文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上行，即便(biàn)税期(qī)结(jié)束，资金利(lì)率却仍未回(huí)落，反而进一步走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边(biān)际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能(néng)力降低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月(yuè)末因素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下(xià)行空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资金(jīn)面(miàn)的边际(jì)变(biàn)化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持(chí)续上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自(zì)低位(体校怎么考,上体校需要什么条件呢，体校需要什么条件可以考？wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期结束(shù)后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上体校怎么考,上体校需要什么条件呢，体校需要什么条件可以考？行幅度更(gèng)大。从隔夜(yè)利率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与(yǔ)非银机构间流动(dòng)性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利(lì)率的期限利(lì)差(chà)也明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经(jīng)体校怎么考,上体校需要什么条件呢，体校需要什么条件可以考？倒(dào)挂。我们认为税期结(jié)束，资金不松，主(zhǔ)要(yào)有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳健的(de)货(huò)币政(zhèng)策坚持以我为主、稳字(zì)当头(tóu)，保(bǎo)持货币信(xìn)贷合理增长，确(què)保利率水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提(tí)振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带(dài)来的金融风险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有所回摆。从(cóng)央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后(hòu)续政(zhèng)策将更加“精(jīng)准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银(yín)行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月，因(yīn)此走(zǒu)款可(kě)能(néng)对银行(xíng)间流动性带来了一定的压(yā)力。此外，参考近期(qī)票(piào)据利率走势，预计信贷(dài)增(zēng)速较(jiào)一季度将会有所(suǒ)放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的(de)态(tài)势。税期缴款叠加信(xìn)贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向同业融出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致(zhì)债市(shì)脆弱(ruò)性和(hé)敏(mǐn)感(gǎn)度(dù)增加，且投(tóu)资者对于未来一个月资(zī)金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购(gòu)成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来(lái)看，虽(suī)然(rán)上(shàng)周受(shòu)资金收紧(jǐn)影响，加杠(gāng)杆情绪(xù)有所降温，但依(yī)然(rán)处于(yú)历史相对积(jī)极(jí)的水平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货(huò)币政(zhèng)策力度(dù)以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧(yōu)，使得市(shì)场上对于(yú)未来一个(gè)月内资金价格上行(xíng)的(de)预期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一(yī)假(jiǎ)期临(lín)近，回(huí)购资(zī)金的期(qī)限(xiàn)被动拉长，利(lì)率下(xià)行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场(chǎng)释(shì)放资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一般较低，预计(jì)资金波动幅(fú)度较大(dà)。对于债市而言(yán)，短期交易主(zhǔ)线(xiàn)或延续政策与基本(běn)面预期交易，预计利率以震荡走势(shì)为主，建议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不及预期(qī)；经济复苏(sū)节(jié)奏不(bù)及预(yù)期；银行间市场(chǎng)流(liú)动性过(guò)快(kuài)收紧。

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