《基(jī)金经理(lǐ)投(tóu)资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财富管理升(shēng)级

　　作者(zhě)：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云(yún)飞渡仍从(cóng)容(róng)

　　上(shàng)期分享中（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花(huā)渐欲迷(mí)人眼(yǎn)，一个大的(de)背景是市场进入了战略相(xiāng)持阶段，进攻和(hé)防守的理(lǐ)由都不(bù)是非常清晰。周末中(zhōng)央(yāng)发布长(zhǎng)期的产业政(zhèng)策，基调(diào)是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性的(de)布局，很多(duō)投资者(zhě)更(gèng)喜欢战(zhàn)术(shù)性的机会。伯克(kè)希尔哈撒(sā)韦年度股东(dōng)大会(huì)在(zài)巴菲特的老家(jiā)奥巴(bā)哈举行，吸引了(le)全球投(tóu)资(zī)者的目(mù)光，投资(zī)者总(zǒng)希望可(kě)以(yǐ)从中寻找到(dào)投资(zī)的(de)秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器是各(gè)异的。不仅如此，伯克希(xī)尔决(jué)策者对宏观环境(jìng)的(de)担忧，对数字(zì)技术的批判(pàn)，很多与会者收获(huò)的可能不是清晰的思路，而是(shì)在(zài)迷宫(gōng)中又多(duō)走了一(yī)圈(quān)。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入(rù)僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七(qī)翻身(shēn)”的说法(fǎ)，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资者也开始考(kǎo)虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根据(jù)惯例，银行保险(xiǎn)等(děng)利好兑(duì)现(xiàn)后往往(wǎng)是市场开(kāi)始调整的(de)开始。A股投资(zī)历来是(shì)有季(jì)节性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基(jī)调下开始全面(miàn)大(dà)反攻。我们(men)需要因时而变，投(tóu)资者需要考虑到当前(qián)的市(shì)场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前有很大的不同。当前市场进入(rù)战(zhàn)略僵持阶段的一个重要(yào)理(lǐ)由是除了逻辑(jí)推演，很(hěn)多(duō)重要问(wèn)题很难用清(qīng)晰的事实来(lái)验(yàn)证(zhèng)。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好就收或(huò)者(zhě)谋定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的(de)地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年国内的政策本身也不是(shì)大(dà)开大合。新(xīn)出台的政(zhèng)策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依然在通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融数据和增长数据传递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数字(zì)经济(jì)和中特估依(yī)然既(jì)有政策(cè)、也(yě)有(yǒu)业绩或者有(yǒu)未来预期的业绩改(gǎi)善(shàn)，但短期(qī)游戏、传媒、中(zhōng)特估(gū)与其他板块分(fēn)化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融(róng)、消(xiāo)费和(hé)公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续(xù)的配置主题(tí)，新能源(yuán)崩坏(huài)的筹码预期也决定了(le)反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四(sì)，从(cóng)交易行为看，投资者并未形成一致预期。随着一季报的(de)披(pī)露，市场阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复和(hé)表现(xiàn)有韧性的金融、中药(yào)、电力、中(zhōng)特(tè)估主(zhǔ)题以及TMT中(zhōng)的游(yóu)戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前也有一定表(biǎo)现。不(bù)过(guò)，随(suí)着(zhe)业绩(jì)的公(gōng)布反而出现(xiàn)了一定的买(mǎi)预期卖(mài)现实的操作。当然(rán)，相对而言市场也(yě)有定价效率不(bù)稳定的一(yī)面，同样是业(yè)绩修复(fù)或有韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显示(shì)企业盈利仍(réng)在磨(mó)底阶段

　　短期市场(chǎng)的核(hé)心矛盾在于(yú)缺乏(fá)特(tè)别明显的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额收益过(guò)于显著(zhù)，目(mù)前除了游(yóu)戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基(jī)建、银行、石油、出(chū)版(bǎn)等板块盈利(lì)有支撑、估值也较低(dī)，因此在最近市场调整的时候(hòu)整体(tǐ)表现较好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主线之外，市场(chǎng)部分定(dìng)价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问题在于当前盈(yíng)利(lì)仍处(chù)在(zài)磨底(dǐ)阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味(wèi)着短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性(xìng)的行情。所(suǒ)以，我们看到(dào)这(zhè)两条(tiáo)主线之外其他业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的(de)幅(fú)度都相对有限。消费的盈利有(yǒu)一定(dìng)的修复(fù)，而(ér)市场由(yóu)于前期的(de)悲观情绪尚(shàng)未(wèi)对其定价，这可能蕴含阶(jiē)段(duàn)性交易机会(huì)省属国企和央企有什么区别 所有央企都是国企吗。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布局是清晰而(ér)明确的：政策关注产业升级(jí)和人的问题

　　近期国(guó)内也处于(yú)一个会(huì)议密集召(zhào)开(kāi)的(de)阶段，政治局会议、中央(yāng)财(cái)经委会议和国常会相继召开。决(jué)策(cè)层对(duì)于当前经济复(fù)苏动力不(bù)足、复苏势头(tóu)不稳的问题(tí)，有(yǒu)着清醒的认识(shí)，短期的(de)工作重点是恢复和扩(kuò)大需求，但(dàn)同时也明(míng)确不会再走老路——不会通过低水平的(de)债(zhài)务(wù)扩张(zhāng)来刺激经(jīng)济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进(jìn)产业智能化、绿色(sè)化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合发展

　　这次(cì)财经委会议的一个新提(tí)法是(shì)“坚持三次(cì)产业融合(hé)发展，避免割裂对(duì)立(lì)；坚持推动传(chuán)统产(chǎn)业转型升级，不能当成(chéng)‘低(dī)端产(chǎn)业’简单退出”，这个提(tí)法(fǎ)很(hěn)重要(yào)。我们去年底强调(diào)接下来一段时间的政(zhèng)策需(xū)要(yào)强调均(jūn)衡性和系统性，才能形成经济发展的(de)合力。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点(diǎn)支持和发展，但是经济(jì)的运(yùn)行是一个完整的系统，生(shēng)产(chǎn)和消费(fèi)、实体经济和(hé)金融支撑、高科技领(lǐng)域和(hé)低技术领域、融资(zī)-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等(děng)各方面需要协调发(fā)展，大(dà)家(jiā)的信心慢慢(màn)恢(huī)复(fù)、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需求拉动起来。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使是芯片这么最高科(kē)技的(de)领域，它的(de)下游需(xū)求(qiú)也主要来自消(xiāo)费电(diàn)子产品中(zhōng)的(de)手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有(yǒu)需求的拉动，产业的发(fā)展就缺乏良(liáng)性循(xún)环(huán)的基(jī)础。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外，最(zuì)近政策(cè)讨论(lùn)的一(yī)个重点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企业家、作为人力资源(yuán)重点的人才、承(chéng)载民族未来(lái)的(de)新生人口(kǒu)、需(xū)要关注的老龄人口。当前中国(guó)的发展逐(zhú)渐从资(zī)本(běn)和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技(jì)术创新成为能(néng)否突(tū)破内外部约束的关键。技(jì)术创新能力取(qǔ)决于(yú)制度(dù)保障下的主观能动(dòng)性(xìng)，在经历了(le)过去(qù)几(jǐ)年的非(fēi)常态之(zhī)后，在内外(wài)部不确定性的(de)制(zhì)约下(xià)，如何让当前每(měi)个主体充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是(shì)政(zhèng)策的重心。以人工智能为代表的数字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人力资源的差距，这(zhè)需要(yào)从一个更高的(de)角度(dù)理解人工智能和数字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱战之后(hòu)的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临(lín)趋缓的压力、海外(wài)的(de)潜(qián)在风险到(dào)底有(yǒu)多(duō)大、美联(lián)储(chǔ)到底下一步面临(lín)的是什(shén)么(me)样的(de)经济形势(shì)等，投(tóu)资(zī)者(zhě)希望渐次判断上(shàng)述一(yī)系列的重要问题的程(chéng)度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个意义(yì)上(shàng)讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要(yào)多一(yī)点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的(de)鱼越(yuè)贵(guì)。

　　“乱云飞渡(dù)仍(réng)从容”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东大会(huì)上(shàng)看到价值投(tóu)资(zī)者很重要的(de)一个特质，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是暂时的，随着事实(shí)的清(qīng)晰，投资(zī)路(lù)径也将会非(fēi)常(cháng)明确。这个(gè)路径，我(wǒ)们从产业视角(jiǎo)做(zuò)了一(yī)下(xià)梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上(shàng)限是产业现(xiàn)代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化(huà)与智能化是明确的(de)诗与远方，需要进行战略布局(jú)。投(tóu)资的(de)下限是(shì)避免(miǎn)系统(tǒng)性的风险，在现代化的产业转型中，当前(qián)蕴藏(cáng)风(fēng)险和未(wèi)来(lái)跟不上历史(shǐ)步(bù)伐的(de)产业(yè)是不能进行战略布(bù)局(jú)的。投资的中(zhōng)间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战术(shù)性的(de)布局。

　　产(chǎn)业视角下(xià)的(de)投(tóu)资路线图(tú)

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学(xué)与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济(jì)走势(shì)、金(jīn)融产品分析等实务(wù)领域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致(zhì)力于在周期波动的框架(jià)内运用财政(zhèng)的视角(jiǎo)解构宏观经济(jì)的运行，将(jiāng)中国经(jīng)济看(kàn)作一份(fèn)资产(chǎn)，通过资(zī)本资产定(dìng)价的方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金合信基(jī)金经理、首席(xí)宏观分(fēn)析师，2022年2月加入(rù)创(chuàng)金合(hé)信基金。此前履职博时基(jī)金，负责宏观(guān)策略、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与(yǔ)择时研(yán)究。武汉大(dà)学学士，上海(hǎi)财经大学经(jīng)济学(xué)硕(shuò)士、博士，中国社科院经(jīng)济学博士后，学术论文多发(fā)表于国(guó)际(jì)SSCI英文核(hé)心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 省属国企和央企有什么区别 所有央企都是国企吗