蝴蝶会采蜜吗

　　5月以来，房地产板块个股(gǔ)多出现小(xiǎo)幅(fú)上涨，截至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨幅约为2％。而(ér)以(yǐ)公募基金(jīn)为代表的机构对于这一板块已经在悄然布局(jú)。数据显示，以南(nán)方(fāng)和(hé)华夏(xià)的两(liǎng)只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布的总份额均较4月28日时有小幅(fú)增长。根据基金一季报统计(jì)，龙(lóng)头与地方国企央企获得增持(chí)，持仓数量占流通股(gǔ)比重(zhòng)增幅五只(zhǐ)个股分别为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置(zhì)房(fáng)地产或(huò)“底(dǐ)部(bù)回升”

　　行(xíng)业红利时代已过(guò) 精耕细作成共识

　　从公募基金对房地产(chǎn)的(de)配置(zhì)看，2019年末，公募所(suǒ)持(chí)有的房地产行业标的(de)市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出(chū)色，但公募所持房(fáng)地产公司市值(zhí)在股(gǔ)票资产(chǎn)中的(de)占比却断崖式下(xià)跌至1.85％；2021年，这(zhè)一(yī)数值更是进一步降(jiàng)至(zhì)1.56％。

　　不(bù)过2022年终于出现了三年来的首次回升，年底这一数值(zhí)从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产行(xíng)业的持股比(bǐ)例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的势头似乎(hū)在(zài)今(jīn)年一季度得以延续。数(shù)据统计(jì)显示，公募重仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升(shēng)6.71％。持仓市(shì)值前五个股分别为(wèi)保利发展、招商蛇口、万(wàn)科A、华发股份(fèn)、滨江集团，持(chí)仓市(shì)值占(zhàn)板块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下(xià)降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产(chǎn)的(de)投(tóu)资(zī)愈(yù)发有集中于龙头的(de)趋势。Wind显示，在公(gōng)募基金一季报汇(huì)总的重仓股中，房地产板(bǎn)块排名最(zuì)高的是保利发展，在基金重仓(cāng)第33位。排名第(dì)二(èr)的是招商蛇(shé)口，排在(zài)第78位(wèi)。而(ér)老牌龙头股万(wàn)科A排在第96位。对比去年四季报，变化之处(chù)首先在于几只(zhǐ)房(fáng)地产(chǎn)龙头股(gǔ)从排位上看均(jūn)有退步，尤其是(shì)万科最为明(míng)显；其次是金地集团退出百大之列。但考虑到(dào)房(fáng)地产是(shì)复苏(sū)链上最后一(yī)环(huán)，且首季并(bìng)非行业销售旺季，其传导(dǎo)到二级市(shì)场乃至机构持仓上还需要时(shí)间周期。

　　形成共识的(de)是，经济(jì)圈判断房(fáng)地产(chǎn)已经进入大分化(huà)时代，一二线城市好(hǎo)于三四线城(chéng)市。而映射到二级市(shì)场投资(zī)上，配置房(fáng)地产行业轻松收获行业贝塔的红利期一去不返了(le)。“如果(guǒ)按照(zhào)产业周期来分类，包(bāo)括(kuò)房地产等几类(lèi)行业(yè)在盖特纳曲线(xiàn)里属于成熟期(qī)或(huò)者衰退期的(de)行业，传统(tǒng)认知上没(méi)有什么投资机(jī)会(huì)的。但(dàn)在这几年(nián)特殊的(de)行(xíng)情(qíng)里包括煤(méi)炭(tàn)、电(diàn)解(jiě)铝等类似的行业也(yě)出现(xiàn)了一些机会，背(bèi)后(hòu)的逻辑是供给侧发生了更(gèng)大的变化(huà)。”一不愿具名(míng)的(de)上海公募基金(jīn)经理指出。

　　不(bù)过也(yě)有公募(mù)人(rén)士持谨慎乐观态度(dù)：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售面积很(hěn)难再(zài)出现了，2022年光(guāng)是居民(mín)存款数量增加(jiā)了(le)15万亿元。中国存(cún)量有400亿平方米建筑(zhù)面积，考虑存量地产的更(gèng)新，也有近(jìn)10亿平方米。需求端还需要有一定(dìng)的政策出来去(qù)刺激购房。”

　　宝盈基金房地产研(yán)究(jiū)员吕功绩也指(zhǐ)出：“时(shí)至今(jīn)日，无论从城镇化的进程，还是人均住房(fáng)面积（接近30平/人(rén)），我(wǒ)国均已告别住(zhù)房短(duǎn)缺时代，而目前(qián)居民的杠杆(gān)率和(hé)房(fáng)价收入也不支撑每年(nián)18万亿元的(de)销(xiāo)售额，以及(jí)过快上行的房价，因(yīn)而(ér)行业(yè)高增的时代已经过去，未来行业的(de)需求或将回落，在此过(guò)程中，伴随着(zhe)地产(chǎn)的高杠杆属性，就(jiù)很容易出现信用风险问题（类似2022年的民营地产爆雷(léi)），行(xíng)业进入到供给侧出清的(de)过(guò)程(chéng)。这个(gè)过(guò)程(chéng)中，综合竞争力强的公司(sī)就能够通过大鱼吃小鱼的方式，获(huò)得市占率的提升。当行(xíng)业需求见(jiàn)顶回落时，行(xíng)业的(de)贝(bèi)塔(tǎ)已经过去了，但不代(dài)表没有投(tóu)资机会，机会(huì)在于城市、位置、产品(pǐn)的阿尔法，而对应(yīng)到股(gǔ)票投资(zī)，就是强竞争力公司的(de)阿(ā)尔法。”

　　或许(xǔ)也是基于这样的认识转变，精耕细作个股(gǔ)成为公募(mù)乃(nǎi)至整体机构(gòu)的务实(shí)之举。

　　机构配置房地(dì)产(chǎn)“风物(wù)长宜放眼量(liàng)”

　　头部央(yāng)国企、优质区(qū)域性标的成香饽饽

　　5月以来，房地产板块个股多出现小幅上(shàng)涨，截至5月10日(rì)收盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数本月涨幅(fú)约为(wèi)2％。从具体的个股(gǔ)来看(kàn)，《红周刊》利用Wind统计申万房地产板(bǎn)块(kuài)个(gè)股，在纳入(rù)统计的124只房地产类标的股中，本月以来实现股价(jià)上涨的达到了81家(jiā)。

　　其(qí)中，上述时间段恰好(hǎo)排名前(qián)五的公(gōng)司月内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是(shì)上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地(dì)产。排名第一(yī)的上实发展，五(wǔ)一(yī)假期归来后日(rì)成交量(liàng)明显放大，4日、5日连续两个交易(yì)日(rì)收出涨停(tíng)。从该股的基本(běn)面(miàn)来看(kàn)，上实发展的主(zhǔ)营业务为(wèi)房(fáng)地产开发与(yǔ)经营。公(gōng)司的(de)主要产品(pǐn)及(jí)服务为房地产销售(shòu)、房(fáng)地产租赁、物业管(guǎn)理服务、工程项目、酒店经(jīng)营。从(cóng)业绩数据来(lái)看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归(guī)母(mǔ)净利润1.23亿(yì)元，同比下(xià)降33.24％。2023年第一季度(dù)，其实现营业(yè)总收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从十大(dà)流通股股东来看，各(gè)类机构(gòu)都有对(duì)其布局的例子。以3月31日时的首季十大流通股股东来看， 具体包括(kuò)公募的上银基金、私募的迎(yíng)水文龙(lóng)、中央(yāng)汇金、长城资产(chǎn)管理公司等都(dōu)跻身(shēn)前十的行列(liè)。

　　巧合(hé)的(de)是，涨幅暂时(shí)排名(míng)第二的浦(pǔ)东金桥(qiáo)也(yě)是上海本(běn)地(dì)房企，其第一季度的(de)收入(rù)利润规模大幅度(dù)复苏。究其原因，一方(fāng)面是该公司后疫(yì)情(qíng)时代(dài)出租率复(fù)苏(sū)至(zhì)近年来最(zuì)高，另一方面(miàn)则是(shì)公司(sī)拿地结算持(chí)续性(xìng)向好，从数字上看，一(yī)季度新增(zēng)虹口135、138住宅地块(kuài)，总建筑面积约(yuē)54万平(píng)方米。

　　在这(zhè)样的(de)业绩(jì)势头向好背景下，自然也吸引了知名机构在(zài)其中持(chí)续驻足。从(cóng)第一季度十大流通(tōng)股股东来看，知(zhī)名私募高毅邓晓峰(fēng)的(de)两(liǎng)只产品依然在(zài)前十(shí)中，这也是连续第三个季度他有的两只产品杀(shā)入前(qián)十。同时(shí)榜单中还(hái)有一支大名鼎(dǐng)鼎的QFII阿(ā)布扎比投资局，其当季还小(xiǎo)幅(fú)增加(jiā)了持股。

　　除去(qù)上(shàng)述(shù)两家上海区域性(xìng)地(dì)产公司(sī)外，荣(róng)安地产(chǎn)则(zé)是主要布局在深圳的地产公(gōng)司，一季报交出的(de)也是一份报喜的成绩单：首季公司实现(xiàn)营业收入51.85亿元(yuán)，同(tóng)比增长35.51％。归(guī)属于上市公司股东的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态(tài)度(dù)来看，《红周刊(kān)》注(zhù)意到两只公(gōng)募(mù)指基(jī)首季新杀入十大流通股股(gǔ)东行(xíng)列。具(jù)体说来， 南(nán)方中证全指房地(dì)产(chǎn)ETF上榜排(pái)名第七位，富国中证指数1000增强则排名第九(jiǔ)位，此外联袂出(chū)现的机(jī)构(gòu)还有QFII高(gāo)盛国际和私募迎(yíng)水聚宝。

　　接受《红周(zhōu)刊(kān)》采访(fǎng)时，兴证全球基金相关人(rén)士分析：“经历过(guò)行业(yè)洗(xǐ)牌和兼并重(zhòng)组后，龙头的价值更为笃定突出；从拿(ná)地端看，2022年土地市(shì)场大幅(fú)降(jiàng)温(wēn)，优质(zhì)土地供给(gěi)较多(duō)（券(quàn)商测(cè)算(suàn)对应潜在毛利率(lǜ)在(zài)25％以(yǐ)上，目(mù)前房企(qǐ)的利润率仅20％），绝大多数房企受限(xiàn)于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙头(tóu)房企趁机获(huò)取低成本土地，龙头房(fáng)企的拿地力度（拿地金额(é)/销售金(jīn)额）基本在(zài)30％以上；从融(róng)资上看，龙头(tóu)房企(qǐ)杠(gāng)杆率较低，净负债率基(jī)本在70％以下，而(ér)其他房企的(de)净(jìng)负债率(lǜ)普遍(biàn)都(dōu)在100％以上，加(jiā)杠杆空(kōng)间(jiān)有限，从融资成本(běn)看，龙(lóng)头(tóu)房企的融资成本不断(duàn)下滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到(dào)2023年的(de)销售，龙头房(fáng)企明显跑赢行业，1～4月(yuè)百强房企的销售额增(zēng)速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在(zài)当前中特估的浪潮下(xià)，央国企地产股或(huò)存在(zài)发展(zhǎn)的大好(hǎo)机会。中信(xìn)证(zhèng)券指出：“房地(dì)产行(xíng)业的结构(gòu)性(xìng)机会依然存在(zài)，少(shǎo)部分(fēn)公(gōng)司尤其是央企(qǐ)占据显著优势，其(qí)主(zhǔ)要(yào)又(yòu)体现为库存的(de)优势。央企(qǐ)地产公(gōng)司，现阶段表(biǎo)现出较低的融资成(chéng)本，优质(zhì)的(de)开发资源和良好(hǎo)的(de)不动产资产运(yùn)营能力的多重竞争优势。蝴蝶会采蜜吗”

　　“即使没有中(zhōng)特估，国(guó)央企相较(jiào)于民营地产(chǎn)公司也是更有优势的。”吕(lǚ)功绩(jì)强调，“对(duì)于减值、土地(dì)资源债权债务关(guān)系(xì)等问题，市场对民营(yíng)房(fáng)开(kāi)企(qǐ)业的资产会有更多担(dān)忧和质疑(yí)，所以在这(zhè)一轮行业(yè)出清(qīng)的过程中，央国企相较于民(mín)企来说估值的修复更(gèng)明显。中特(tè)估(gū)的角度从中长期的维度看，行业的(de)逻辑在(zài)于集中度提(tí)升后(hòu)，行业(yè)进入(rù)高质量发展阶(jiē)段，具备较快(kuài)速发展阶段更(gèng)稳定且可预期的(de)盈利和现(xiàn)金流创(chuàng)造(zào)能力，以此带来估值中枢的提升，应该关注估值相(xiāng)对较低，企业(yè)自(zì)身资产的质量好、运营能力强、可以创造持续现金流(liú)的企(qǐ)业。”

　　“存量(liàng)时代中行业(yè)普(pǔ)涨的(de)概率比较(jiào)低(dī)，行业内部将(jiāng)出现分化(huà)，要(yào)关注(zhù)将(jiāng)受益于行(xíng)业(yè)集中度提升的(de)头部公司。”星石投资首席(xí)研究官方(fāng)磊也表示(shì)。

　　顺应机构(gòu)这一(yī)思路的话，或许还是保利发(fā)展、招(zhāo)商蛇(shé)口等(děng)国资背(bèi)景龙头前途更为光明。不(bù)过国投(tóu)瑞银基金投(tóu)资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地去持续(xù)观察国企央企在三个方(fāng)面是否可(kě)以维持，首先是融(róng)资成本保持低位，其(qí)次(cì)是销售(shòu)份额持续提升，再次(cì)是拿地份额持(chí)续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需要多(duō)给一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也(yě)根据房企一季报(bào)梳(shū)理发现(xiàn)，对于2022年(nián)的业绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年一季度的业绩分化更趋明显，保(bǎo)利发(fā)展、滨(bīn)江集(jí)团等房企营收、净利均实现(xiàn)了业绩的回正，甚至是(shì)较大增速的增长。而这(zhè)些公司也是机构的重(zhòng)仓对象。

　　对此，知名房地(dì)产业内人士张宏(hóng)伟向《红周刊(kān)》分析表示(shì)，业(yè)绩出(chū)现明显改(gǎi)善的房企，主要是因(yīn)为过去两(liǎng)三(sān)年(nián)时间，尤其是在2021年下半年民营房企不怎么投资拿地之后，国有企业仍(réng)在持续性地拿地，且(qiě)主要集(jí)中在核(hé)心城市，投(tóu)资(zī)力(lì)度较大。投资的驱动(dòng)能够推动(dòng)房(fáng)企销售业绩的增长，从(cóng)而在2023年一季度市场恢复但仍处于(yú)调整(zhěng)的过程中，能够保有一个(gè)正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒表示，在(zài)房地(dì)产(chǎn)的(de)复苏过程中，还面临着一些(xiē)不确(què)定(dìng)性。其实整个(gè)市(shì)场从四月份开始(shǐ)又在往(wǎng)下(xià)掉(diào)。除了杭(háng)州、成都(dōu)等极个别(bié)城市四月环比三月(yuè)相对表现较好(hǎo)之外，包括北(běi)京、上(shàng)海在内的(de)绝大(dà)多数城(chéng)市都出现环比下滑的情况。而现在五月的市场表现也不太乐观。按照现(xiàn)在的经济状况、收入情(qíng)况，以(yǐ)及市场的去(qù)库存压力、企业的资金面压力，可(kě)能会出现，到六月份房企为了半年(nián)报(bào)冲业绩(jì)出现市场的短期反弹外(wài)的(de)一个市场乏力现象。也就是(shì)说(shuō)，第(dì)二季(jì)度、第三季度增长不确定性的压(yā)力仍旧较大。

　　上(shàng)海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬也向(xiàng)《红周刊》指出，现在整个房地产以及其上下游产业(yè)链的复苏(sū)速度(dù)都比想象(xiàng)的要慢很多，我们要多给一(yī)些耐心，这个(gè)时(shí)候(hòu)，在(zài)房地产以及上(shàng)下游就不(bù)是赚快钱的时候，只能赚他基本面(miàn)的(de)钱。但这(zhè)也意味(wèi)着，只有极为少数(shù)的、做得比同行好得多(duō)的企业，会伴随整个行(xíng)业的弱复苏，业绩会逐步体现出来(lái)。所以只能耐心地去等待(dài)它(tā)的基本(běn)面(miàn)不断地凸显出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已刊发(fā)于5月(yuè)13日(rì)《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析(xī)，不做买卖(mài)推荐。）

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