王(wáng)剑，CFA

　　每次银(yín)行股(gǔ)跌至过度低估(gū)时，股息率相(xiāng)应提升，会吸引绝对收益资金买(mǎi)入，股价也逐(zhú)步完成筑底。

　　近期，银(yín)行股已上涨半年，又一(yī)次因绝对收益资金追逐(zhú)高股息而上涨。

　　但事(shì)实上(shàng)，银行业经营层面，也已经悄然发生一(yī)些向好的变(biàn)化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动(dòng)之谜(mí)

　　如果大家觉得银行(xíng)股是这几天才开始上涨，那么就(jiù)大错特(tè)错(cuò)了。事实是：

　　银行股自(zì)2022年10月底见底之后，已经持(chí)续上涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非(fēi)常可(kě)观。当然，中间(jiān)也不(bù)是一(yī)帆风(fēng)顺，2022年(nián)10月银行股(gǔ)快速下跌(diē)后，迅速(sù)反弹。过(guò)完(wán)2023年春节后，却冲(chōng)高回落，调整了近两(liǎng)个月(yuè)时间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后(hòu)于3月底(dǐ)开始(shǐ)上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这种(zhǒng)事情并不(bù)是第一次发生。过去银(yín)行股的大行情，都是在(zài)悄无声息中默默上涨的，因为(wèi)银(yín)行股平(píng)时关注(zhù)度并(bìng)不高。等到因几根大线性而吸引大家(jiā)来(lái)关注时，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似(shì)的事(shì)情(qíng)是2014年。或许经(jīng)历过(guò)的人(rén)都(dōu)能(néng)记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔地而起。但(dàn)在(zài)此(cǐ)之前，银行指(zhǐ)标大约(yuē)在3月见(jiàn)底，然后不声不响地(dì)开始回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行股见底，也(yě)有类似的情况：没有明确利好，没有(yǒu)明确新闻(wén)，银行股却自(zì)己慢慢从(cóng)底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并(bìng)不容易(yì)，因为很(hěn)难验(yàn)证。如(rú)果确实没有实质性利好，那么(me)只能(néng)从资金面去(qù)猜(cāi)测：可能是(shì)估(gū)值便宜到很多(duō)资金(jīn)愿意出手(shǒu)了。由于银(yín)行盈利能力(lì)非常稳定，估值低往往意(yì)味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息率就会非常诱人。比如(rú)近(jìn)年来，大行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左(zuǒ)右(yòu)，PB一度(dù)低至0.5倍以下(xià)，那么(me)计算出来的股息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就(jiù)好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈(yíng)利能(néng)力保持，则后续每年(nián)收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本利得(dé)。当然，如果(guǒ)股价再跌(diē)，或盈(yíng)利(lì)能(néng)力（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会遭受损失。但由于ROE已在底部(bù)，近期很难(nán)再降了。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其市价下(xià)跌时，会有个估值下限，即(jí)“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出来(lái)了。如果这张“可转债”的票(piào)息率高(gāo)到一定程度，显(xiǎn)著高过一些资金的(de)成本，那(nà)么(me)这些资(zī)金自然愿(yuàn)意(yì)参与。

　　这样(yàng)，银行股就形(xíng)成一个隐形的“估(gū)值底”，当估值低至一定水(shuǐ)平(píng)时，股息率诱(yòu)人(rén)，就会有人参与。

　　当然，这个估(gū)值底(dǐ)在某些情况下会被打破，即因为(wèi)一些负(fù)面因素的存(cún)在，导(dǎo)致(zhì)市场(chǎng)先生觉得银行股的估值或盈(yíng)利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银(yín)行股(gǔ)那种悄(qiāo)无声息的底部，可能并(bìng)没有什么实质利好，就(jiù)是有些看中股(gǔ)息率(lǜ)的资金(jīn)默默(mò)买入，把(bǎ)底(dǐ)部给(gěi)买出(chū)来(lái)了。

　　这是些什么样(yàng)的资(zī)金呢？

　　首先可以排(pái)除的就是以股票型公募基金为代(dài)表的机构投(tóu)资者。因为他们的考核要求是相(xiāng)对收益，因此在大(dà)多(duō)数(shù)时(shí)候，他们(men)不会因为(wèi)股息(xī)率诱人而买(mǎi)入，他们的(de)任务是战(zhàn)胜(shèng)自(zì)己(jǐ)基金的基准，或者战胜可比基金同仁。所以，即(jí)使股息率高，他们也很难做出(chū)赚(zhuàn)取股息率的决策，这不(bù)是他(tā)们(men)的考核目标(biāo)。

　　因此，银(yín)行(xíng)股从(cóng)底(dǐ)部开始悄悄(qiāo)上(shàng)涨的这段时间(jiān)，公(gōng)募基金参与(yǔ)很低，这(zhè)次也不例(lì)外。

　　从数据(jù)上(shàng)也可验证：从(cóng)33家(jiā)银(yín)行股2022年底基金持仓(cāng)比重(zhòng)来看(kàn)，比重越低，期间（过(guò)去半年，后同）涨幅越大，比(bǐ)重越高则涨幅越小。

　　除了公募基金，其他类(lèi)似考核(hé)的(de)机(jī)构投资(zī)者也是类(lèi)似。

　　从数据上看，我(wǒ)们(men)确实(shí)看到，2023年第一季(jì)度(dù)较上(shàng)年(nián)末，大部分A股银行股的基金持(chí)仓比例是下降的，有些(xiē)个(gè)股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比重降幅；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一(yī)季(jì)度，银行指数(shù)走了个(gè)过(guò)山车，先是上涨，然(rán)后春节后下跌(diē)（这段(duàn)时(shí)间刚好是(shì)人工智能概念股大涨，因此机构投资者(zhě)有(yǒu)可能是卖出银行(xíng)等股(gǔ)票，换(hu腰围63是多少尺码，腰围63是多大尺码àn)仓至计算机股票）。到了4月初，人(rén)工(gōng)智能(néng)等板块(kuài)行(xíng)情回落后，银(yín)行股重拾升势，且涨幅加速。春(chūn)节后的这(zhè)段时间，银行股刚好和(hé)人工智能走出了一个(gè)完(wán)美的“对称”走势。

　　而其(qí)他投资者(zhě)，比(bǐ)如(rú)个人(rén)、外资、自营、保险、资(zī)管(guǎn)等，则可能是买(mǎi)入的。因为这些(xiē)资金不考核相(xiāng)对收益，更多的是(shì)追求(qiú)绝对收益，因此有可能是高股(gǔ)息股票(piào)的青睐者。

　　而(ér)决定他们买入的(de)因(yīn)素(sù)中，资金(jīn)成(chéng)本应该是个(gè)重要因素。目(mù)前，我国(guó)近(jìn)期市场利率(lǜ)较低、资(zī)金充沛(pèi)，其他可替(tì)代的投资机会较少，因(yīn)此(cǐ)股息(xī)率显得诱人。同(tóng)时(shí)，美国加(jiā)息接近尾声，他(tā)们的(de)资(zī)金成本也有望下行，我(wǒ)国(guó)高股息股票也(yě)有吸引力。

　　然后我们(men)通过(guò)数据来加以验(yàn)证。

　　从2023年一季度(dù)情况来看，外(wài)资确实在(zài)买入大行，并且(qiě)数量还不少。不(bù)过保险(xiǎn)资(zī)金却是有进有出，这一点(diǎn)有点与(yǔ)我们预期不符。基金(jīn)主要在卖出。此外，还有些一(yī)般法人、其他(tā)投资(zī)者在买入。

　　（一季(jì)度各类投(tóu)资者(zhě)持(chí)股变化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大致成立(lì)，即：在银行股(gǔ)估值(zhí)极低的时候，追求绝对收益的资金买入了(le)高(gāo)股息率(lǜ)的个股。

　　从(cóng)散(sàn)点图上也可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和(hé)历史上很多次银行底部启(qǐ)动一样，很可能(néng)是(shì)青睐高股息率的(de)资金，买入低估值(zhí)、高股(gǔ)息率的银行股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　腰围63是多少尺码，腰围63是多大尺码03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以上分析，说明了(le)过去(qù)半年的(de)银行股行情(qíng)，是追(zhuī)求绝对收益(yì)的资金，买入了高股息率的银行股(gǔ)。眼(yǎn)下，很(hěn)多银行(xíng)股股息率依然较(jiào)高，而资金面(miàn)依然宽松(sōng)，那么这些(xiē)高股息率股(gǔ)票对绝对收益资金依然是有吸引力(lì)的。

　　那么在银行业的经营(yíng)层面，有没有实质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提(tí)出，过去三年期间的一些(xiē)特殊政策(cè)，已经出现调(diào)整的(de)迹象(xiàng)，银行业将要进入新(xīn)的均衡格局。比如(rú)，在(zài)普惠小微领域(yù)，过去几(jǐ)年(nián)大行承担了一些(xiē)监管要求(qiú)，每(měi)年普惠(huì)小微信贷的增长非常(cháng)快(kuài)，投(tóu)放(fàng)利率很低，这(zhè)对小微金(jīn)融市场格局造(zào)成了较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤(yóu)其是(shì)对一些原来(lái)从事小微业务(wù)的中小银行造成压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行(xíng)小(xiǎo)微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日(rì)，银(yín)保监会办公(gōng)厅(tīng)发布《关于2023年加力提(tí)升小微企业金融服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要求有了一些调(diào)整。比(bǐ)如，不再(zài)提“两增”（指单(dān)户授信总(zǒng)额1000万元以下小(xiǎo)微企业贷款(kuǎn)同比增速不低于(yú)各项贷款同比增速，有贷款(kuǎn)余额的户数不低于(yú)上年同(tóng)期水平）要(yào)求，不再刚性(xìng)要求(qiú)降低小(xiǎo)微信贷利率，而是要(yào)求(qiú)“合理确(què)定(dìng)贷款利率(lǜ)”，不再提(tí)“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面(miàn)的(de)工作要(yào)求(qiú)也陆续从过去(qù)三年的阶段性(xìng)政策(cè)，慢慢回归至常(cháng)态(tài)化。

　　而(ér)银行业(yè)这几年由于净(jìng)息差显著回落，盈利(lì)能力也渐渐接(jiē)近合理利润底线(xiàn)。因为(wèi)银行业(yè)需要留存(cún)一定的利润用于补充资本，进而(ér)支持下一期(qī)的(de)信贷投放，因此利润(rùn)并不是越低越好(hǎo)，需要维持一个合理(lǐ)利润。而目前盈利(lì)能力已(yǐ)经接近这(zhè)一底线，所(suǒ)以政策也会(huì)相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一(yī)些(xiē)情况已(yǐ)经悄(qiāo)悄发(fā)生变化了。

　　那么，有没有一种可能：那些买入高股息股(gǔ)票的投资者中，真有(yǒu)些先知(zhī)先觉者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为(wèi)金融(róng)业研(yán)究(jiū)方法探讨。本文不是(shì)证券研究报告，不(bù)构成(chéng)任何投资建议，涉(shè)及个股也仅为举例(lì)或陈述事实之用，不代表我们对他们(men)的证券或产(chǎn)品的推荐(jiàn)。具(jù)体(tǐ)投资(zī)建(jiàn)议(yì)请(qǐng)参考我(wǒ)们的(de)研究(jiū)报告(gào)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 腰围63是多少尺码，腰围63是多大尺码