金融界(jiè)5月27日消息 近日(rì)因为昆(kūn)明国(guó)资委的一封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越来(lái)越被重视。如何如何(hé)处置地方债(zhài)务(wù)？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模(mó)究(jiū)竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金(jīn)等在内的(de)机构投资者是地(dì)方债的主要持有者，他(tā)们普遍担(dān)心的还(hái)是城投债务、非标(biāo)等地(dì)方政(zhèng)府隐形债风险。例(lì)如(rú)，近期贵(guì)州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化债工作推进(jìn)异(yì)常艰难，仅依(yī)靠自身能(néng)力已(yǐ)无法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别迅雷看来(lái)，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题又凸显出来(lái)。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不算高的前提下(xià)，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了。需要调整中央和地方之间(jiān)债务余额的比(bǐ)例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为(wèi)地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶(jiē)段(duàn)，维护(hù)地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持(chí)，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券类(lèi)债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低(dī)息资金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　李迅雷(léi)还建(jiàn)议(yì)，中(zhōng)央政策上支持地方政(zhèng)府通过出(chū)让(ràng)国(guó)有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来(lái)源李(lǐ)迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务(wù)的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城投平(píng)台成(chéng)为地方债(zhài)务(wù)主要体(tǐ)现形式

　　城投债是(shì)指城(chéng)投企(qǐ)业公开发行(xíng)的公司债券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方(fāng)政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由地(dì)方政府投融资机(jī)构转变(biàn)为(wèi)市场(chǎng)化运营(yíng)主体，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府不再对城(chéng)投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上市场仍然(rán)把城(chéng)投债看作由(yóu)地(dì)方政府背书的高信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的(de)投融(róng)资机构，很难完全独立成(chéng)为(wèi)与政府无(wú)关的纯市场化(huà)的(de)企业(yè)。城投的债务主要包(bāo)括向银行借款和发行债(zhài)券融资这(zhè)两种方式，以前一种(zhǒng)方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估(gū)计在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，2011年以来(lái)，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国(guó)城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较(jiào)2011年(nián)的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实(shí)际上已经成为(wèi)地方债务(wù)的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超过(guò)地方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平台(tái)中，如今，城投平(píng)台(tái)的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例，说明城(chéng)投(tóu)债仍属于地方政府背书的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时(shí)兑(duì)付，不(bù)能(néng)轻易违约(yuē)

　　当(dāng)前市场对地方政(zhèng)府债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增(zēng)长的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西(xī)部省份，城投(tóu)债的收益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对(duì)河南(nán)省乃(nǎi)至全国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信(xìn)用(yòng)分层(céng)现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱(ruò)区域(yù)被边缘(yuán)化。例(lì)如青海、云(yún)南和天津等近几年(nián)融(róng)资成本仍在(zài)上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融(róng)资(zī)成本(běn)有所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债加(jiā)权(quán)平均票面(miàn)利(lì)率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当(dāng)前(qián)在(zài)经济复(fù)苏不及预期的背景下，投资(zī)者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑付。因(yīn)为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债(zhài)务问题(tí)，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来(lái)区域经济(jì)发展(zhǎn)的角度(dù)看，政府部门仍需要持(chí)续举债(zhài)来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不(bù)能轻易违约。

　　建议(yì)中央大(dà)力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前迫切需(xū)要(yào)增强城投债权人的持有信心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这就(jiù)意味(wèi)着(zhe)城投(tóu)公司能够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对(duì)地(dì)方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底”支(zhī)持，即(jí)在政(zhèng)策上大(dà)力度支持地(dì)方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性银行或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政(zhèng)策(cè)上的(de)支持。因为今年3月1日，先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别国资(zī)委在对政协十三届全(quán)国委员(yuán)会第(dì)五(wǔ)次会议第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时(shí)出(chū)台(tái)制度(dù)规(guī)定及操作细则(zé)，探索国有权益份额规范化退(tuì)出的有效方(fāng)式(shì)和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业(yè)的优(yōu)势，助力(lì)国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约(yuē)为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

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