金融(róng)界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆明(míng)国资委的(de)一封声(shēng)明(míng)，让城(chéng)投债成(chéng)为关注的(de)焦点，当(dāng)前地方(fāng)债的(de)规(guī)模和(hé)地方政(zhèng)府的偿债(zhài)能(néng)力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如何(hé)处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专项债和(hé)包(bāo)括(kuò)城投(tóu)债在内的各(gè)种(zhǒng)隐(yǐn)形(xíng)债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在(zài)内的机构(gòu)投资者(zhě)是地方债的主要持有(yǒu)者，他(tā)们普遍担心的(de)还是城投(tóu)债(zhài)务(wù)、非标(biāo)等地方政府隐形债风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究(jiū)中(zhōng)心提出(chū)，“化债工作推进异(yì)常(cháng)艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的(de)背景(jǐng)下，地方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又凸(tū)显出(chū)来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不(bù)算高(gāo)的前(qián)提下，我国地方政府的(de)杠杆率水平确(què)实够(gòu)高了。需(xū)要调整中央和地方之间债务余额的(de)比例(lì)关系(xì)。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政府(fǔ)的发(fā)债规模(mó)，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的信用，防(fáng)范(fàn)区(qū)域(yù)性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公(gōng)司还没(méi)有(yǒu)与政府(fǔ)部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的(de)“托底”支持，在政策上大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或(huò)商业银(yín)行的低(dī)息资(zī)金(jīn)来降低债务成本(běn)，让(ràng)债(zhài)务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央(yāng)政策上支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国有资(zī)产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方(fāng)债务的(de)辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城投有(yǒu)息债(zhài)务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按照(zhào)新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台明(míng)确城(chéng)投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府(fǔ)投融资机构转变为市(shì)场化(huà)运营主体，地方(fāng)政府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍(réng)然把城投债看(kàn)作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因(yīn)此城投公司通常都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的投融(róng)资机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯(chún)市场化的企(qǐ)业(yè)。城投的债务主要包(bāo)括向(xiàng)银行(xíng)借款和发行债(zhài)券(quàn)融(róng)资这(zhè)两种方式，以(yǐ)前(qián)一种(zhǒng)方式为(wèi)主，但后一种(zhǒng)债权融资(zī)的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以(yǐ)来，全(quán)国城投(tóu)有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保持(chí)在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平台发债(zhài)余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模(mó)明显超过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债和专项(xiàng)债之和。城投(tóu)平(píng)台中，如(rú)今，城投平台(tái)的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思说明城(chéng)投债仍属于地方(fāng)政府背书的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政(zhèng)收入增速下降甚至(zhì)负(fù)增(zēng)长的现象普(pǔ)遍担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的(de)东北(běi)、中(zhōng)西部(bù)省份，城(chéng)投债的(de)收益率普遍(biàn)高(gāo)于东部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的(de)情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至(zhì)全国(guó)的(de)信用债市(shì)场都造(zào)成(chéng)负面冲击，信用分层现象加剧，部分经(jīng不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思)济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南和(hé)天津等(děng)近几年融资成本仍(réng)在(zài)上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整体降幅相(xiāng)较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债加权平均票(piào)面利率(lǜ)降幅也明(míng)显不如全国(guó)。

　　当前在经济(jì)复(fù)苏不(bù)及预期的(de)背景下，投资(zī)者(zhě)的风险(xiǎn)偏好明显下(xià)降。为此，地(dì)方政府应(yīng)该确(què)保城投(tóu)债的按时兑付。因(yīn)为违(wéi)约不仅不能(néng)解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国(guó)企(qǐ)融资(zī)难、融资贵(不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思guì)。从未(wèi)来区域(yù)经济(jì)发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政府(fǔ)部(bù)门仍需(xū)要(yào)持续举债来(lái)实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政(zhèng)府(fǔ)信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投(tóu)债权(quán)人的持有信心，首先要(yào)确保城投(tóu)债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具(jù)备(bèi)低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对(duì)地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即(jí)在政策(cè)上(shàng)大力度支持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银(yín)行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可(kě)否通过出让国有(yǒu)资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对政协十(shí)三届全国委员会第五次会议第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时出台制度规定及操(cāo)作细则，探索国有权益份额规范化退出的(de)有效(xiào)方式和(hé)途径，充分(fēn)发(fā)挥有(yǒu)限合伙企业的优(yōu)势(shì)，助力国(guó)有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企(qǐ)业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债(zhài)务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市(shì)公司(sī)共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范(fàn)区(qū)域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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