利能(néng)否实质(zhì)性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是否面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海外的一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好潜在风险到(dào)底有多大、美联(lián)储到(dào)底下一步面临的是(shì)什(shén)么样的经济形势(shì)等，投资(zī)者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月交易机(jī)会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投资者(zhě)需要多一点(diǎn)耐心，风(fēng)浪越大，下一次的(de)鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容”，这是(shì)我(wǒ)们从巴菲特(tè)历(lì)次(cì)股东(dōng)大(dà)会上看到价(jià)值投(tóu)资者很(hěn)重(zhòng)要(yào)的一(yī)个特质，即(jí)我们提(tí)倡的(de)“道”。市(shì)场的乱是(shì)暂时的(de)，随(suí)着事(shì)实的清晰，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从产业视角做了一下(xià)梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限(xiàn)是产业现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字化、高(gāo)端(duān)化与智能化是明确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布局。投资(zī)的下限是避免(miǎn)系统性的风险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上(shàng)历史步伐的产业(yè)是不能(néng)进行战略布(bù)局(jú)的。投资的(de)中间状(zhuàng)态是周期与消(xiāo)费(fèi)行业，是(shì)战(zhàn)术性的布局。

　　产业视(shì)角下(xià)的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信基金首席经(jīng)济学家，投委(wěi)会(huì)委(wěi)员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏观策(cè)略配置(zhì)部(bù)总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学管理科学与(yǔ)工程博士(shì)后。学术(shù)研(yán)究与教(jiào)学以(yǐ)及(jí)宏观经济走势、金(jīn)融产品分(fēn)析(xī)等实务领域经(jīng)验(yàn)丰富、成(chéng)果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来(lái)，一直致力于在周期波动的框(kuāng)架内(nèi)运用(yòng)财(cái)政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看(kàn)作一份资产，通过资本资产定价的方式来(lái)确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金(jīn)一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合(hé)信基金。此前履职博时基金，负责宏观(guān)策略(lüè)、宏观(guān)政(zhèng)策、大类资(zī)产配置与择(zé)时研(yán)究(jiū)。武汉(hàn)大学学士，上海财经大学经(jīng)济学硕士、博(bó)士，中国(guó)社科院经济学博士后，学(xué)术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好