5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额(é)总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在(zài)去年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国(guó)企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上(shàng)是构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的一(yī)个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行(xíng)，我认(rèn)为确(què)实(shí)会成为引爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企主题基(jī)金申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国(guó)企上(shàng)市(shì)公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具(jù)以参与到央(yāng)国企投资。另一(yī)方面(miàn)是落实公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业高质(zhì)量发(fā)展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发(fā)挥(huī)公募基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体(tǐ)经(jīng)济和(hé)国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，钱塘自古繁华钱塘指的是哪个城市，钱塘指的是哪个城市的别称提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面(miàn)在今年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国(guó)有企业改革的(de)推进(jìn)，大概(gài)率(lǜ)这些企业(yè)会进入(rù)一个提质(zhì)增(zēng)效、释(shì)放(fàng)业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和(hé)他(tā)过(guò)去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特(tè)估(gū)的投(tóu)资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特(tè)估的投资(zī)机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就钱塘自古繁华钱塘指的是哪个城市，钱塘指的是哪个城市的别称是今年(nián)以数(shù)字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设(shè)计(jì)对国央(yāng)经营管理价(jià)值(zhí)导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营层(céng)面可能发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个(gè)股提(tí)前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数(shù)据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票池(chí)中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不(bù)持有“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，但在(zài)一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金(jīn)对港(gǎng)股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来的(de)新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持(chí)股(gǔ)总市值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研(yán)究员过去(qù)对国央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当(dāng)前(qián)国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国(guó)央(yāng)企构建专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路和财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”有了更深(shēn)刻的(de)认识(shí)：首(shǒu)先要(yào)认识市(shì)场体(tǐ)制机制、行业产业结(jié)构、主体持续发(fā)展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时(shí)代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估(gū)值(zhí)体系，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用国外的(de)传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万(wàn)家基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这(zhè)波(bō)行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是资本(běn)市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的(de)估(gū)值体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基(jī)础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区(qū)，市场(chǎng)化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是(shì)国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要承担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单(dān)一(yī)价值估值(zhí)体系(xì)，转向(xiàng)社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资(zī)委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步(bù)的企业(yè)社会(huì)价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的(de)科学(xué)性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负(fù)债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经(jīng)理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在(zài)估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其(qí)是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在(zài)纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续(xù)发(fā)展等(děng)各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断的影(yǐng)响上(shàng)，也(yě)使得(dé)中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是为了(le)更好地适(shì)应中(zhōng)国的(de)市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不(bù)过(guò)，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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