主要(yào)内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍承压，主因成本与费用(yòng)压力(lì)仍构成掣肘。3 月工业企业(yè)利润当(dāng)月同比仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区间。虽然3月在需求侧(cè)经济数据(jù)表现(xiàn)亮眼后，工业企业实际营收增速积极回(huí)升，抵(dǐ)消PPI回落的(de)抑(yì)制，令3月(yuè)名义营收增速回(huí)升(shēng)，但整体企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两方面，其一是国际高(gāo)油价(jià)导(dǎo)致的输入性(xìng)成本压(yā)力仍在约束利润改善(shàn)，3月营业成本对当月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖(tuō)累程度仍然(rán)较深(shēn)。其二是今(jīn)年降(jiàng)费政策未再明显新增，加之部分企(qǐ)业开始补(bǔ)缴社(shè)保费(fèi)，企业(yè)费用同比(bǐ)压力开始加大，3月费用对(duì)当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个(gè)百分(fēn)点至(zhì)-9.5个百分点。与去年(nián)费用率改善拉动(dòng)利润增速6个百分点形成鲜明(míng)对比。

　　营收：消费短期较快恢(huī)复(fù)加之(zhī)投(tóu)资韧(rèn)性支撑营收增速回升，但高油(yóu)价(jià)仍构成(chéng)约束(shù)。3月工业(yè)企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相关行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明(míng)显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于名(míng)义(yì)营收增速的拖(tuō)累(lèi)，其中汽车(chē)、家具、计算机通信电子设备等均回升明显，显示(shì)递延需求释放以(yǐ)及汽车集(jí)中(zhōng)降价等(děng)对于短期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链营收增速延续改(gǎi)善，显示保(bǎo)交楼政策(cè)推动(dòng)地产建安投资构成支撑，但(dàn)石(shí)油化工产业链营收(shōu)增速(sù)（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于石化产业链相(xiāng)关行(xíng)业(yè)需求(qiú)持续构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价(jià)回落(luò)已(yǐ)在缓和中下(xià)游(yóu)成本压力，但高油(yóu)价(jià)继续(xù)构(gòu)成输入性成本(běn)传导。3月工业企业(yè)成本(běn)率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化产业(yè)链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行(xíng)业。由(yóu)于我国(guó)石化产业链主要为中下游，上游(yóu)环(huán)节(jié)在(zài)海(hǎi)外主(zhǔ)要原油寡头国(guó)家，因而国(guó)际高(gāo)油价(jià)带来的上游利润改善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以中(zhōng)下游为(wèi)主的石(shí)化(huà)产业链(liàn)反而会在高(gāo)油价下受到(dào)输入性成本压力(lì)，也即3月(yuè)的情况(kuàng)。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤(méi)炭冶金(jīn)产(chǎn)业(yè)成本率同比增量(liàng)也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭产业链上游成本(běn)率被动走高、利润承(chéng)压(yā)，而中下游成本率实(shí)际上是改善的，与此同时，更靠近下游的(de)消费行业(yè)成本率也(yě)明显改善。

　　利(lì)润：下游消费行业利润(rùn)仍显现韧性(xìng)，但石化(huà)产业链利润在高(gāo)油价下仍承压。分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比，下游消费行业面临最大(dà)的成(chéng)本压力改善和积(jī)极(jí)的营业收入(rù)回升(shēng)，因而(ér)下游消费(fèi)行(xíng)业(yè)利(lì)润(rùn)增速恢(huī)复继续(xù)好于其他行(xíng)业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子(zi)设备等改善(shàn)明显，煤炭冶金产业链中下(xià)游利(lì)润增速(sù)也(yě)积极改善，相较而言(yán)，石化产(chǎn)业链行业在营业收入与成本压力均承压背景下(xià)，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业(yè)盈利(lì)三(sān)重(zhòng)风险，以及下(xià)半年潜在的内生恢复空(kōng)间。3月工业(yè)企业利润(rùn)数(shù)据显示，虽(suī)然经济(jì)需求侧短(duǎn)期恢复较快(kuài)，但(dàn)在成本与费用压(yā)力背(bèi)景下，企(qǐ)业盈(yíng)利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利的(de)三(sān)重(zhòng)风险，其一(yī)是经济内生动能弱化。伴(bàn)随递延(yán)需求主导的需求脉冲(chōng)性回升过程逐步结束，经(jīng)济内生动能仍面临弱(ruò)化风险(xiǎn)。其二是高油价带(dài)来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加(jiā)之(zhī)全球服务消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率(lǜ)对于利润的拖累，企业(yè)逐步(bù)补缴前期社(shè)保费缓(huǎn)缴等，以及今年目前降费政(zhèng)策更多为延(yán)续而(ér)非(fēi)新增，费用率(lǜ)对于利润(rùn)同(tóng)比(bǐ)增速的的拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除(chú)基数扰(rǎo)动(dòng)后的(de)企业(yè)盈利真实修复过程(chéng)或相对(duì)缓慢(màn)。而展望下半年(nián)，经(jīng)济内生动(dòng)能(néng)的(de)复苏可(kě)以期待，两大领先指标(biāo)已经验证(zhèng)，重点关注下半年经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能逐(zhú)步复苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的(de)修复空间。

　　风险提示(shì)：外部地缘政(zhèng)治风险，疫(yì)情形势变(biàn)化(huà)。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用压力仍是掣(chè)肘(zhǒu)。

　　3月工业(yè)企业(yè)利润累计(jì)同(tóng)比仅小幅回升1.5个(gè)百(bǎi)分点至(zhì)-21.4％，当月(yuè)同比也仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩区间。虽然(rán)3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企(qǐ)业实(shí)际(jì)营收(shōu)增速已积(jī)极回升，抵消了PPI回(huí)落带来的抑制，3月名义营收增(zēng)速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但整体企业盈利压力仍大，主要源于两(liǎng)个方(fāng)面：

　　其一是国际高油(yóu)价(jià)导(dǎo)致的(de)输(shū)入性(xìng)成本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营业成本(běn)对当月利润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程度仍然(rán)较深。

　　其(qí)二是今年降费(fèi)政策(cè)未再明显新增(zēng)，加(jiā)之部分企业开始补缴社保费，企业费用同比(bǐ)压(yā)力(lì)开始加(jiā)大，3月费用(yòng)对当月利润(rùn)拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列新增(zēng)降费政策持续改善企业费(fèi)用率(lǜ)，对2022年全年工业企业(yè)利(lì)润增速构成较强支撑(chēng)，全(quán)年拉动(dòng)工业企业利润同比增速6个百分点。但从今年开(kāi)始前期社保费降(jiàng)费的企业开始补缴(jiǎo)社保费，加之今年未再新增更大力(lì)度的降费政(zhèng)策(cè)，从同比视角来(lái)看(kàn)费用对于工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)的拖累(lèi)开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短(duǎn)期较快恢复加之(zhī)投资韧(rèn)性(xìng)支(zhī)撑(chēng)营收(shōu)增速(sù)回(huí)升(shēng)，但(dàn)高油价仍构成约束。

　　3月工业企(qǐ)业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构(gòu)上看，下游消费相关行业营收增(zēng)速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明(míng)显，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回(huí)落(luò)对于(yú)名义营收增速的(de)拖累，其中汽(qì)车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均(jūn)回升明显(xiǎn)，显示递延(yán)需求释放(fàng)以及汽车集中(zhōng)降(jiàng)价(jià)等对于短期消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地(dì)产建(jiàn)安投(tóu)资构成支撑，但石油化工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却(què)明显回落，高(gāo)油价对于石化产业链(liàn)相关(guān)行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　三、成本(běn)率：虽然煤(méi)价回落已在(zài)缓(huǎn)和中(zhōng)下游成本压力，但高油价继(jì)续构成(chéng)输入性(xìng)成本传导

　　3月工业企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油价下的(de)国内石化产业链，成本率同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他行业。由于我国石化产(chǎn)业链主要为中下游，上(shàng)游环节(jié)在海外主要原油寡头国家，因而(ér)国际(jì)高油价带来的上游利润改善无法(fǎ)被国内(nèi)产业链(liàn)吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业链反(fǎn)而会在高油价下受(shòu)到(dào)输(shū)入性成(chéng)本压(yā)力，也即3月的情况。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中(zhōng)下游均在(zài)国(guó)内，所以虽然(rán)3月煤炭冶(yě)金产业成本率(lǜ)同比(bǐ)增(zēng)量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭(tàn)产业链(liàn)上游(yóu)成(chéng)本率被动走高、利(lì)润(rùn)承(chéng)压(yā)，而中(zhōng)下游(yóu)成本率(lǜ)实际上(shàng)是改善的（成(chéng)本率同(tóng)比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近下游的(de)消费行(xíng)业成(chéng)本率也明显改善（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消(xiāo)费行业利(lì)润仍(réng)显现(xiàn)韧性，但石(shí)化(huà)产业链利润在高油价下仍承压。

　　分行业看(kàn)，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费行业面临(lín)最大的成(chéng)本压力改善和积(jī)极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行业利润增(zēng)速恢复继续好于其他(tā)行业，单月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计(jì)算(suàn)机通信(xìn)电子设备、家具等行业利(lì)润增速(sù)均改善(shàn)20-50个百分点。煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业(yè)链虽然(rán)整(zhěng)体利(lì)润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回(huí)落导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)利润(rùn)下降(jiàng)的缘故(gù)，而中下游面临的(de)是营收(shōu)改善、成本压力(lì)缓和的格局，中下(xià)游利(lì)润增速改善明显，金属制品、通用设备、非金(jīn)属矿(kuàng)物制品等行业利(lì)润(rùn)增(zēng)速均改善10-20个(gè)百分点。相较而言，石化产业(yè)链行业(yè)在(zài)营业收入与成本压(yā)力均承压背景(jǐng)下，利润增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的较深区间。

　　五、关(guān)注二季度企业(yè)盈利三(sān)重风(fēng)险，以及下半年潜在的内生恢复(fù)空(kōng)间(jiān)。

　　3月(yuè)工业企业利润数据显示，虽(suī)然经济需求(qiú)侧短期恢复(fù)较快，但在成本与费用压力(lì)背景下，企业盈利仍然承压(yā)，而(ér)展望(wàng)二(èr)季度，关注企(qǐ)业盈利的三重(zhòng)风(fēng)险，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导的需求(qiú)脉(mài)冲(chōng)性回升过程逐步结束(shù)，经(jīng)济内生动能(néng)仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减(jiǎn)产(chǎn睡午觉和不睡午觉有什么区别，为什么不爱午睡的孩子智商高)操作，加之全(quán)球服务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度(dù)走高(gāo)，这也意味着成本压力仍较大。其(qí)三是费用率对于利(lì)润(rùn)的拖累，企业(yè)逐步睡午觉和不睡午觉有什么区别，为什么不爱午睡的孩子智商高补缴前(qián)期社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以及今(jīn)年目(mù)前(qián)降费(fèi)政策更多为延续而(ér)非新增，费用率对于(yú)利润同比增速的的拖(tuō)累也(yě)将逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基数扰动后的企业盈利真(zhēn)实修复过程(chéng)或相对缓慢。

　　而展望下半年，经(jīng)济(jì)内(nèi)生动能的复苏可以期(qī)待，两大(dà)领先指标(biāo)已经验(yàn)证，其一是居民消费倾向(xiàng)结(jié)束(shù)持续一年的下滑过程，消(xiāo)费信心逐步恢复，其二是(shì)保交楼政策已推(tuī)动上半年(nián)地产建安(ān)投资(zī)和竣工积极回补，有望拉(lā)动(dòng)下半年汽车、家电、家具等后周期大宗消(xiāo)费(fèi)，重(zhòng)点关注下半年经济内生动能逐步复苏、国(guó)际(jì)油价涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企业利(lì)润的修复空间。

　　内容节选(xuǎn)自申万(wàn)宏源(yuán)宏(hóng)观研究(jiū)报告：

　　《被市场低估的成本与费(fèi)用(yòng)压力——工业企业效益数(shù)据(jù)点评(píng)（23.03）》

　　证券分析师：屠强王(wáng)胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 睡午觉和不睡午觉有什么区别，为什么不爱午睡的孩子智商高