5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布(bù)公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特(tè)估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着(zhe)“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能(néng)源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成(chéng)催化(huà)因素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是(shì)积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸多(duō)主题基金的申(shēn)报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金面、政策(cè)面都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有(yǒu)write的过去分词怎么用，write的过去分词英语可能(néng)独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国(guó)央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的(de)布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投资。另(lìng)一方(fāng)面是(shì)落(luò)实公(gōng)募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引导更多write的过去分词怎么用，write的过去分词英语资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务(wù)资本市(shì)场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的(de)和(hé)板块(kuài)带(dài)来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智能成为两大明显的(de)主线，而(ér)新(xīn)能(néng)源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工(gōng)，这三大(dà)行业主要(yào)是央企或地方国资(zī)所在(zài)的行业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年(nián)会(huì)有重(zhòng)大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一(yī)个提(tí)质增效、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过(guò)去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思(sī)路也非(fēi)常(cháng)吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这波中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，第(dì)一阶段也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍write的过去分词怎么用，write的过去分词英语PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价(jià)值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一(yī)个慢(màn)变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公司(sī)经营层(céng)面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经(jīng)显露出不少基金在(zài)行(xíng)动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了(le)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基(jī)金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基(jī)金(jīn)公司在(zài)加(jiā)大投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研究(jiū)员(yuán)过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需要(yào)实地考察国央企，并且(qiě)需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要(yào)求研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国(guó)央企构(gòu)建(jiàn)专(zhuān)门(mén)的(de)股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了更(gèng)深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业(yè)产业(yè)结构、主体(tǐ)持(chí)续发展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)在此基础上构建(jiàn)的(de)具有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套(tào)用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域(yù)，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值(zhí)体系是(shì)资本市(shì)场使命，投(tóu)资者需要(yào)学习(xí)领会并针对原有(yǒu)的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体系的(de)框架是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要，投(tóu)资(zī)者的认可和实施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常(cháng)识，不可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民(mín)经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家战略发(fā)展发向，更需(xū)要(yào)承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也(yě)引发市场关注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对(duì)于(yú)国央(yāng)企的估(gū)值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值评价体系，改变从以私(sī)人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现为主要(yào)方法的(de)单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的(de)社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社(shè)会价(jià)值评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司(sī)环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等要(yào)素对企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持续增(zēng)长的(de)盈利、科(kē)技创(chuàng)新对(duì)提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变化(huà)，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等(děng)各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的(de)变化，都是(shì)为(wèi)了更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的(de)市场和(hé)经济(jì)特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的(de)企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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