主要(yào)内(nèi)容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与(yǔ)费(fèi)用压力仍(réng)构成掣肘。3 月(yuè)工(gōng)业(yè)企业利润当月同比仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处(chù)较深(shēn)收(shōu)缩区间。虽(suī)然(rán)3月在需(xū)求(qiú)侧(cè)经(jīng)济数据表现亮(liàng)眼后(hòu)，工业(yè)企业实(shí)际营收(shōu)增速(sù)积(jī)极回(huí)升，抵消PPI回落(luò)的抑制，令3月名义营(yíng)收增(zēng)速(sù)回(huí)升(shēng)，但整体企业盈利(lì)压力仍(réng)大，主要(yào)源于两方(fāng)面(miàn)，其(qí)一是国际(jì)高油价(jià)导致的输(shū)入(rù)性(xìng)成本(běn)压(yā)力(lì)仍在约束利(lì)润(rùn)改善，3月营业成(chéng)本(běn)对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点，拖(tuō)累程度仍(réng)然(rán)较深。其二是(shì)今年降费政(zhèng)策未再明显新增，加之部分(fēn)企(qǐ)业开始补缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力开始(shǐ)加大，3月(yuè)费(fèi)用对当月利(lì)润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点。与去年费用率改(gǎi)善拉(lā)动利润增速6个(gè)百(bǎi)分点形成鲜明对(duì)比(bǐ)。

　　营(yíng)收：消(xiāo)费(fèi)短期较快恢(huī)复(fù)加之投(tóu)资韧(rèn)性支撑(chēng)营收增速回(huí)升，但高油价(jià)仍构成约束(shù)。3月工业(yè)企业(yè)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消费相关行业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的(de)拖累，其中汽(qì)车(chē)、家具、计算机通信电子设备等(děng)均(jūn)回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽车集中降价等对于短(duǎn)期(qī)消费(fèi)需求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收增速延续改善(shàn)，显示保交楼政策(cè)推动(dòng)地(dì)产建(jiàn)安投资构成支(zhī)撑，但石油化工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回(huí)落，高油(yóu)价对于石化产业链相关(guān)行(xíng)业需求持续(xù)构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落已(yǐ)在缓和中(zhōng)下游成本(běn)压力，但(dàn)高油价继续构成(chéng)输入性成本传导。3月工业(yè)企(qǐ)业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍(réng)然偏大，尤其是高油(yóu四大灵猴的兵器叫什么名字)价下的国内石化产业(yè)链，成(chéng)本率同比增量(liàng)扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行(xíng)业(yè)。由于我国石化产业链主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海外主要原油寡头国家，因而国际(jì)高油价带(dài)来的上(shàng)游利润改善无法被国(guó)内(nèi)产业链吸收，国(guó)内(nèi)以中下游为主的(de)石化产业链(liàn)反而会在高油价下受到输入(rù)性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链(liàn)上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本(běn)率同(tóng)比增量也(yě)扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链(liàn)上(shàng)游成(chéng)本(běn)率被动走高、利润承压，而中下游成本率(lǜ)实际上是改善的，与此同时，更靠近下(xià)游的消费行(xíng)业成(chéng)本(běn)率也(yě)明(míng)显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧(rèn)性，但(dàn)石化产(chǎn)业链利润(rùn)在高(gāo)油价下仍承压。分(fēn)行(xíng)业看(kàn)，与2023年2月(yuè)相比(bǐ)，下游消费(fèi)行业面临最大的(de)成本(běn)压力改善和(hé)积极的营业(yè)收入回升，因而(ér)下游消费行(xíng)业利润增速(sù)恢复继续好于其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子设(shè)备等改(gǎi)善明显，煤(méi)炭(tàn)冶金产业链中下游(yóu)利润增速也(yě)积(jī)极改(gǎi)善，相较而(ér)言(yán)，石化(huà)产业链行业在营业收入与成(chéng)本压力均承压背(bèi)景下，利(lì)润(rùn)增速仍处(chù)于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关注二季度企业盈利三(sān)重风(fēng)险(xiǎn)，以及(jí)下半年(nián)潜(qián)在的内生恢复空间。3月工业企(qǐ)业利润(rùn)数据显(xiǎn)示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢复较(jiào)快，但(dàn)在成本与(yǔ)费用(yòng)压力(lì)背景下(xià)，企业盈(yíng)利仍然(rán)承压，而展望(wàng)二季度，关(guān)注企业盈利的三(sān)重风险，其一是经(jīng)济内生动能(néng)弱化。伴随递延需求主导的需求脉(mài)冲性回升过程逐(zhú)步结(jié)束，经济(jì)内生动能仍面临弱(ruò)化(huà)风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正(zhèng)式减产操作，加(jiā)之(zhī)全球(qiú)服务消费逐步(bù)恢复(fù)，国际油(yóu)价(jià)或再度走高，这也(yě)意(yì)味(wèi)着成本(běn)压力(lì)仍较大。其三(sān)是费(fèi)用(yòng)率对于利润的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期(qī)社保费(fèi)缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今(jīn)年目前降费政策(cè)更(gèng)多为(wèi)延续而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利(lì)润(rùn)同比增速的的拖累(lèi)也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基(jī)数(shù)扰动后的企业盈(yíng)利真实修复过(guò)程或相对缓慢(màn)。而展(zhǎn)望下半年，经(jīng)济内生动(dòng)能(néng)的复苏可以期待，两大领先指标已经(jīng)验证，重点关注(zhù)下半年经济内(nèi)生动能逐步复苏、国际油价(jià)涨幅逐步(bù)趋缓后工业(yè)企业利润的修复空间(jiān)。

　　风险提示：外部地缘政(zhèng)治风险，疫情形(xíng)势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍(réng)承压，主因(yīn)成本与费用(yòng)压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)仅(jǐn)小(xiǎo)幅(fú)回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅小(xiǎo)幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩(suō)区间。虽然(rán)3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企(qǐ)业实(shí)际(jì)营(yíng)收(shōu)增(zēng)速(sù)已积极回升，抵(dǐ)消了PPI回落带来的抑制(zhì)，3月名义营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％，但整体(tǐ)企(qǐ)业(yè)盈利(lì)压力(lì)仍大，主要(yào)源(yuán)于(yú)两个(gè)方(fāng)面：

　　其(qí)一是(shì)国际高油价导致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本(běn)对当月(yuè)利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度(dù)仍然(rán)较(jiào)深。

　　其二是今年(nián)降(jiàng)费政策(cè)未再明显新增，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保费，企业费用同(tóng)比压(yā)力开始(shǐ)加大，3月费用对当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列新增降费政策持(chí)续(xù)改善企业费(fèi)用率(lǜ)，对2022年全(quán)年工业(yè)企(qǐ)业利润增速构成(chéng)较(jiào)强支撑(chēng)，全年拉(lā)动工业企业利润同(tóng)比增速6个百分点。但从今(jīn)年开始前期社保费降费的企业(yè)开始补缴(jiǎo)社保费，加之今年未(wèi)再新增更大(dà)力度的降费政策，从同比(bǐ)视(shì)角(jiǎo)来(lái)看费用对于工业企业利润的拖累(lèi)开始显现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较快恢复加之投资韧(rèn)性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升，但高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工业(yè)企业营收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营收增速(sù)（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收增速的拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计(jì)算机通信电子设备（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显(xiǎn)，显示递延需求释放以及汽(qì)车(chē)集中降价等对于短期消费(fèi)需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示(shì)保(bǎo)交(jiāo)楼政策推动(dòng)地产建安投资构成支撑，但石油(yóu)化工产业链营收(shōu)增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行(xíng)业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回(huí)落已在缓和中下游成本压(yā)力，但高油价继续(xù)构成输入性成本传导

　　3月工业(yè)企业成(chéng)本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化产业链(liàn)，成本率同(tóng)比(bǐ)增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业。由于我国石(shí)化产业链主要为(wèi)中下游(yóu)，上游环(huán)节在海外主(zhǔ)要原油寡头国家，因(yīn)而国际高油价带来的(de)上游利润改善无法被国内产(chǎn)业(yè)链(liàn)吸收，国内(nèi)以中下游为主的石(shí)化产(chǎn)业链(liàn)反而会在高油价下受到输入(rù)性成(chéng)本压力，也即3月(yuè)的(de)情况。相较而(ér)言，煤炭产业链上(shàng)中下游(yóu)均在国(guó)内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致煤炭产业链上游成本(běn)率被动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率实(shí)际(jì)上(shàng)是改(gǎi)善的（成(chéng)本率同(tóng)比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费行业成本率(lǜ)也明显改善（同比(bǐ)增量(liàng)-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下(xià)游消费行(xíng)业利润(rùn)仍显现韧性，但石化产业链利润(rùn)在(zài)高油(yóu)价下仍承(chéng)压。

　　分(fēn)行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成(chéng)本压(yā)力改(gǎi)善和积极的营业(yè)收(shōu)入回升(shēng)，因(yīn)而(ér)下游消(xiāo)费行业利润增速恢复继续好于其(qí)他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽车、计(jì)算机通信电子(zi)设备、家具等行业利润增速均改善(shàn)20-50个(gè)百分点(diǎn)。煤(méi)炭(tàn)冶金产业链(liàn)虽然整体利润增速仅(jǐn)小幅改(gǎi)善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主(zhǔ)因上(shàng)游价格回落导(dǎo)致上游(yóu)利润下降的缘故，而中下游面临(lín)的是营收(shōu)改(gǎi)善、成本(běn)压力缓和的格局，中下游利润增速改(gǎi)善明显(xiǎn)，金属(shǔ)制品(pǐn)、通(tōng)用设备、非(fēi)金属矿物制品等行业(yè)利润增速均改善10-20个百分点(diǎn)。相较而(ér)言，石化产业链行业(yè)在营业收入与成本压力(lì)均承压背(bèi)景(jǐng)下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关(guān)注二季度企(qǐ)业盈利(lì)三重(zhòng)风险，以及下半年潜在的内生恢复空(kōng)间。

　　3月工(gōng)业企业利润数据显(xiǎn)示(shì四大灵猴的兵器叫什么名字)，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快，但在成本(běn)与费用压力背(bèi)景下，企(qǐ)业盈利(lì)仍然承(chéng)压，而展(zhǎn)望二季(jì)度(dù)，关注企业盈利的三(sān)重风险，其一是经(jīng)济内生动能弱化。伴随递延(yán)需(xū)求主导(dǎo)的需求(qiú)脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风(fēng)险。其二是高油价(jià)带来的成本压(yā)力(lì)。OPEC+5月将开启(qǐ)正(zhèng)式减产操作，加之(zhī)全球服务(wù)消(xiāo)费(fèi)逐(zhú)步恢复，国际油价或再(zài)度走高，这(zhè)也意味着成本(běn)压力仍(réng)较大。其三是费用率对于利润(rùn)的拖累(lèi)，企业逐步补缴前期社保费缓(huǎn)缴等(děng)，以及今年目前降费政策更(gèng)多为延续而非(fēi)新增，费用率对于利(lì)润同比增速的(de)的拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的企(qǐ)业盈利真实(shí)修(xiū)复过(guò)程或相对缓慢(màn)。

　　而展望(wàng)下半年，经济内生动能(néng)的复苏可以(yǐ)期待(dài)，两大领先指标已经(jīng)验证(zhèng)，其一是居民消费倾向结束(shù)持续(xù)一年(nián)的(de)下滑过程，消费信心逐步(bù)恢(huī)复，其二是保(bǎo)交楼政策(cè)已推动(dòng)上半(bàn)年地(dì)产建安(ān)投资和竣工积极(jí)回补，有望(wàng)拉(lā)动(dòng)下半年汽车(chē)、家电、家具(jù)等(děng)后周期大宗消费，重点关注下半(bàn)年经济(jì)内生动能逐(zhú)步(bù)复苏、国(guó)际油价涨幅逐步趋缓后(hòu)工业企业利(lì)润的修复空间。

　　内容(róng)节选自申万宏源(yuán)宏观研究报告(gào)：

　　《被市场(chǎng)低估的成本与费用压力——工业企(qǐ)业效益数据点评（23.03）》

　　证券(quàn)分析(xī)师(shī)：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 四大灵猴的兵器叫什么名字