“现在的房地产很难再出(chū)现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济(jì)学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块(kuài)向单个标的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经(jīng)不大了(le)。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中进行选择，需(xū)要非(fēi)常小心(xīn)，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果关注(zhù)一(yī)下今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘(pán)的销售。但今年新房的销售(shòu)情况相较(jiào)一般(bān)。再关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱(qián)，其实(shí)主要还是那些(xiē)有国企背(bèi)景的房(fáng)企，民营房(fáng)企相对比较困难(nán)，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了一(yī)个很(hěn)明显(xiǎn)的(de)分化，无论是在销(xiāo)售，还是融资(zī)等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背(bèi)景的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国(guó)资背景的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内(nèi)，我们(men)的(de)逻辑是(shì)，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘(jué)，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业的成(chéng)本(běn)优(yōu)势，更具体一(yī)点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债(zhài)率）是不是行(xíng)业(yè)内的最(zuì)低水平；利润率是不是行业(yè)内最高(gāo)的；融资成本是(shì)否是行业(yè)内最低的(de)；建安成本是(shì)否也(yě)是业(yè)内最(zuì)低(dī)的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意(yì)的(de)是，能(néng)够同时满足上述(shù)条件的(de)房企并不多。即便是在国央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截(jié)至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云(yún)南(nán)城投、首开股(gǔ)份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较(jiào)稳健特色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务(wù)指标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更(gèng)加(jiā)值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始(shǐ)大举扩张。而(ér)这(zhè)无疑又进一(yī)步考验着国(guó)央(yāng)企的资金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度(dù)的张弛有(yǒu)度尤为重要，节(jié)奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于(yú)房(fáng)企储备优质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于(yú)乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场(chǎng)，以及过于激进的(de)扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠(gāng)杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以其配置(zhì)的一家房(fáng)企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年的(de)净(jìng)借贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年(nián)，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线城市进行大(dà)举拿地，净负债(zhài)率也由(yóu)此(cǐ)前的(de)33％左(zuǒ)右(yòu)水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右(yòu)，涨了(le)接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计今年(nián)会(huì)有更(gèng)多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方(fāng)面，在(zài)于(yú)它本身储备(bèi)了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主要集中在(zài)强二线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速(sù)度(dù)让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的(de)影(yǐng)子。虽(suī)然(rán)说，见到机(jī)会时要出手，但(dàn)出手的章法仍(réng)要小心，如果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太(tài)快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一家房(fáng)企的扩(kuò)张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净(jìng)负债率要求不(bù)得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当(dāng)前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那(nà)么快，所以要规避公司净负债率提(tí)高到一个比较(jiào)危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较(jiào)积极的(de)房企梳(shū)理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房(fáng)企2022年(nián)净(jìng)负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不(bù)下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置地、中国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行(xíng)较积(jī)极的拿地(dì)策略的同时(shí)，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等(děng)个别民(mín)营房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一(yī)筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够(gòu)做到(dào)想融就融，这样，国(guó)央企(qǐ)自(zì)然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没(méi)有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构的(de)青睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨(bīn)江集(jí)团的十大(dà)流(liú)通股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商银行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混(hùn)合型证券(quàn)投(tóu)资基金(jīn)”“全国(guó)社保基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就(jiù)长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青睐，和其(qí)自(zì)身的(de)基本面(miàn)表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但(dàn)作为杭(háng)州本土房企(qǐ)的滨江集团仍(réng)是表现(xiàn)出较(jiào)强的(de)韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团在(zài)业绩表现、销(xiāo)售规模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集(jí)团扣非归(guī)母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持(chí)续增长，和滨(bīn)江集(jí)团扎(zhā)根杭(háng)州(zhōu)的(de)战(zhàn)略布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近(jìn)七成营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房(fáng)企销售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网韵母带ao的字有哪些，带韵母ao的字有哪些字数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房(fáng)企(qǐ)排名迅速提升(shēng)。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得(dé)注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集团(tuán)股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多家机构的集(jí)中调研(yán)。滨(bīn)江集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日(rì)接受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产业链布局(jú)重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下(xià)游应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用(yòng)电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致(zhì)上(shàng)游不(bù)被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地(dì)产行业在进(jìn)入存量房时(shí)代，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们相对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规模越来越(yuè)大，随着时(shí)间的增加，内装更新的需求(qiú)也会越来(lái)越多。美国(guó)过去的数据充分说明(míng)了这一(yī)点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消(xiāo)费的(de)增长(zhǎng)却(què)一直都很好(hǎo)。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装(zhuāng)相关的行业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对(duì)下游细(xì)分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头年内(nèi)表现(xiàn)的(de)统计(jì)，目前暂(zàn)居前两位(wèi)的都是(shì)来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分别是(shì)富安娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的(de)基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为例，富安(ān)娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品(pǐn)的研发(fā)、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富安娜实(shí)现营(yíng)业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公(gōng)司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通(tōng)股股东来看(kàn)，能够发现该股早已成为基金重仓(cāng)股的(de)天下，彼时(shí)包(bāo)括公募的中欧(ōu)价值发现(xiàn)、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新价值(zhí)和私募的(de)明河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要(yào)强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季(jì)其(qí)同时(shí)重仓的房地(dì)产产(chǎn)业(yè)链股票还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家(jiā)居(jū)板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢(màn)等多(duō)因(yīn)素(sù)一度沉寂(jì)，不(bù)过(guò)好在困境(jìng)反转露(lù)出(chū)曙光(guāng)，家居板块(kuài)中年内表现最好的是(shì)志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论是(shì)营(yíng)收还是(shì)归(guī)母(mǔ)净利润，公司都实现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīn韵母带ao的字有哪些，带韵母ao的字有哪些字g)理罗洋慧眼独(dú)具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选和(hé)广发安宏回报(bào)均增(zēng)加了持(chí)股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家居十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的(de)两只公募。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎对于定制家居类标的(de)情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全(quán)部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其(qí)也(yě)成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐，不过(guò)这(zhè)类标的大多在香(xiāng)港上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务(wù)为例，它在中(zhōng)高端(duān)楼盘占比(bǐ)是比较高的，每(měi)年到期(qī)的合同(tóng)里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之后(hòu)，经过(guò)两三轮合(hé)同周(zhōu)期还能做到产品提价韵母带ao的字有哪些，带韵母ao的字有哪些字。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产品提价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容易(yì)一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面因(yīn)为(wèi)保(bǎo)安这些固定人员成本的年度增长，不(bù)过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意(yì)，能做(zuò)到(dào)提价难度是非常大的。但是(shì)该公司能(néng)在(zài)业内做到到期之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和比较(jiào)好的服务是有关系(xì)的。”他进(jìn)一步(bù)强(qiáng)调。

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