王剑(jiàn)，CFA

　　每(měi)次银行股跌至过度低估(gū)时，股息率相应提升，会吸引绝对(duì)收益(yì)资金(jīn)买入(rù)，股价(jià)也(yě)逐步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行(xíng)股已上涨半年，又一次因绝对收益资金(jīn)追逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银行业经营层(céng)面，也已经悄然发生(shēng)一(yī)些(xiē)向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大(dà)家(jiā)觉得(dé)银(yín)行股是(shì)这(zhè)几天(tiān)才开始上涨，那(nà)么就大错特(tè)错(cuò)了。事(shì)实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时(shí)间了……

　　这段时间的银行股涨幅(fú)达到27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚(shèn)至达(dá)到50％以上(shàng)，非常(cháng)可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股(gǔ)快速下(xià)跌后(hòu)，迅速反弹(dàn)。过完2023年春节(jié)后，却冲高回(huí)落，调整了近(jìn)两个月时(shí)间，跌幅不(bù)大(dà)，不到10％。然后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种(zhǒng)事情并不是第一次发生。过去银行(xíng)股(gǔ)的大(dà)行(xíng)情，都(dōu)是(shì)在悄(qiāo)无声息中默默上涨的，因为(wèi)银行股平时(shí)关注度(dù)并不高(gāo)。等到(dào)因(yīn)几(jǐ)根大(dà)线性而吸(xī)引(yǐn)大(dà)家(jiā)来关注时，已经涨幅不小了(le)。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为(wèi)一次比较(jiào)意外的“双降(jiàng)”（降息(xī)、降准），金融(róng)股(gǔ)拔地(dì)而起。但在此(cǐ)之前(qián)，银行指标大(dà)约在3月见底，然(rán)后不声不(bù)响地(dì)开(kāi)始回升(shēng)，到11月时，8个月(yuè)左(zuǒ)右(yòu)时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银(yín)行股(gǔ)见(jiàn)底，也有类似的情况：没有明确(què)利好，没有(yǒu)明(míng)确新闻(wén)，银行股却自己慢慢从(cóng)底部(bù)爬(pá)起来了。

　　是(shì)谁先(xiān)知先(xiān)觉？

　　为行情(qíng)归因(yīn)并不(bù)容易，因为(wèi)很难验证。如果(guǒ)确实没有(yǒu)实质性利(lì)好(hǎo)，那么只(zhǐ)能从资(zī)金面去猜测：可能(néng)是估值便(biàn)宜到很(hěn)多资金(jīn)愿意出手了。由于银行盈利能(néng)力非常稳(wěn)定(dìng)，估(gū)值低往(wǎng)往意(yì)味着股息(xī)率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低(dī)则股(gǔ)息(xī)率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水(shuǐ)平时(shí)，股息率就会非(fēi)常(cháng)诱人。比如近年来，大行的ROE在(zài)10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那(nà)么计算(suàn)出来的股息率高达(dá)6.6％，非(fēi)常可观(guān)。

　　这就(jiù)好比一(yī)只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果(guǒ)盈利能力(lì)保(bǎo)持，则(zé)后续每年收取(qǔ)6.6％的(de)“利息”，如果股价(jià)上涨，还(hái)能享受资本利得。当然，如(rú)果(guǒ)股价再跌，或盈利能(néng)力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会遭受损(sǔn)失。但由于ROE已在(zài)底部(bù)，近期(qī)很难再降(jiàng)了(le)。因此，这就非常像(xiàng)一张可转债(zhài)，其市价下跌时，会(huì)有(yǒu)个估值下限，即“债券价(jià)值”。

　　于是(shì)，其投资价(jià)值(zhí)就出来了。如(rú)果(guǒ)这张“可转债”的票息率(lǜ)高到一定程度，显(xiǎn)著(zhù)高过一些资金的成(chéng)本，那么这些资金(jīn)自然愿(yuàn)意参与(yǔ)。

　　这样，银行股(gǔ)就(jiù)形成一个(gè)隐形的“估值底”，当(dāng)估值低(dī)至一(yī)定(dìng)水平时，股息率(lǜ)诱人，就(jiù)会有人参(cān)与。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被打(dǎ)破，即因为一(yī)些负面因(yīn)素的存(cún)在，导(dǎo)致市场先(xiān)生觉得(dé)银行股(gǔ)的(de)估值(zhí)或盈利能力还(hái)将下行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在(zài)买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那(nà)种悄无声息的底(dǐ)部，可能并没有什么实质利(lì)好，就是有些(xiē)看中股息(xī)率的资金默(mò)默买(mǎi)入，把底部给买出(chū)来了。

　　这是些什么样(yàng)的资(zī)金呢(ne)？黑玛瑙和红玛瑙哪个好，黑玛瑙为什么又叫短命石p>

　　首先可(kě)以排除的就是以股票型公募基金为代表的机构(gòu)投资者。因为他们的(de)考核要求是相对(duì)收益，因此(cǐ)在大多数时候，他们不会因(yīn)为股(gǔ)息率(lǜ)诱人而买入，他们的任务是战胜自己基金的基准，或者战胜(shèng)可比基(jī)金同仁。所以(yǐ)，即使股息(xī)率高(gāo)，他(tā)们也(yě)很难做出赚(zhuàn)取(qǔ)股息(xī)率的决策(cè)，这不是(shì)他们的(de)考核(hé)目(mù)标。

　　因此，银行股从底部开始悄悄上(shàng)涨的(de)这(zhè)段时间，公募(mù)基(jī)金参与很低，这次也不(bù)例外。

　　从(cóng)数据上(shàng)也可验证：从33家银行(xíng)股2022年底基金持仓比(bǐ)重来看，比重越低，期间(jiān)（过去半(bàn)年，后同）涨幅(fú)越(yuè)大，比(bǐ)重越高则涨(zhǎng)幅越小(xiǎo)。

　　除了公募(mù)基金，其他(tā)类似考核的机构(gòu)投资(zī)者也是类似。

　　从数(shù)据上看，我们确实看到，2023年第一季度(dù)较(jiào)上(shàng)年末，大(dà)部分A股银行股的基金持仓比例是(shì)下降的，有些个股(gǔ)甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅；单(dān)位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度(dù)，银行指(zhǐ)数走(zǒu)了个过山车，先是上涨，然后春节后(hòu)下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工智能(néng)概(黑玛瑙和红玛瑙哪个好，黑玛瑙为什么又叫短命石gài)念(niàn)股大涨，因此机构(gòu)投资者有可(kě)能是卖(mài)出银行(xíng)等股票，换仓(cāng)至(zhì)计算机股票）。到了4月初，人工智能等板块(kuài)行情回落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后的(de)这段时间，银行(xíng)股刚好和人工智能走出(chū)了一(yī)个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如(rú)个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能(néng)是买入的。因为这些资金不考(kǎo)核相(xiāng)对收(shōu)益，更多的是追(zhuī)求(qiú)绝对收益(yì)，因此有可能是高股息股票(piào)的青(qīng)睐者。

　　而决定他们买入的因素中(zhōng)，资金成本应(yīng)该是个重要(yào)因素。目前，我国近期市场利率(lǜ)较低、资金充沛，其他可替代的投资机会较少，因此股息(xī)率显得诱(yòu)人。同(tóng)时，美国加息接近尾声，他们的资金(jīn)成本也有望下行，我国高(gāo)股息股票也有(yǒu)吸引(yǐn)力。

　　然后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资确(què)实在买入大行，并且数量还(hái)不少。不过(guò)保险资(zī)金却(què)是有进有出(chū)，这(zhè)一点有点与(yǔ)我们(men)预(yù)期不符。基金(jīn)主(zhǔ)要在卖出。此外，还有(yǒu)些(xiē)一般法人、其(qí)他(tā)投资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投(tóu)资(zī)者持股变化(huà)数(shù)；单位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结论大致成(chéng)立，即：在银(yín)行股(gǔ)估值极低的时候(hòu)，追求绝(jué)对收益的(de)资(zī)金买(mǎi)入(rù)了高(gāo)股(gǔ)息率的个股。

　　从散点图上(shàng)也(yě)可(kě)以清(qīng)晰(xī)看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上很(hěn)多次银(yín)行底(dǐ)部启动一样，很可能是青(qīng)睐高(gāo)股(gǔ)息率的资金(jīn)，买入低(dī)估值、高股息(xī)率的银(yín)行(xíng)股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了过去(qù)半年的银行股行(xíng)情，是追求(qiú)绝对收益的资金，买(mǎi)入了高(gāo)股息率的银行股。眼下(xià)，很多银行(xíng)股(gǔ)股(gǔ)息(xī)率依然较高，而(ér)资金面依然(rán)宽松，那么(me)这些高股息率股票对绝对收益(yì)资金(jīn)依然(rán)是有(yǒu)吸引力的。

　　那么在银(yín)行业的经营(yíng)层面，有(yǒu)没(méi)有实质变(biàn)化呢？

　　我们在3月曾经提出，过去(qù)三(sān)年(nián)期间的一些特殊政策，已经(jīng)出现调整的迹象，银(yín)行(xíng)业将(jiāng)要(yào)进入(rù)新(xīn)的(de)均衡(héng)格局。比如，在普惠小(xiǎo)微(wēi)领域，过去几年大行承担了一些监管要求，每年(nián)普(pǔ)惠小微信贷的增长非常快，投放利率很低，这对小微金融市场格局造成了较大影响，尤其是对(duì)一些原来(lái)从事小微(wēi)业务的中小银行(xíng)造成压力(lì)。

　　【深度】大(dà)小行小微金融逐(zhú)步达到新均衡

　　而(ér)在4月27日(rì)，银保监会办公厅(tīng)发布(bù)《关于2023年(nián)加(jiā)力提升小微(wēi)企业金融服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了(le)一(yī)些调(diào)整。比如，不(bù)再提“两增”（指(zhǐ)单户授信总(zǒng)额(é)1000万(wàn)元(yuán)以(yǐ)下小微企业(yè)贷(dài)款同比增速不(bù)低于各(gè)项(xiàng)贷款同比增(zēng)速，有(yǒu)贷款(kuǎn)余额的户数不低于上年(nián)同(tóng)期水平）要求(qiú)，不再(zài)刚性(xìng)要求降低小(xiǎo)微(wēi)信贷利率，而是要求“合(hé)理(lǐ)确定贷(dài)款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金融领域(yù)，其他方面的工作要求(qiú)也陆续从过去三年的阶段性政策(cè)，慢慢回(huí)归至常态化(huà)。

　　而银(yín)行业这(zhè)几年由(yóu)于净息差显著回落，盈利能(néng)力也渐渐接近合理利润底线。因为银行业(yè)需(xū)要留存一定(dìng)的(de)利润用于补充(chōng)资本，进而支持下一期的(de)信(xìn)贷投放，因此利润并不(bù)是越低越好，需要维(wéi)持(chí)一个合理利润。而目前盈利能力已经接近这(zhè)一底线，所(suǒ)以政策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么(me)是银行的(de)合理利润和合(hé)理(lǐ)息差(chà)

　　可见，行业(yè)的(de)一些情况(kuàng)已经(jīng)悄悄发生变化了。

　　那么(me)，有(yǒu)没(méi)有一(yī)种(zhǒng)可能(néng)：那些买入(rù)高股息股票的投资者中，真有(yǒu)些先知(zhī)先觉者，已经嗅到了(le)不一样的味(wèi)道？

　　本文为金(jīn)融(róng)业研(yán)究方法探讨(tǎo)。本(běn)文不(bù)是证券研究报告，不(bù)构成(chéng)任何投资(zī)建(jiàn)议，涉(shè)及个股也仅(jǐn)为举例(lì)或陈述(shù)事实之用，不(bù)代表我们对他们(men)的(de)证(zhèng)券或产品的推荐。具体投资建议请参考(kǎo)我们的研究(jiū)报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 黑玛瑙和红玛瑙哪个好，黑玛瑙为什么又叫短命石