5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对这一(yī)“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特(tè)估”的(de)行情，市(shì)场关注度(dù)非常高(gāo)，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多(duō)位投研(yán)人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词场(chǎng)对“中特(tè)估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基金的申报发(fā)行(xíng)，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金(jīn)主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步(bù)上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为(wèi)，公募(mù)基金积(jī)极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资(zī)价(jià)值(zhí)凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投资者提供更丰富(fù)的(de)工具(jù)以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募(mù)基(jī)金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金(jīn)，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有企(qǐ)业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表示，中特估(gū)是过去(qù)5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是(shì)非(fēi)常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机(jī)会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特估的投资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特估的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两年(nián)，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设(shè)计对(duì)国央经(jīng)营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向变化(huà)的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露(lù)出(chū)不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金对(duì)港股(gǔ)央(yāng)国企的(de)持股市值比重达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公司的投(tóu)研，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的(de)投(tóu)研流(li我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词ú)程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基金公司在(zài)加大投(tóu)研力(lì)量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研(yán)究(jiū)员过去对(duì)国央企的(de)固定思维，需(xū)要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契(qì)机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求(qiú)研究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的(de)所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过(guò)深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建(jiàn)的(de)具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外的传统估(gū)值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新的提(tí)法，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情的(de)机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的(de)工作，合(hé)理(lǐ)设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者(zhě)的(de)认可和实(shí)施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具备长期(qī)价(jià)值(zhí)的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的(de)拔(bá)估值(zhí)是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本(běn)的常识(shí)，不(bù)可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国(guó)企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金(jīn)经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值方式(shì)要充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社(shè)会价(jià)值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现(xiàn)为(wèi)主(zhǔ)要方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业(yè)的社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年(nián)来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对于中我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词国(guó)特色ESG披露(lù)与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的可持(chí)续(xù)估值，要(yào)重视(shì)股东、员(yuán)工和社会(huì)责(zé)任(rèn)等(děng)要(yào)素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大意义(yì)，重视稳定的(de)现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提升企业(yè)内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于(yú)提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上(shàng)下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发(fā)展等各(gè)种(zhǒng)因(yīn)素与(yǔ)企业(yè)价值的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用(yòng)。

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