主要内容(róng)

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍(réng)承压，主因成本与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压力仍(réng)构成(chéng)掣肘。3 月工业(yè)企业利润当月(yuè)同(tóng)比仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收缩(suō)区间。虽然3月在(zài)需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营收增速积极回升，抵消PPI回(huí)落的抑制，令(lìng)3月(yuè)名义营(yíng)收增速回升，但整体(tǐ)企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两方面(miàn)，其一是(shì)国(guó)际高油价(jià)导致的(de)输入性成本压力仍在(zài)约束利润改善，3月营业(yè)成本对当月(yuè)利(lì)润拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较深(shēn)。其二是今年(nián)降费(fèi)政策未(wèi)再明(míng)显新增，加(jiā)之(zhī)部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴(jiǎo)社保(bǎo)费，企业费用同比压力(lì)开(kāi)始加大，3月费用对(duì)当月(yuè)利润拖(tuō)累幅度大幅(fú)扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去年费用率改(gǎi)善拉动利(lì)润增速(sù)6个百分点(diǎn)形成鲜明对比(bǐ)。

　　营收(shōu)：消费短(duǎn)期(qī)较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑(chēng)营收增速回升(shēng)，但(dàn)高油价仍(réng)构成约束(shù)。3月(yuè)工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相关行业营收增(zēng)速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落对(duì)于(yú)名义营收增速的拖累，其中汽(qì)车、家具(jù)、计算机通信电子设备等均回升明显(xiǎn)，显示(shì)递(dì)延需求释放以及汽车集中降价(jià)等对于短期消费需求(qiú)的推动。其次，煤炭(tàn)冶金产业(yè)链营收增(zēng)速延(yán)续改善(shàn)，显示保交楼政策(cè)推动地产建安投资构(gòu)成支撑，但石油(yóu)化(huà)工产业链营收(shōu)增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油(yóu)价对于石化产业链(liàn)相关行业(yè)需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落(luò)已在(zài)缓和中(zhōng)下游(yóu)成(chéng)本(běn)压力，但高油价继(jì)续构成输入性成本传导(dǎo)。3月工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下(xià)的国内石(shí)化产业链，成(chéng)本率(lǜ)同比(bǐ)增(zēng)量扩(kuò)大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水(shuǐ)平明(míng)显高于其他(tā)行业。由(yóu)于我(wǒ)国石(shí)化产业链(liàn)主要为(wèi)中下(xià)游，上游环节(jié)在海外主(zhǔ)要原油寡(guǎ)头国家，因而国际高油价带来的上游利润改善无法被国内产业链(liàn)吸收，国内以中(zhōng)下游为主的石化(huà)产业链反而会在高油价下(xià)受到输入性成本(běn)压力，也即(jí)3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产(chǎn)业(yè)链上中下游均在国内，所(suǒ)以虽(suī)然(rán)3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同(tóng)比(bǐ)增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下(xià)行(xíng)导致煤炭产(chǎn)业链上游成本率(lǜ)被动走高、利(lì)润(rùn)承压，而(ér)中下游成本率实际上是(shì)改善的，与此同(tóng)时，更靠近(jìn)下游的消(xiāo)费行业成(chéng)本率也(yě)明(míng)显改善。

　　利(lì)润：下游(yóu)消费行业利润仍(réng)显现(xiàn)韧性，但石化产业链利润在高油(yóu)价下仍(réng)承压。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消(xiāo)费行业面临最大的成(chéng)本压力改善和(hé)积极的营业收入(rù)回升，因而下游消费行业(yè)利润(rùn)增速(sù)恢复继续(xù)好于其他(tā)行业，单月(yuè)改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子设(shè)备等改善明显，煤炭冶金(jīn)产(chǎn)业链中(zhōng)下(xià)游利润增速也积(jī)极改(gǎi)善(shàn)，相较而言，石化产业(yè)链行(xíng)业在营(yíng)业收入与(yǔ)成本压(yā)力均承压(yā)背景下，利润增速仍(réng)处于-40.7％的(de)较深(shēn)区(qū)间。

　　关(guān)注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以(yǐ)及下半(bàn)年潜在(zài)的内生恢复空间。3月工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧短期恢复较快，但冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢在成本与费用压力背景(jǐng)下(xià)，企业(yè)盈利仍(réng)然承压，而展(zhǎn)望二季(jì)度，关注企业盈利的(de)三重风险，其一是经(jīng)济内生动能(néng)弱化(huà)。伴随递延需求主导(dǎo)的需(xū)求脉冲性(xìng)回升(shēng)过程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是高油(yóu)价带来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式(shì)减产操作(zuò)，加之全(quán)球(qiú)服务(wù)消(xiāo)费逐步(bù)恢(huī)复(fù)，国际油价或再度走(zǒu)高，这(zhè)也意味着成(chéng)本压力仍较大。其三是费(fèi)用(yòng)率对于(yú)利润的拖累，企业逐步补缴前期(qī)社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费政策更多为(wèi)延续而非(fēi)新增，费用率对于利(lì)润同比增速的的(de)拖累也将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利真(zhē冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢n)实(shí)修复过程或相(xiāng)对缓慢。而展望下半年，经济内生动(dòng)能的复苏可以期(qī)待，两大领(lǐng)先指标已经验证(zhèng)，重点关注下半年经济(jì)内生(shēng)动能逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅(fú)逐(zhú)步趋缓(huǎn)后工业(yè)企业(yè)利润的修复空间。

　　风险提示：外部地(dì)缘(yuán)政治风险，疫情(qíng)形势变化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主因成本(běn)与费用压(yā)力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润累计同比(bǐ)仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月(yuè)同比也仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然3月在需求侧(cè)经济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企业实际(jì)营收增速(sù)已积极回(huí)升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月(yuè)名义营收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业盈(yíng)利(lì)压力(lì)仍大(dà)，主要源于(yú)两个方面：

　　其一是国际高油价(jià)导(dǎo)致(zhì)的(de)输入(rù)性成本压力仍(réng)在约束利润改善，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较深。

　　其二是今(jīn)年降(jiàng)费(fèi)政策未再明显新增(zēng)，加之部分企业开(kāi)始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比压(yā)力(lì)开始加大，3月费(fèi)用对当月利润拖累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个(gè)百分点至-9.5个百(bǎi)分点(diǎn)。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系列(liè)新增降费政策持(chí)续(xù)改(gǎi)善企业(yè)费用率，对2022年全年(nián)工业企业利润增速构成较(jiào)强支撑，全年(nián)拉动工业企业利润同比增速6个百(bǎi)分点。但从今(jīn)年开始前(qián)期社保费降费的企业开始(shǐ)补缴社保费，加之今年未再新增更(gèng)大(dà)力度的(de)降费政(zhèng)策(cè)，从同比(bǐ)视角来看费(fèi)用(yòng)对于工业企业利润的拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收(shōu)：消(xiāo)费短期较快恢复(fù)加之投资(zī)韧性(xìng)支(zhī)撑营收增速(sù)回升(shēng)，但高油价仍(réng)构成(chéng)约(yuē)束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关行(xíng)业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义(yì)营收(shōu)增(zēng)速的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设备（高基(jī)数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延需求释放以及(jí)汽车(chē)集中降价等(děng)对于短(duǎn)期消费需求的(de)推动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显(xiǎn)示保(bǎo)交楼政策推动地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却(què)明(míng)显回落，高油价对于石化产业链相(xiāng)关行业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高油价(jià)继续构成输入性成本传导(dǎo)

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力(lì)仍然偏大，尤(yóu)其(qí)是高油价(jià)下的国内石化产业链，成本(běn)率同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水平明(míng)显高于(yú)其他(tā)行业。由(yóu)于(yú)我国石化产业(yè)链主要为中下游，上游环节在(zài)海外主要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而(ér)国际高油价(jià)带来(lái)的(de)上游利润改(gǎi)善无法被(bèi)国内产业链吸收，国(guó)内(nèi)以(yǐ)中下游为主的石化产业链反(fǎn)而会在高油价(jià)下受到输入性成本压力，也即(jí)3月(yuè)的情(qíng)况。相较(jiào)而言，煤炭产业(yè)链上中下(xià)游均(jūn)在国内，所(suǒ)以虽然(rán)3月煤炭冶(yě)金产(chǎn)业(yè)成本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导(dǎo)致煤(méi)炭(tàn)产业链上游成本率被动走高、利润(rùn)承压，而中下游成本率实际(jì)上(shàng)是(shì)改善的（成本率同比增(zēng)量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费(fèi)行业成(chéng)本率(lǜ)也明显改善（同比增(zēng)量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游消费行业(yè)利(lì)润仍(réng)显现韧(rèn)性，但石化(huà)产业(yè)链利润在(zài)高油价下仍承压。

　　分行(xíng)业(yè)看，与2023年(nián)2月(yuè)相比，下游消(xiāo)费(fèi)行业(yè)面(miàn)临最大的成(chéng)本压力改善和积极的营业收(shōu)入回(huí)升，因而下游消(xiāo)费(fèi)行业利(lì)润增(zēng)速恢(huī)复继续好于(yú)其他(tā)行业(yè)，单月(yuè)改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其(qí)中(zhōng)，汽车、计算机通信电(diàn)子设(shè)备、家具等(děng)行业利润(rùn)增速(sù)均改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链(liàn)虽然整(zhěng)体利润增(zēng)速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因上(shàng)游价格(gé)回(huí)落导致上游利润下(xià)降(jiàng)的缘(yuán)故，而中下游面临的是营收改善(shàn)、成本压力缓和的格局，中下游利润增速改善(shàn)明显，金属制品、通用设备、非金(jīn)属矿(kuàng)物制品(pǐn)等行业(yè)利润(rùn)增速均(jūn)改善(shàn)10-20个百分点。相较而言，石化产业(yè)链行业在(zài)营业收入(rù)与成本(běn)压力(lì)均承(chéng)压(yā)背景下，利润(rùn)增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下半(bàn)年潜在(zài)的内生恢(huī)复空间(jiān)。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业利润数据显示(shì)，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较(jiào)快，但在成(chéng)本与费用压力背景下，企业盈利仍(réng)然承(chéng)压，而展(zhǎn)望(wàng)二季度，关注企业盈利的三重风险，其一(yī)是经冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢济内(nèi)生(shēng)动(dòng)能弱化。伴随递延(yán)需求主导的需(xū)求(qiú)脉冲(chōng)性(xìng)回升过程逐(zhú)步(bù)结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操作，加(jiā)之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这也意味(wèi)着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的拖累，企业逐步(bù)补缴前期社保(bǎo)费(fèi)缓(huǎn)缴等，以及今年目前(qián)降费政策更多为延续(xù)而非新增，费用率(lǜ)对于(yú)利润同(tóng)比增速(sù)的的(de)拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔(tī)除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。

　　而展望下半年，经济(jì)内生(shēng)动能(néng)的复(fù)苏(sū)可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，其一是居民消费倾向结束持(chí)续一(yī)年的(de)下滑过程，消(xiāo)费信心逐步恢(huī)复，其二是保交楼政(zhèng)策已推动上半年地产建安投资(zī)和竣工积极回补(bǔ)，有望拉(lā)动下(xià)半年汽(qì)车、家电、家具等后(hòu)周期大宗(zōng)消费，重点关注下(xià)半(bàn)年经(jīng)济(jì)内(nèi)生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润的修复空(kōng)间。

　　内容节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被市(shì)场低估(gū)的成本与费用压力——工(gōng)业企业效益数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢