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冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷申万宏源宏观：存款利率下调新一轮的开始？

　　事件(jiàn)：21世纪经(jīng)济(jì)报(bào)道(dào)、澎湃新闻等(děng)多家媒(méi)体报道，协(xié)定存(cún)款及通(tōng)知(zhī)存款自律上限(xiàn)将于(yú)5月15日执行，其中国有银行执行基准(zhǔn)利率加10BP；其它(tā)金融机构执行基准利率加20BP。

　　通知存款和协定(dìng)存款(kuǎn)是什么？通知存款(kuǎn)和协定存款是“类活(huó)期存款”，灵活性好于定期，收益(yì)率好于活(huó)期(qī)。产品推出的(de)目(mù)的更多是为吸引存(cún)款。通(tōng)知存款是指不约定(dìng)存期，在支取时提前通知银(yín)行的存款(kuǎn)业(yè)务，分为(wèi)提前一天和提(tí)前七天(tiān)的两种类型。协定存(cún)款(kuǎn)是(shì)对协(xié)定额度(dù)以(yǐ)内(nèi)的部(bù)分(fēn)给(gěi)予活(huó)期利率，对超过(guò)协定部分给予协定存(cún)款(kuǎn)利率。

　　通知(zhī)存(cún)款和协定(dìng)存款当前利率处于(yú)什么水平？为何(hé)需要规(guī)定(dìng)上(shàng)限？根据央行公告(gào)， 1 天和 7 天期通知(zhī)存款利率分别为(wèi) 0.80％、 1.35％，协定存款利率为 1.15％，活期挂牌基准利(lì)率(lǜ)为(wèi) 0.35％。如以(yǐ)此为(wèi)标准，则(zé)国有(yǒu)四大行1天和7天期通知存款利率的上(shàng)限(xiàn)分别为0.90％、1.45％，协(xié)定存款利(lì)率上限(xiàn)为(wèi)1.25％。其它(tā)金融(róng)机构 1 天和 7 天期通知存款利率的上限(xiàn)分别为 1.00％、 1.55％，协定存款利率上限为 1.35％。而目前部分城商行(xíng)与(yǔ)农商(shāng)行通知(zhī)、协定(dìng)存款利(lì)率偏高，我们梳理的样本银行中(zhōng)有13.5％的银行超过新规上限。7 天通知存(cún)款的(de)最高(gāo)利(lì)率达到 2.1％。且部(bù)分银行最高的通知(zhī)存(cún)款利率(lǜ)高于其挂牌价，存在“存(cún)款竞争”令负债成(chéng)本相(xiāng)对刚性的(de)问题。

　　规定上限(xiàn)对相关存款实际利率有何(hé)影响？是否(fǒu)会对(duì)M1和M2产生影响(xiǎng)？部分城商(shāng)行和(hé)农商行（占比(bǐ)近13.5％）通知存款和协定存款(kuǎn)利率或将有(yǒu)所下调，但对M1和M2增速影响非对称。其一(yī)，通知存款(kuǎn)和协定存款应属(shǔ)于(yú)其他存款，对(duì)<冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷/strong>M1或(huò)没有影响。其二(èr)，通知存(cún)款和(hé)协定存款若流出，可能会拖累 M2 增速。根据《存款统(tǒng)计分类及编码(mǎ)》，我们合理推断，通(tōng)知存款和协定存款归属于 M2 下的其(qí)他存款科目(mù)，则其变动会影响M2规模(mó)和增速。考虑(lǜ)到此次利率上限的设定，可能有部分个(gè)人或企(qǐ)业(yè)将通知存款(kuǎn)和协定(dìng)存款投(tóu)向收益率更高的理财以及其他资管产品(pǐn)中，拖(tuō)累 M2 增速(sù)表现。考虑到4月居民存款已经开始重新流向表外，M2增速(sù)预计将进入下行通道。再考虑(lǜ)到此(cǐ)次通知存款(kuǎn)和协定存款利率上限的约束，或进(jìn)一步(bù)加速居民将资金从表内搬至表外(wài)。

　　是(shì)否意味(wèi)着存款利率下调新一(yī)轮的开始？本次约束通知存款(kuǎn)和协(xié)定存款利率，核心(xīn)目的是(shì)缓解银行(xíng)净息差压力(lì)。23Q1 商业银行净(jìng)息差(chà)下探，其中(zhōng)国有(yǒu)银(yín)行平(píng)均净息差(chà)下行 13.7BP 至 1.65％，八(bā)家(jiā)股份(fèn)制银行的平均净息差下行 13.8BP 至 1.95％。但(dàn)商业银(yín)行的利润是(shì)准公共品，去向有(yǒu)三：一是利(lì)润分配(pèi)给财政的(de)非税收入；二是转增资本金以满足宏观审(shěn)慎(shèn)的(de)管理(lǐ)要求，疏(shū)通货币政策(cè)的(de)传导(dǎo)渠道；三是增(zēng)加拨备以(yǐ)应对坏账风(fēng)险。既(jì)要保证(zhèng)商业银(yín)行的合理(lǐ)盈利水平，又要不抬高实体经济(jì)融资(zī)水(shuǐ)平，惟有对存(cún)款利率(lǜ)进行调整。实际(jì)上， 2022 年 9 月主要银行已经下调存款利率，年初至今其(qí)他(tā)银行也纷纷跟进，随着(zhe)商(shāng)业银行普(pǔ)通存款利率的调整到位(wèi)，政策抓手转(zhuǎn)向其他存款的利率水平(píng)。但目前尚不构成(chéng)新(xīn)一轮存(cún)款利率下调的开始(shǐ)，源于(yú)目前(qián)存款利率(lǜ)市场化调整机制(zhì)参(cān)考 10Y 国债利(lì)率与(yǔ) 1Y LPR ，而(ér)目前(qián) 10Y 国债收益率(lǜ)高于(yú)上一(yī)轮下调时低点， 1 年期 LPR 持平，尚(shàng)不具备全面下(xià)调的充分条件。

　　高频数(shù)据(jù)经济表现：汽车销售、地产(chǎn)销售(shòu)改善。乘用车零(líng)售(shòu)同比较(jiào)上周上升 27pct 至 67％，今(jīn)年(nián)累计(jì)同比 1％，全国整车货运量有所反(fǎn)弹(dàn)。房地产市场：地产销售有(yǒu)所恢复，因(yīn)城(chéng)施策继(jì)续(xù)加码。政府性基(jī)金与基建：新增专项债 147.8 亿，下周计划发(fā)行 881.1 亿(yì)。工业生产与制造业投资：开工率继续改(gǎi)善。通胀(zhàng)：猪肉、蔬菜、水果、钢铁、煤炭价(jià)格下降，油价上升。货币政策(cè)与汇(huì)率：资(zī)短端(duān)金利率(lǜ)下行、美元(yuán)下(xià)行，人民币升值。

　　风险提示(shì)：稳增长(zhǎng)政策见(jiàn)效(xiào)速度慢于预期，数据搜集遗漏。

　　以下(xià)为(wèi)正文

　　周关注：存(cún)款利(lì)率下调新一轮的开(kāi)始？

　　事(shì)件：21 世纪(jì)经(jīng)济报道、澎(pēng)湃新闻等多(duō)家媒(méi)体报道，协定存款及通(tōng)知存款自律上限：国有银行（特指工农、中、建四大(dà)行）执行基准(zhǔn)利(lì)率加 10BP ；其它金融机构执(zhí)行基准(zhǔn)利率加 20BP ，自 2023 年 5 月 15 日起执行。

　　1. 通(tōng)知存(cún)款和协定存(cún)款(kuǎn)是什么？

　　通知存款和协定存款是“类活期存款”，灵活性(xìng)好于定(dìng)期(qī)，收益(yì)率好于活期。产品推出的目的更多(d冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷-height: 24px;'>冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷uō)是为吸引(yǐn)存款。

　　通知存(cún)款是(shì)指不约定存期，在支取时提前通知银行的(de)存款业务(wù)，分(fēn)为提(tí)前一天和提前七天的两(liǎng)种类型。在存入(rù)款项时不约(yuē)定存期，支取(qǔ)时(shí)需提(tí)前(qián)通知银行，约定支取存款(kuǎn)的日期和金(jīn)额方能支取，按存款人提前(qián)通知的(de)期(qī)限长短划分为一天通知(zhī)存款和七天(tiān)通知存款两个品种，一(yī)天通(tōng)知(zhī)存款必须提前一天通知约(yuē)定支取存款，七(qī)天通知存款必(bì)须提前七天通知约(yuē)定(dìng)支取(qǔ)存款。通知存款面向个人和(hé)企业办理。

　　协定存款是对协定额度(dù)以内的部分(fēn)给予(yǔ)活期利(lì)率，对超过协定部分给予协(xié)定存款利率。协定(dìng)存款是指银行与客户签(qiān)订协议，约定结算账户的每(měi)日(rì)留存金额，结(jié)算账户每日余额低于最低留存额(é)（含）的(de)部分按活期存款利率计息，超过部分(fēn)按中国人民银行规定的协定存款(kuǎn)利(lì)率计息的存款。协定(dìng)存款面向企业办理。

　　2. 通知、协(xié)定存(cún)款当前(qián)利率水平？为何需要规定上(shàng)限？

　　若央行规定新的利率上限，则7天通知存款利率的(de)上限被设定为(wèi)1.55％。根据央(yāng)行(xíng)公告， 1 天和(hé) 7 天期通知存(cún)款利率分别为 0.80％、 1.35％，协定(dìng)存款(kuǎn)利率为 1.15％，活期挂牌基(jī)准利率为 0.35％。如以此为标准，则国有四(sì)大行 1 天和 7 天(tiān)期通知存款利(lì)率的上限分别为 0.90％、 1.45％，协定存款利率上限为 1.25％。其它金融机构 1 天和 7 天期(qī)通(tōng)知存款利率的(de)上限分别(bié)为 1.00％、 1.55％，协定(dìng)存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)上限为 1.35％。

　　城(chéng)商(shāng)行(xíng)与农商行通知、协(xié)定存款利率偏高(gāo)，样(yàng)本银行中有13.5％的(de)银行(xíng)超过新规上限。我们梳理了国有银行(xíng)、股份制(zhì)银(yín)行、 20 家城商(shāng)行（按资产规模排(pái)序(xù)）以(yǐ)及 14 家农商行的(de)挂牌利(lì)率（截(jié)止至(zhì) 5 月 11 日(rì)），其中国有银(yín)行与股份行挂牌(pái)利(lì)率未超(chāo)过央(yāng)行新规上限，超过上(shàng)限的(de)银行主要集中(zhōng)在城(chéng)商行和农商行(xíng)中，占比(bǐ)达 13.5％，其中 20 家城商行中有 4 家超过上限、占(zhàn)比 12.1％ , 14 贾农(nóng)商行中有 3 家超过上限、占比 15.6％。 7 天通(tōng)知存(cún)款的(de)最(zuì)高利率(lǜ)达到 2.1％。

　　同时，部分银行(xíng)最高(gāo)的通知存款利(lì)率高于其挂(guà)牌(pái)价(jià)，存在“存(cún)款竞争”令负债(zhài)成本相对(duì)刚性的(de)问(wèn)题(tí)。我们在梳理(lǐ)过程中发现(xiàn)，部分银(yín)行个人通知存款(kuǎn)的(de)最(zuì)高利率高于挂牌(pái)利率，其 1 天的通知存款最高利(lì)率为 1.75％，而其挂牌(pái)利率是 1.35％。

　　3. 规定上限(xiàn)对实际存款利率(lǜ)、 M1 和 M2 的影响(xiǎng)如何？

　　部分城商(shāng)行和农(nóng)商行通知存款(kuǎn)和协定存款(kuǎn)利率或将有所下调。目前超过(guò)利(lì)率新规上限的主要为城商行和农(nóng)商(shāng)行，样本银行中有 13.5％的(de)银行(xíng)超(chāo)过(guò)上限，其(qí)中 7 天通知存款的(de)最高利率达到(dào) 2.1％（规定上限为 1.55％），因此新规的(de)执行会导致(zhì)部分城商行和农商行（合理估算近 13.5％的比例）通知存款和协定存(cún)款利率或将有所下调。

　　是(shì)否会对M1和M2的增速(sù)产生(shēng)影响？

　　其一，通知存款和协定存款应属于其他存款，对M1或没有影响。根据《存款统计分类及(jí)编码》，通知存款和(hé)协定存(cún)款与(yǔ)普通(tōng)存款并列，并不属(shǔ)于单位存款和储蓄存(cún)款。则考虑到 M1 为 M0 与(yǔ)单位活(huó)期存款之(zhī)和(hé)，其不在 M1 的包含范(fàn)围(wéi)之内，利率上限的设定(dìng)对(duì) M1 应(yīng)当没有影响。

　　其二，通知存(cún)款和协定存款若流出，可能会(huì)拖(tuō)累(lèi)M2增速(sù)。根据(jù)《存款统计分类及编码》，我们(men)合理推断，通知(zhī)存款和协(xié)定(dìng)存款归属于 M2 下的其他存款科(kē)目，则其变动会(huì)影响(xiǎng) M2 规模和增速(sù)。考虑到此次利率上限(xiàn)的(de)设(shè)定，可能有部分个人(rén)或企业将通知(zhī)存(cún)款(kuǎn)和协定存(cún)款投向(xiàng)收益率更(gèng)高的理财以及(jí)其他资(zī)管产品(pǐn)中，拖累(lèi) M2 增速(sù)表现。

　　考虑到4月居民存款已经(jīng)开(kāi)始重新流向表外，M2增速预计将进入(rù)下行通道。M2 近一年的上行(xíng)由(yóu)个人存款推动，资管资金(jīn)回表也主要来源于居民(mín)。 22 年 3 月 -23 年 3 月， M2 同(tóng)比上行的(de) 3 个百分点中(zhōng)，有(yǒu) 3.1 个百分点来源于个人(rén)存款的规(guī)模扩张。年初以来 1.6 万亿资管资金回(huí)流表内中，有(yǒu) 1.4 万亿来(lái)源于住户(hù)部门。但(dàn)随着4月居民存款同(tóng)比首次由增(zēng)转(zhuǎn)降，居民资产(chǎn)配置或回(huí)流表外，对(duì)应的则是M2同比超(chāo)过市场预期下(xià)行。再考虑到此次通知存款和(hé)协定存款利率上限的约束，或进一(yī)步加(jiā)速居(jū)民将资金从(cóng)表内(nèi)搬至(zhì)表外。

　　4. 是否意味(wèi)着存款(kuǎn)利率下调新一轮的开始？

　　本次(cì)约束通知存款和协(xié)定(dìng)存款利率，核(hé)心(xīn)目的是缓(huǎn)解银行净息差压力。23Q1 商(shāng)业(yè)银行净息差下探，其中国有(yǒu)银(yín)行平均净息差下行 13.7BP 至 1.65％，八家股份制银行(xíng)的平均净息差下行 13.8BP 至 1.95％。但商(shāng)业(yè)银行的利润是准(zhǔn)公共品，去向(xiàng)有三(sān)：一(yī)是利润(rùn)分(fēn)配(pèi)给财政的非税收(shōu)入；二是(shì)转(zhuǎn)增资本(běn)金以满足宏观审慎的管理要(yào)求，疏通(tōng)货币(bì)政策的传导渠(qú)道；三是增(zēng)加拨(bō)备(bèi)以应对(duì)坏账风险。既(jì)要保(bǎo)证(zhèng)商业银行的合理盈利(lì)水平，又要不(bù)抬高实(shí)体(tǐ)经(jīng)济融资水平(píng)，惟有(yǒu)对存款利(lì)率进行(xíng)调整。

　　实际上，去年(nián)9月主要银(yín)行已经下调存(cún)款利率，年初(chū)至今其他银行也纷纷跟进，随着商(shāng)业银行普通存款(kuǎn)利率的调整(zhěng)到位，政策(cè)抓手转(zhuǎn)向(xiàng)其(qí)他存款的利率水平。而部分中小银(yín)行未高息(xī)揽储，其通知存款利率和协(xié)定存(cún)款(kuǎn)利(lì)率明显偏(piān)高，实际(jì)上不利(lì)于商业银行整体负债端成本的(de)下降，也成为本次约束通(tōng)知存(cún)款和协(xié)定存款利率的触发(fā)因(yīn)素(sù)。

　　是否(fǒu)是新一轮存款(kuǎn)利率下调的开始？目前十年期国债收(shōu)益(yì)率高(gāo)于上一轮(lún)下调时低点，1年期LPR持平，因而(ér)目前尚不具备充分条(tiáo)件。2022 年(nián) 4 月，央行指导利率自律机制建立(lì)了(le)存款利率市(shì)场化调整机(jī)制，以 10 年(nián)期国(guó)债收益率和(hé)以 1 年期(qī) LPR 基准，合理(lǐ)调(diào)整存款利率水(shuǐ)平。 2022 年 4-9 月(yuè) 10 年期(qī)国(guó)债(zhài)利率下调 14bp , 1Y LPR 下(xià)调 5bp ，也相应触发(fā) 2022 年 9 月部分全国性银行下调存(cún)款(kuǎn)利率，如一年期定期(qī)存款利率下调 10BP 。而从(cóng) 2022 年 9 月至今， 1 年期 LPR 按兵(bīng)不动(dòng)， 10 年期国债收益(yì)率走高 3.9BP ，并未进一(yī)步下行。

　　高频经济(jì)表(biǎo)现：汽车、地产销售改善

　　1）商品消费：乘用车零售(shòu)较上周有所(suǒ)改善(shàn)，今(jīn)年以来累(lèi)计同比(bǐ)增长1％。截至5月7日，乘(chéng)用车零售同(tóng)比(bǐ)较(jiào)上周上升27pct至67％，今年(nián)累(lèi)计同比1％。5月1-7日，乘(chéng)用(yòng)车市场零售同(tóng)比增长67％。

　　2）服务消费：全国整车货运量(liàng)有(yǒu)所反弹，京沪深(shēn)迁徙指数继续上行。截(jié)止 5 月 11 日，全国整(zhěng)车货(huò)运量较 2021 年同期上行 4.3pct 至 -16.3％；京沪(hù)深迁徙趋势较(jiào) 2021 年同(tóng)期(qī)上(shàng)行 2.2pct 至 15.3％。

　　3）财政与政府消费：截至5月(yuè)12日(rì)，当周(zhōu)国债净融资-754.8亿，当周新(xīn)增(zēng)0亿一般债，下周计划发(fā)行34.83亿。

　　4）房地产市场：地产(chǎn)销(xiāo)售回暖，五一过后因城施策继续加码。截至 5 月 11 日， 30 大(dà)中城市商品房周(zhōu)均成交面(miàn)积两年平均增速回升 13.0pct 至 -18.6％，分结(jié)构看，一(yī)线、二线和(hé)三线城市分别回升 22.9pct 、 14.5pct 和 3.7pct 至 -1.3％、 -17.1％和 -34.3％。贵阳、内蒙古等 30 余(yú)个城市进行了公积金贷款政(zhèng)策的调整和(hé)优(yōu)化(huà)。

　　5）政府(fǔ)性基金与(yǔ)基建：当(dāng)周新增专项债147.8亿，下周计划发(fā)行881.1亿。

　　6）制造业投(tóu)资与工(gōng)业(yè)生产：受五一(yī)假期及需求走弱(ruò)影响，开(kāi)工率(lǜ)连周(zhōu)下滑。截至 5 月 5 日，高(gāo)炉开工率继续回(huí)落 87bp 至 81.7％。汽车(chē)半钢(gāng)胎开工(gōng)率季(jì)节性回落 1028bp 至(zhì) 60.38％，但(dàn)仍强于(yú)去年(nián)同期（ 40.6％）。

　　7）出口(kǒu)：港口物流(liú)效(xiào)率有所(suǒ)改(gǎi)善(shàn)。截(jié)至 3 月(yuè) 17 日(rì)，交运(yùn)部重点港口货物吞吐量较(jiào)上周(zhōu)回(huí)升 0.8％，高速(sù)公(gōng)路货车通(tōng)行量(liàng)与(yǔ)铁路货运量较上周分别回落 0.2％、 0.5％。

　　8）食(shí)品价(jià)格：猪肉价格继续(xù)下行，菜价、果价回(huí)升。截至 5 月 4 日，猪肉零售(shòu)价下(xià)跌(diē) 0.1％至 24.6 元 / 公斤；截(jié)至 5 月(yuè) 11 日，蔬菜、水果价格分别环涨 0.6％、 2.1％，同比分别(bié)回升 6.6pct 、 3.6pct 至 6.4％ , 5.4％。

　　9）工业品价格：油价小幅回升，国内钢价(jià)、煤价下行。截(jié)至(zhì) 5 月 11 日(rì)，布油周均价小幅回升 0.1％至 76.4 美元 / 桶，动(dòng)力煤价格回落 1.4％至(zhì) 1001.3 元 / 吨。螺纹钢(gāng)价格下行(xíng) 0.9％至 3812 元 / 吨。截至 5 月 5 日(rì)，美国原油产量 1230 万桶 / 日。

　　10）货币(bì)政(zhèng)策与(yǔ)汇(huì)率：逆回购地(dì)量延续(xù)，资金利率小幅下行。截至 5 月 12 日，本周逆回购余额 120 亿(yì)。 DR007 （ 1.7703％）、 R007 （ 1.9022％）分别较上(shàng)周小幅(fú)下行 0.5BP 、 6.2bp 。

　　美元指数小幅(fú)上行，人民(mín)币被动贬值。截至(zhì) 5 月 11 日，美元指(zhǐ)数(shù)小幅(fú)上行(xíng)至 102.1 , CNY 和(hé) CNH 分别报收(shōu) 6.9396 和 6.9410 ，分别较(jiào)上周(zhōu)贬值 0.3％、 0.6％。